钢铁行业：行业盈利水平将进一步提高

　　□中信证券 周希增 李宏亮

　　供求关系的改善使钢铁企业完全有能力转嫁成本的上涨，钢价涨幅将超过成本上涨，行业盈利水平将进一步提高。2008年钢铁行业将呈现高成本、高钢价、高效益的特点。未来钢铁行业将告别低价钢铁时代。

　　对于具有品种垄断优势、区域垄断优势以及在矿石成本上涨中具有优势的企业，盈利水平的提高幅度将高于行业平均水平。我们继续维持钢铁行业“强于大市”的投资评级。给予宝钢股份、太钢不锈、鞍钢股份、武钢股份、马钢股份、八一钢铁、承德钒钛、三钢闽光“买入”的评级。

　　高成本 资源价格上涨

　　07年下半年在海运费快速上涨的推动下，铁矿石价格出现了较大幅度的上涨；同时焦煤价格也持续走高。焦炭价格从年初的900元/吨上涨到年底的1400元/吨，进口铁矿石平均价格从60美元/吨上涨到90美元/吨；铁矿石国内现货价格从850元/吨上涨到1450元/吨。原料价格上涨增加了钢铁行业的生产成本。

　　造成资源价格大幅度上涨的主要原因是下游需求旺盛、油价高企、美元贬值等因素。2008年这些因素仍将发挥作用，钢铁生产成本仍将维持高位。

　　首先，考虑供求情况与美元贬值等因素，预期2008年铁矿石价格将上涨20%。预期明年全球的铁矿石供求基本平衡，但是由于钢铁企业相对于铁矿石生产商而言集中度过低，从而在价格谈判中处于劣势。但是，巴西的CVRD公司未来几年内将扩产50%，而未来世界铁矿石需求的增长主要在中国，由于巴西到中国的海运费要大大高于澳大利亚到中国的海运费，因此，巴西比澳大利亚有着更加强烈的愿望同中国的钢铁业保持良好的合作关系以及为未来扩张的产量锁定买家。

　　其次，行业景气以及开采成本的上升将推高煤炭价格。煤炭需求四大行业——电力、冶金、建材和化工行业生产仍然保持平稳快速增长水平。预计2008年四大需煤行业煤炭需求增长将超过13%，从而形成对煤价的有力支撑。供给方面，根据国家统计局口径，今年全国1-10月煤炭生产为18.69亿吨，同比增长11.9%。相对于需求来讲，煤炭供给总体略紧。同时考虑到国家关停小煤窑力度加大，08年冶金用煤价格将比07年上涨15-20%。

　　此外，环保成本也将逐渐提高。同时也应该看到，大型钢铁企业生产规模大、环保水平处于国内领先水平，同国际钢铁企业差距不大。事实上，在环保成本逐步提高的过程中，主要是中小钢铁企业和落后钢铁企业受到的压力较大，而大型钢铁将受益于挤出落后产能带来的盈利水平的提高。

　　综合而言，预计2008年吨钢生产成本有望上升300-400元/吨，上涨幅度在7%-10%。

　　高价格 告别低价钢铁时代

　　07年以来钢铁价格稳步上扬，截至12月初，Myspic钢价综合指数较年初上涨39.3%，其中长材和扁平材价格指数涨幅分别为50.6%和26.0%。从品种来看，建筑材和中厚板价格涨幅较好，同比涨幅前三的品种分别为螺纹钢52.4%、线材48.8%、中厚板38.8%。

　　08年钢铁行业的消费仍然保持旺盛，而供给增速将逐步回落，国内钢材开始出现供略不应求的局面，从而支撑08年的高钢价。钢材均价有望上涨10%。上涨动力主要来自于成本上涨与需求拉动，2-3%的供给缺口有望拉动钢价上涨，预计除了消化成本上涨因素之外，有望提高2-3个百分点毛利。

　　全球钢铁工业处于景气周期，为我国钢铁工业的发展创造了良好的外部环境。面对未来美国经济可能减速的预期，国际钢铁协会(IISI)并没有调低对08年全球钢铁需求增速的预测，反而两次调高了预测。这主要是因为以“金砖四国”为代表的新兴市场国家的钢铁需求快速增长，保障了未来一段时期内全球钢铁需求将保持高速增长。根据IISI10月份的最近预测，07年粗钢需求同比增长6.8%，和07年持平，与历史相比是一个高位。

