用超常规思路认识当前股市

　　□ 李志林(忠言)

　　泡沫的争论，QFII和海归经济学家高调唱空并呼吁管理层动用行政手段打压股市，证监会的两次风险提示，央行的金融调控组合拳，都未能阻止中国股市连创新高、周线和月线拉出罕见的十连阳。很多人认为是市场错了，太疯狂，调控力度还应加码。我则以为，对当今中国股市，只有用超常规思路才能看懂。

　　第一，人民币升值对股市的推动作用难以估量。从国际市场的情况看，本币升值与股指上涨之间具有1：10的放大效应。上世纪八九十年代，日币升值10多年，日本股市涨了19倍；台币升值5年，台湾股市涨了17.8倍；新加坡和韩国本币升值七八年，股市也涨10多倍。现今人民币仅升值6.6%，其最终目标无法确定。因此，中国股市能涨到何时何位，中国的投资者、经济学家、管理层谁都无法判断，升值初期股市不可能发生2001年2245点那样的牛熊转折，这是中长线投资者敢大胆入市的底气所在，任何人轻易说“顶”很容易犯错。当然，我历来主张“慢牛”，反对“疯牛”，尤其是拉升大盘股形成的“疯牛”。

　　第二，制度变革显示的威力超出想象。中国股市相当多的集团原先都是拿最优的子公司或一个车间上市。10多年来，集团不断地将上市公司的资金和利润转移到集团，并通过配股和增发，将钱源源不断地流向集团，致使穷集团变富，富上市公司变穷。股改以后，由于大股东的股权可以分批流通，并用市价考核资产，于是出现了富集团通过定向增发，将优质资产以低价注入穷上市公司，并向上市公司输送利润，大幅度地提高了上市公司业绩和股价，以实现了大股东利益最大化。对此，许多人用常规思路、以静态市盈率估值，便无法对股改的制度变革推动的这一轮强劲牛市行情有正确的认识。而以超常规思路来预期股改后上市公司业绩跨越式增长，则往往奏效。2006年业绩增长46.2%,07年首季又大增87.3%，便是制度变革威力的有力证明，而唯市盈率论几乎成了踏空牛市和牛股的代名词。

　　第三，30倍左右动态市盈率很正常。九十年代初姓社姓资争论不休时，中国股市是在“可以试，搞不好关掉就是了”的指导思想下诞生的，上阵十分匆忙，上市的多数是中小企业、民营企业，以及旨在扭亏解困的中小型国企，质地差、业绩差、盘子小、包袱重，这些公司大约占到上市公司的三分之二，俨然像一个创业板。如果以主板的标准看，一二百家ST股和几百家绩差股的市盈率确实高得出奇。但如果以类创业板的标准看，就十分正常。因为美国的纳斯达市场2001年2000多点时，平均市盈率高达400多倍，5100点时高达850倍，现今2500多点时，仍高达450倍左右。相比而言，中国股市静态市盈率不到40倍，动态市盈率仅30倍左右，十分正常。

　　第四，注资、整体上市的效应远甚于股改对价。鉴于目前上市公司资产仅30%，而背后集团的非上市部分占到70%；央企上市部分的资产仅3.26万亿，而总资产竟有12.3万亿这一状况，股改后，管理层的首要任务就是大集团尤其是央企集团向上市公司注入优质资产，实现整体上市，把中国上市公司做优、做大、做强，提高国内和国际

　　第五，参股券商、交叉持股是几何级数的价值成长。今年以来，市场最火爆的热点便是参股券商概念股。对此，媒体常常以“日本式泡沫”加以抨击。其实，目前每天3000多亿的成交量已昭示，今年券商是所有行业成长性最高的行业，其业绩增长是以几倍、甚至几十倍计。尤其是那些成为券商第一大股东、控股20%以上的上市公司，采用的是权益法，可以合并报表，将券商的巨额利润按比例划过来。即使参股券商比例在20%以下，采用成本法计收益，但其股权增值也十分惊人，若逐年部分出售，获得的利润也是实实在在的，可持续性的。可以说，参股券商概念热点追逐的不是网络股般的“市梦率”，而是可预期的价值增长，这个热点是当今高指数下投资者的“幸福港湾”。

　　第六，“垃圾股”和ST股暴涨体现了中国国情。它们是今年涨幅最惊人的板块，就以ST指数为例，从868点到2677点，涨幅高达219%。但有几点不能忘记：1、它们是从原先的一二十元跌到1-2元。2、它们成为ST，与大股东的不断占用和掏空有密切关系。3、它们的第一大股东是国有股，国有资产不容流失。4、在中国，社会稳定压倒一切。5、中国上市公司的壳资源仍有价值，所以一般不像国外那样可以成批退市。6、是管理层向ST股提供了股改+重组的绿色通道，进行实质性的资产重组，股价才会几倍的上涨，这在国外股市也屡见不鲜。这对提升中国股市的整体质量是件大好事，故不能意气用事地斥责为“垃圾升天”、“恶性投机”。