【中信建投 利率】债市已进配置区——TMLF点评

来源：文涛宏观债券研究

事件

2019年4月24日，中国人民银行开展了2019年二季度定向中期借贷便利（TMLF）操作。操作对象为符合相关条件并提出申请的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行。操作金额根据有关金融机构2019年一季度小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定为2674亿元。操作期限为一年，到期可根据金融机构需求续做两次，实际使用期限可达到三年。操作利率为3.15%,比中期借贷便利（MLF）利率优惠15个基点。

点评

1）进入4月下旬以来，随着mlf的到期和缴税窗口的来临，加之央行货币政策态度更为的明确，市场资金利率出现了一定的上行。昨天存款类机构质押式回购加权利率隔夜和7天分别达到2.8335%、2.7510%。需要央行注入流动性平抑资金压力。

2）在央行召开一季度例会提出“保持战略定力”、4月17日MLF未全额续作后，市场对央行边际收紧的预期在逐渐增强。我们认为，今年央行的货币政策依然稳健，但近期已变为中性状态。在社融结构仍然较为脆弱、信用并未完全企稳的背景之下，需要保持金融机构稳定的负债端；且在上周国常会上，李克强总理再次强调，要降低小微企业1个百分点的融资成本，虽然今年可能是以降低风险溢价为主要突破口，但名义利率至少也需要维持在偏低的位置。在经济短期企稳、宽信用的基调下，货币政策后续将更多以结构性政策为主，引导资金流向小微和民营企业。

3）对于二季度，我们仍然认为有结构性降准的必要性，但紧迫性不足。央行需要去选择合适时间点，避免市场再次出现误读。在上周国常会上，李克强总理也提出要建立中小银行更低的存款准备金框架。为什么一定要降准？因为二季度仍有6630亿的MLF到期、地方债的发行还在快速的推进、信用环境仍然需要稳固。TMLF为什么不行？TMLF的条件比MLF更为严格，要用TMLF完全对接MLF可能较为困难。且TMLF的受众是大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，当前宽信用导向是小微和民营企业，那么中小银行在此的重要性在上升，需要支持中小银行的资金。但不可否认的是，二季度CPI走高是货币政策放松的制约因素。央行需要权衡增长、信用和通胀。

4）对于债市，短期在3月超预期的经济数据和疑似边际收紧的货币政策冲击下，市场出现犹疑，对基本面和货币政策的重估在短期内可能还会继续影响市场，但基于我们对于4月经济数据的判断（3月经济数据超预期有短期因素和长期因素的共振，季节性因素消退后4月工业增加值、出口等数据预计将较之有明显下行）及我们对于定向降准的判断，5月收益率大幅上升的概率较小。短期市场已经开始出现一定的横盘震荡，我们认为当前已经存在左侧的配置价值，等待交易机会的来临。需要观察配置盘的行为。

证券研究报告名称：《债市已进配置区》

对外发布时间：2019年4月24日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

分析师：黄文涛

执业证书编号：S1440510120015

huangwentao@csc.com.cn

010-85130608

分析师：郑凌怡

执业证书编号：S1440513090009

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