华泰证券：生产要素价格纠偏带来机会

　　□华泰证券 周林

　　为了避免经济过热并最终导致经济“硬着陆”和抑制通货膨胀，2008年国家货币政策的基调定为“从紧”的货币政策，贷款额度也将按季度发放，有可能进一步加息和加速人民币升值。这虽然会增加出口部门的成本，但中国制造业在整个产业链上所拥有的低生产要素价格带来的成本优势仍然明显，这些生产要素价格低廉导致的成本优势并非是通过利率和汇率调整短期所能解决的，事实上自2005年汇改以来，人民币兑美元汇率升值了12%左右，但贸易顺差却从2005年的900亿元急剧上升到2007年的2650亿元。如果不调整过低的生产要素价格，则难以改变对外经济的失衡状态和因外贸大幅顺差导致的外汇储备大幅增加以及国内流动性过剩的难题。

　　但是对生产要素价格进行纠偏会对通货膨胀带来较大的压力。2007年推动CPI指数上涨的主要动力来自农副产品价格的上涨，除了全球农产品价格上涨的外部因素外，我们也应该看到内部生产要素价格调整方面的因素。农副产品价格的上涨来自农产品供给的不足，而供给不足的根本原因是农民务农收入比不上进城打工收入，因此农产品供给的增加需要把农产品价格提高到一定水平从而使得农民务农的收入达到或超过进城打工的收入，这实际是对农民过低劳动力价格因素的纠偏过程。此外国家还对资源、能源、环保等一系列生产要素价格进行适当纠偏，使得资源浪费、单位GDP能耗高、环境污染等众多关系国计民生的问题得到有效缓解或改善，这将导致相关的能源、资源、环保成本的上涨，并通过成本上升推动最终产品价格上涨。因此，从紧的货币政策虽然对抑制通货膨胀可以起到积极作用，但为促进内外部经济的平衡而进行的生产要素价格纠偏过程仍会使2008年中国的CPI指数保持相对高位水平。

　　在外贸有望继续保持强势、消费有望扩张等情况下，对2008年中国经济和上市公司的业绩增长将依然保持乐观，预计2008年上市公司利润增长有望保持在30%左右，A股的动态市盈率应该能维持在30倍上下，在流动性依旧充足的背景下，深幅调整的可能性不大。但各大板块的估值基本上也处于历史高位，所以预计2008年大的行情难以出现，市场可能出现的是阶段性的机会。

　　综上所述，2008年生产要素价格的相对低廉仍将给中国带来巨额贸易顺差，生产要素价格的纠偏过程是缓解外部经济失衡的必要手段，但这会对CPI指数形成压力。出于对通货膨胀的担心，央行将不断收缩流动性，但美、欧为缓解次债危机而采取的宽松货币政策却压缩了中国货币政策可采用的空间。因此，顺差扩大、储备增长、流动性充裕、人民币对外“升值”的同时对内“贬值”有望成为2008年中国经济的主题。在具体个股选择上，建议投资者可以改变过去自上而下的投资选股策略，转而轻大盘、重个股，精选优质成长股，在每股收益增长的同时，有望获得更高的估值水平，可以给股价上涨带来双重动力。