马红漫：券商借壳上市冲动的背后 隐患不可不防

　　由于上市券商同时担负着资本市场的服务者和融资主体两种角色，两者的矛盾体将在短期与长期、目标与手段等方面体现出来。对于这样的矛盾，券商只有在上市后严格履行强制披露和内控机制等制度规范制约，才能够实现两者的共赢。

　　9月11日，国内首例券商借壳上市的事例终于浮出水面。据9月11日《上海证券报》报道，延边公路(资讯 行情 论坛)将用新增股份换股方式吸收合并广发证券，吸收合并完成后，延边公路将申请更名为广发证券。

　　此前，长江证券、光大证券等券商对借壳上市均磨刀霍霍，市场传闻不断，但由于选壳不利或时机不成熟等因素，目前均尚无定论，市场一度因此对券商上市的话题陷入怀疑与胶着状态。在中国证监会明确表示支持合规证券公司通过上市融资、定向增资、引入战略投资者等途径充实资本的大背景下，广发证券借壳成功无疑为券商上市提供了新的参考。

　　借壳能够突破IPO的制度限制

　　经历了证券市场5年的阴霾，众多券商在2006年上半年得以扬眉吐气，股市上扬的行情使券商行业全面回暖。

　　然而，面对证券市场外部环境的重大变化，中国证券业承受着更多的压力与挑战。一方面，中国证监会表示：欢迎外资机构选择适当方式、合适时机进入我国证券业，这意味着国内外资券商直面博弈的日子即将到来；另一方面，我国

股权分置改革即将完成，证券市场的

蛋糕陡然增大，一场激烈的争夺之战将不可避免。

　　因此，如果券商不能在短期内迅速增强实力、扩大版图，那么在未来内外夹击的竞争中，将处于极其被动的局面。在这种形势下，国内券商选择了借壳上市几乎成为必然的选择。

　　相对于国外券商动辄数百亿、甚至上千亿的净资产，国内券商的实力相去甚远。

　　而券商开拓投资银行业务必须有常规的资金来源支撑，否则，不但许多并购无法通过市场手段完成，而且券商会产生违规操作的冲动。上市后，券商则可以搭借巨大的融资平台，启动各项创新业务。

　　目前，我国多数券商不符合首发上市的条件，毕竟A股IPO最基本的门槛是公司必须三年持续盈利，而在2003年到2005年，大多数券商都陷入亏损境地，因此仅连续三年盈利一条就足以阻碍了大多数券商的IPO，所以对这些券商登陆资本市场只有通过借壳上市这一条路。

　　借壳上市的隐患不可不防

　　从上市的程序和手续繁复程度来看，借壳上市是绕过各项审核壁垒，实现快速融资的的捷径。但是，券商借壳上市后，并非就踏上了一条坦途，各种隐患就像暗礁一样，随时可能给券商的经营带来障碍。

　　按常理而言，但凡愿意转让股权的上市公司，大多业绩不佳，卖“壳”的目的，或是通过重组盘活“壳”资源，或是通过二级市场股价上升来达到其他目的。这些因素加大了券商在买壳的过程中所面临的不确定性。即便券商“借壳”成功，也往往需要支付高额的成本进行资产的重新整合，甚至吞噬券商原有的经营积累。正是因为“壳”的后期处置难度较大，才会导致长江证券放弃了借壳东湖高新(资讯 行情 论坛)的想法，重新踏上寻找新“壳”的征程。

　　从目前国内证券业发展的问题来看，许多证券公司被重整的原因，在于风险控制体系薄弱，这也是国内券商难以保持稳定发展的致命内伤，也是其整体上市的最大障碍之一。对于这一问题，即便绕过审核壁垒，借壳上市成功之后，券商仍可能无法在短期内达到各种监管的要求，甚至不排除因此转而萌发在全流通市场中把股权高价出售，以谋取更大利益的想法。如果券商上市后，背离了“发展主业”的初衷，转而谋求圈钱的短视行为，借助其自营炒作

股票的先天制度优势与作为上市公司自身的信息优势，上市券商的波动将会影响整个股市的健康发展，给广大股民带来损失。近期，相关上市公司股价在券商借壳上市的传闻中大起大落的事实，就足以给市场敲响警钟。

　　借壳上市只是券商自我改造的第一步

　　券商上市可谓是国际性的趋势，从1971年美林证券开公开上市之先河，到1999年高盛成功实施IPO.至此，美国各主要投资银行都经历了从合伙制到上市公司的发展过程。

　　国际经验表明，证券公司上市在增强资本实力、完善现代企业制度、推动行业并购、提高业务运作能力和效率以及优化证券业资源配置等各个方而，都将产生不同程度的效用。

　　而反观中国券商走借壳上市之路，一方面是基于内外部发展动力和压力之下的正常之举；另一方面，由于上市券商同时担负着资本市场的服务者和融资主体两种角色，两者的矛盾体将在短期与长期、目标与手段等方面体现出来。对于这样的矛盾，券商只有在上市后严格履行强制披露和内控机制等制度规范制约，才能够实现两者的共赢，也就是通过强化证券公司作为中介组织的行为规范，在为投资者提供咨询、交易等服务的过程中发挥引导投资者的作用，从而在根本上帮助证券市场树立理性投资的科学理念。

　　因此，对于借壳上市成功的券商，上市只是自我改造的第一步，只有放眼长远、练好内功，才能在资本市场上走得更加稳健。

　　□马红漫(上海经济学博士)

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