　　国内钢铁供求将重现缺口。未来我国经济将保持10%以上的经济增长，钢材消费也将保持12%以上的增长，2008年国内钢铁消费有望达到5亿吨。与此同时，国内钢材供给增速减缓。进入2006年以来钢铁行业固定资产投资增速下降，并出现了负增长。07年1-10月份钢铁行业固定资产增长15.2%，明显低于全国固定资产增长速度。如果考虑到固定资产投资价格上涨因素，以及钢铁行业产品深加工投资比重较大因素，实际形成能力增长速度明显下降。07年将是钢铁新增产能的转折点，而08年钢铁产量增量将明显下降。预计08年新增钢产量在5000万吨左右。此外，08年还有望淘汰2500万吨国内落后钢铁产能。

　　在6月份出台的出口退税调整以及对部分钢铁产品加征出口关税的政策作用下，自7月份以来国内钢材出口月度环比开始出现较大幅度的下降。不少投资者担忧如果美国经济减速，出口美国的钢材减少是否会造成国内钢材资源量的增加。我们认为，不必为此担忧。因为国内钢材出口的主要区域一直是亚洲，出口到亚洲的钢材比例在70%左右。同时，钢材的出口结构更趋多元化，传统的出口区域占比下降，新兴市场国家占比迅速提高。我们认为，2008年我国的钢材出口有望维持现有出口水平，即月平均出口400万吨左右水平，全年出口保持在5000万吨左右，比07年减少1000吨以上。而一旦我国钢材出口量下降，在全球钢材需求的强劲支撑下，国际钢材价格必然出现上涨，这又将减少出口退税对钢材出口的负面影响。

　　　高效益 钢铁企业盈利提升

　　由于钢铁行业供求关系的改善，2008年钢材价格涨幅不仅可以覆盖成本的上涨，而且会增加企业的效益。

　　根据测算，如果08年铁矿石到岸成本上涨20%(或者是08年海运费和07年相当，铁矿石谈判的离岸价格上涨35%)，吨钢成本因此上涨200元/吨，钢价只需上涨4.2%左右即可覆盖矿石成本上涨，如果加上焦炭等其他成本，假设08年吨钢成本共上涨300元/吨的话，钢价仅需上涨6%-7%即可覆盖成本上涨。而我们预测08年钢材价格上涨10%以上，因此钢铁行业在转嫁成本上涨的过程中，盈利能力不仅不会出现下降，还会有所提高。

　　从价格来看，具有产品垄断优势和区域垄断优势的企业更容易转嫁成本的上涨。宝钢的汽车板、武钢的硅钢尤其是取向硅钢、鞍钢和济钢的中厚板，这些企业的产品由于具有技术优势或者市场优势，能赚取高于市场平均水平的收益。而八一钢铁、三钢闽光、韶钢松山这样的企业，由于区域市场内供不应求，具有区域的垄断优势，能够掌握区域市场的定价权，从而获取超额利润。

　　从成本来看，面对铁矿石价格的上涨，各个企业所承受的压力也不一样。损失最小或受益最大的应该是拥有铁矿石资源的企业，这些企业包括攀钢钢钒、西宁特钢、唐钢股份、金岭矿业等。

　　投资策略

　　钢铁股目前是A股市场上估值最低的板块，从全球钢铁行业相对估值比较来看，A股市场的钢铁股被低估了50%以上。我们给予钢铁行业“强于大市”的投资评级。

　　目前板材，特别是中厚板生产线的盈利水平处于高位，建筑钢材盈利水平有望继续提升。因此建议买入行业龙头和建筑钢材企业。综合分析，我们认为可投资三类企业：

　　一是价值低估、业绩增长的公司，其中如宝钢、太钢、鞍钢、武钢、马钢等。在行业整体成本上升的背景下，这些能够获得低价原料的钢铁企业能够获得超额利润，同时，国内钢铁行业产业升级也使这些企业能够从中受益。宝钢股份70%以上矿石具有长单，2007年吨铁矿石价格低于70美元，即使明年铁矿石价格上涨，其铁矿石到厂价格也将低于目前的市场价格。未来产量扩张和钢铁行业的产业升级都有利于公司。

　　二是受益于铁矿石涨价的公司。如唐钢、攀钢钢钒、西宁特钢、八一钢铁等。在高矿价的背景下，投资铁矿山，除了能够稳定企业的资源供应之外，还能够获得投资收益。唐钢股份占45%股权的司家营铁矿已经投产，2008年铁精矿产量有望超过200万吨，二期投产后其产量将达到450万吨。该项投资收益2008年有望超过5亿元。攀钢钢钒此次整体上市，收购了集团的铁矿山资产，使公司控制铁矿精矿产量将超过700万吨，上游产业链的延伸，能够稳定公司业绩，增强竞争能力。

　　三是资产重组提升业绩的公司。其中如济南钢铁、攀钢钢钒、三钢闽光、邯郸钢铁等。资产重组将是未来钢铁行业的投资主题。济南钢铁增发收购集团的板材资产，2008年有望增加公司300万吨板材产量。