庄虔华：复牌贴权成行情压力 投资机会依然存在

　　随着全面股改后首批G股复牌，G股大扩容拉开了序幕。昨天复牌的6只G股，除G综艺外，全部走出贴权行情，对大盘形成不小的负面影响。全面股改后的G股复牌贴权，是股改效应逐步减弱的市场反映，伴随大量股改股的不断面市，G股对市场的影响将由预期中的正向推动，而出现较大分化，如果没有内在价值的支撑，G股走势的理性回归将会延续，但一些特有的股改投资机会依然存在。

　　G股填权效应不在

　　45只试点股在G股面市首日，出现填权走势的有34只，占76%，有8只股票填权涨幅在20%以上。试点股复牌表现普遍较好，与当时对股改行情的认识转变有关。

　　股改初期，对于股改行情的分歧很大，许多股改股的表现并不是很好。据统计，46家试点股在推出对价方案复牌后的3个交易日累计涨幅仅为1.39%，近半的试点股复牌后逆市下跌，因此试点股在G股面市之前的表现并不是很充分，填权走势实际上带有补涨的性质。全面股改股的情况则不同，在试点股的示范效应下，股改股行情大部分提前得到了较为充分的反映。目前刚刚复牌的7只G股，在7月19日至G股复牌前的涨幅普遍较高，超过40%的就有4只，应当说带有相当的投机性质，这就限制了G股复牌的表现空间。

　　从估值状态看，这7只

股票在成为G股之前的市盈率有4只在30倍以上(以2005年半年报业绩计算)，最低的也达到17倍；而试点股在成为G股之前的市盈率水平则明显要低，市盈率高于30倍的只有8家，占18%。即使经过近2日的除权效应，这7只股票中仍有4只市盈率在20倍以上。可以说，全面股改股的炒作要比试点股充分得多，因此，其G股复牌后，无论从估值状态上还是从筹码套现欲望上，都难以找出走强的理由。

　　G股走势分化大

　　虽然试点G股复牌时普遍出现了填权行情，但此后的走势则分化较大。按照G股首日面市的收盘价计算，截至昨日收盘，45只试点G股中上涨的股票有18只，跌幅超过10%的有10多只，但个股间差别很大，既有涨幅超过100%的G天威，也有跌幅接近30%的G三一。总体来看，G股面市以后，受宏观经济环境影响，整体出现调整，只有小部分维持业绩能力强的个股出现强势行情，像新能源概念的G天威，而一些受宏观经济环境影响较大的蓝筹股则遭遇边缘化，如G三一、G中化、G长电等。

　　但经过前期的调整后，G股的估值水平已不是很高，以昨日收盘价和2005年半年报业绩计算，市盈率在15倍以下的约占一半，高于30倍的只有6只，这意味着股改炒作下的泡沫已基本排除，继续深幅下跌的可能性不大。但G股能否出现后续行情，完全取决于未来业绩走势，从当前整体经济环境看，大部分公司业绩尚难以出现明显回升，因此短期内大部分G股仍将以窄幅振荡为主。

　　G股投资策略

　　随着第6批股改股的推出，今后每周均会有一定数量的G股面市，在经历了预期股改行情的普遍炒作之后，G股面市的填权行情预计不会很多，因此对于现在持有股改股的投资者来说，如果所持股票估值水平不具备优势，逢高了结应是主要的策略。

　　就现有的G股情况看，股改概念已不发挥任何作用，公司股票的表现将在很大程度上受制于其内在价值的变化。一些增长性看淡的周期性品种，尽管市盈率水平较低，但由于众多套牢筹码的存在，因而很难获得后续资金的参与。而那些有能力维持业绩水平的公司，由于减持压力轻、股权分置风险消除等因素，会受到机构资金的关注。像G风神，虽然复牌后的涨幅不很突出，但走势非常稳健，关键在于该股业绩平稳增长，二、三季度连续业绩预增，动态市盈率仍有走低趋势，这类股票将是市场的看点。

　　仍有寻宝机会

　　G股贴权效应的出现，使预期股改机会的挖掘显得更加重要，一些估值不高的大盘股尤其值得关注，像中海发展、外运发展等，这类股票股改的可能性大，业绩走坏的概率小，因此股改行情的空间还是有的。

　　含B、H股的公司，由于与A股之间的比价和估值关系，凸现出一些特有的投资机会。目前含B股公司的A股的溢价水平整体上依然偏高，平均溢价幅度在120%以上，但个股间差异较大，部分A股溢价水平低甚至出现贴水现象。按照B股公司的股改方案，不对B股流通股东支付对价，因此低溢价A股在获取对价后，除权效应将使A股溢价水平进一步降低。以现行30%的平均对价水平推算，则目前溢价幅度低于30%的A股将出现对B股价格的贴水，这种倒挂的股价状态会产生市场层面的估值纠正，由此赋予相应的A股投资机会。

　　像万科A作为一只行业龙头股，虽有宏观调控的影响，但规模效应、并购优势、土地资源的垄断性等方面的特点，使该股有能力保持业绩的稳步增长，而其A股却比其B股存在10%以上的贴水，A、B股的市盈率均在8倍左右，显然A股的反应过度了，即使不考虑股改因素，也具备相当的投资潜力。当然，在具体操作时，还要结合二级市场走势把握参与机会，像深赤湾A，虽然相关指标符合要求，但由于该股在前期防御性投资品种的挖掘中，遭到众多机构的竞相参与，获利筹码非常集中，因而出现较大幅度的调整，这时就要注意追高参与的风险控制。

　　含H股公司的A股的溢价水平整体上也比较高，平均溢价幅度在90%以上，但同样存在A股溢价水平低甚至贴水的现象，因而会产生类似B股的估值盈利机会。对于这种套利机会，投资者不妨多加以关注。

　　当然，如有好的成长性配合，投资潜力会更加突出。像

中兴通讯的增长潜力就值得关注，公司在宽带及增值业务系统上已具领先优势，在3G建网启动中将明显受益，而海外业务的稳健增长，将使公司在更广阔的市场中延续成长。目前中兴通讯A股已走出逆市上涨的中级行情，其H股也连续反弹，强势特征已开始显露。

　　在具体选择个股时，可按下列路径进行：1、挑选出所有A股对B、H股溢价幅度小于30%的公司；2、剔除市盈率偏高的A股；3、剔除2005年半年报净利润下降的股票。再结合公司基本面选出最具潜力的股票。

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　　作者：华泰证券 庄虔华