低估值触发三类投资机会

　　华泰证券 庄虔华

　　在目前估值水平基本与国际接轨甚至偏低的情况下，市场的不时反弹无疑是价值层面的内在纠正。但我们认为，对周期性股票而言，尽管估值水平很低，但受前景看淡和基金评价机制的影响，短期内很难有所作为；而众多二线蓝筹股由于前期市场的竞相挖掘，估值优势也基本丧失。这种市况决定了目前应集中围绕低估值环境下的局部机会进行投资。

　　低位长线持有周期股

　　基金经理显然很难忍受三年甚至更长时间的周期不确定性。因为两年甚至一年的颗粒无收，都可能导致基金经理的淘汰，这决定了目前的周期股行情不可能具备较好的持续性。G宝钢(资讯 行情 论坛)是周期性股票的典型。目前，该股市盈率水平与国际钢铁巨头基本相当，而其分红水平则具有明显的优势，未来3年的年分红回报率接近8％，投资价值优势是明显的。但是，该股的市场表现却比国际钢铁股差得多。对景气周期下滑的担忧显然是宝钢投资者的最大心病。

　　不过，对同样的周期和估值状况，QFII的判断则与内地基金截然相反。今年前三个季度，瑞士银行对G宝钢A股的持有量出现连续大幅度增加，分别达到4641.08万股、7726.18万股和12203.73万股，目前已成为该股的第一大流通股股东。瑞银近日发表的最新报告继续给予宝钢“buy－2”的评级，反映了该股在QFII心中的优势地位。我们认为，QFII的优势在于能够从战略和全球配置的角度参与投资，因而能忍受更高的时间成本。实践证明，这样的策略往往更有效。从宝钢的历史走势看，在2001年业绩最坏的时候，其动态市盈率高达18倍，似乎是难以接受的估值水平，但如能忍受此后两年的持续弱势，便会迎来2003年至2004年初的大牛行情，获利幅度高达100％以上。以当前股价推算，即使未来G宝钢业绩降至其历史最低的0.2元水平，其动态市盈率也不足20倍。作为一只具有规模、技术、市场等多方面优势的龙头股，20倍的估值水平也并不算高，市场反映显然是过度了。

　　目前看，估值偏低的周期性股票可以提供三种投资机会:对于时间限制不强的资金而言，完全可以持有并等待下一波周期回升的到来；对于偏好短线机会的投资者而言，应敢于在下跌中参与5倍甚至更低市盈率水平的优质股票，市场一有回暖，就有可能收获意外惊喜；对于不擅长二级市场炒作或无暇顾及行情的投资者，可选择类似G宝钢的高分红股票，持有并获得稳定收益。

　　两类股票绝对估值低

　　个股的绝对估值优势有两方面含义:一是当前的估值水平无论是在国内还是国外市场上，均是偏低的；二是公司具有保持良好经营前景的潜力。前者赋予估值纠正的盈利空间；后者则能降低投资者的时间成本，在可预见的较短时间内获得明显收益，这对基金等机构投资者显得尤为重要。

　　万科(资讯 行情 论坛)A目前的估值水平在国内地产股中是比较低的，而与国外地产股相比也具有明显优势。该股以2005三季报和11月18日收盘价推算的市盈率只有11倍，而目前香港地产股的平均市盈率在15倍，美国、印度等国则达到20－30倍。同时，万科A的经营优势也很突出。在宏观调控最严厉的6－9月份，公司销售收入仍保持了较大幅度的增长，显示公司凭借品牌、规模、管理、市场等方面优势，具备抵抗风险的能力。

　　股价倒挂孕育机会

　　相对估值优势主要来自于内、外资股的估值倒挂。通常情况下，A股对其B股、H股存在一定幅度的溢价，但市场失灵有时也会使二者价格出现倒挂。

　　万科A是目前唯一一只A股对其B股贴水的股票，投资机会不容忽视。海螺水泥(资讯 行情 论坛)A股对其H股存在7％以上的贴水，一旦实施股改，A股的贴水幅度将在30％左右，而目前含H股公司的A股平均溢价幅度在70％左右，海螺水泥A股存在明显的估值盈利空间。从基本面看，通过加大开拓农村、中小城镇及国外市场的力度，海螺水泥明年的业绩有望获得恢复性增长，未来的投资机会是存在的。青岛啤酒(资讯 行情 论坛)A股较其H股的贴水幅度接近10％，作为一只具有品牌优势的股票，其A股的价值无疑被低估。G民生大概是国内外银行股中估值水平最低的，以2005年三季报和11月18日收盘价计算的市盈率只有8.6倍。去年民生银行(资讯 行情 论坛)在香港发行H股时曾因5元多港币的发行价偏低而放弃，而目前G民生的股价仅有3.67元人民币，其中暗含的投资机会是明显的。