【军工丨段小虎】中航飞机(000768)：18年业绩增长稳健，看好战略军机平台加速腾飞

来源：方正证券（维权）研究

观点

事件：公司发布2018年年度报告，公司全年实现营业收入334.68亿元，同比增长7.69%，实现归母净利润5.58亿元，同比增加18.38%，对应每股收益0.20元。

点评：公司主营业务为航空产品，包括军民直升机整机与零部件，报告期内航空产品占比高达97.59%。

1. 公司2018年实现营业总收入334.68亿元，较上年同期增长7.69%，营业收入稳步提升，主要是因为公司坚持创新驱动，不断提升质量效益，民机产业注重“订单、服务、融合”，推进均衡交付，优化资源配置。

2. 报告期内公司归母净利润同比增加18.38%，高于营收增速。主要由于公司本期销售服务支出减少，销售费用同比减少27.12%；且本期汇兑收益较上年同期增加，导致公司财务费用为-4918.57万元，同比减少199.34%；公司本期自筹研发支出减少，导致研发费用同比减少51.22%。

军机业务：运-20+轰炸机，未来需求空间巨大。公司作为我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机制造商，为中国军队提供唯一的国产战略运输机、轰炸机。长期来看，由于国家战略发生变化，我国在军用大型运输机和战略轰炸机方面存在巨大需求。对比欧美主要国家空军装备情况，我国在大型运输机方面需求量约为300-400架，总体市场规模约为3700亿元。我国新型号大型军用运输机运-20自2016年7月开始交付空军以来，批量生产情况顺利，带动公司收入增速提升。轰炸机方面，需求稳中有升，轰-6系列仍为主力，歼轰-7以外贸为主。我们预计，未来二十年我国轰炸机需求约为100架，考虑研发和列装双层需求，市场规模约为5000亿元，且未来隐形战略轰炸机可能立项，中航飞机也有望充分受益。

民机业务：新舟系列、ARJ21订单饱满，携手C919共赴民机广阔市场。当前公司新舟60飞机和新舟600飞机获得大量国内外订单。同时在研的新型支线客机新舟-700预计在2019年交付客户，截至2017年已收获185架订单。公司配套的ARJ21订单饱满，目前已投入运营。干线飞机C919已于2017年5月首飞，据中国商飞官网，目前已获累计28家客户815架订单，根据预测，未来20年全球市场对单通道喷气客机的需求量约超过2万架，C919订单预计累计超过2000架，市场容量达万亿，关键部件市场容量达到2000亿。可以预见到，国产大飞机一旦量产，公司业绩有望获得巨大提升。

估值方法论：我们认为市销率对军工整机类公司估值更合理。军品定价机制和军工集团内部关联交易占比较高使得整机类公司盈利能力受到低估，在军品定价机制改革的大背景下，结合美国经验，整机公司的净利润率有望从当前的2%-3%提升至5%-8%，盈利能力潜在改善空间较大。中航飞机1.8%左右的净利润率明显不符合高端制造和客观存在的盈利实际情况。与洛马和波音等公司对比，我们认为中航飞机合理市销率P/S约为1.9～2.2倍，目前中航飞机2019年动态PS为1.26X，存在超过50%的股价上涨空间。

盈利预测与投资建议：考虑到运-20大型运输机未来需求强劲，及国产大飞机面向的广阔市场空间，我们给予公司“强烈推荐”评级，对应2019/20/21年EPS的预测为0.23/0.27/0.32元/股，对应2019/20/21年PE为75/63/52X。

风险提示：军品量产不达预期；民用型号推动进度不达预期。

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