刘纪鹏：2010年中国股市才进入后股权分置时代

　　——访著名股份制和公司问题专家、中国政法大学法与经济研究中心刘纪鹏教授

　　2005年6月17日三一重工进入股权分置改革程序，这是我国证券市场的一个重要时点，但必须澄清：这既不是该公司，更不是中国股市进入了后股权分置时代。如果2006年底所有上市公司全都进入了股改程序，那么中国股市的全可流通时代的起点就是2010年1月1日，这一天之后才可真正称为中国股市的后股权分置时代。

　　□ 本报记者 马玉荣 康潜

　　8月的北京，尽管已立秋，但天气炎热依旧。

　　记者如约来到位于北京工人体育场对面的、著名股份制专家、中国政法大学法与经济研究中心刘纪鹏教授的办公室。

　　当记者问起刘纪鹏教授对后股权分置时代如何看时，刘纪鹏教授言语犀利地指出，“什么叫后股权分置时代，这个概念现在有很多误解，普遍以为推出股改方案、大股东给股民送了股，就进入后股权分置时代，实际上这是不准确的。”

　　他说，这一概念不清直接导致理论和实践的误区：

　　一、理论上的误区。股改模式以单一送股为主，送股只是完成非流通股东向流通股东的对价输送，而对价是双向的，非流通股变可流通股的对价承诺，一年后才能实现第一步。根据“锁一爬二”的规定，占总股本小于5%的非流通股(即所谓“小非”)一年后方可百分之百流通，其它非流通股一年内不能流通，二年内只能流通5%，三年内只能流通10%，三年后才能全流通。也就是说，正常情况下，一家上市公司实施股改，至少要三年后才算进入后股权分置时代，这之前则根本谈不上后股权分置时代。

　　二、实践中的误区。很多人以为，上市公司一送完股就进入股改后，忘记了全流通的利空作用实际上还没到来，从而形成错觉。一年后，小非可流通，两年后中非可流通，三年后大非才可流通，弄不好又成了市场利空。8月份股市低迷，与受此影响也是有关的。8月非流通股可转为流通股的有32亿股，最大释放量占用资金大约为337亿元；今年底以前非流通股可转为流通股的有101亿股，最大释放量占用资金大约为600-700亿。其实，G股公司充其量只是进入股改程序，只能叫股改中。

　　作为中国股改第一股——三一重工2005年6月10日召开临时股东大会，审议股权分置改革方案。会议以流通股股东93.44%的高赞成率顺利通过，标志着中国股权分置改革成功进入方案实施阶段。

　　对此，刘教授评价道：2005年6月17日三一重工进入股权分置改革程序，这是我国证券市场的一个重要时点，但必须澄清：这既不是该公司，更不是中国股市进入了后股权分置时代。

　　弄清概念，不要高枕无忧，股改中会不断释放风险，要保持清醒头脑。无论是对某只个股非流通股股东及持股结构的构成，还是对非流通股的总量或叫最大的可流通释放量的流通比例的关注都十分重要。

　　对记者提出的该如何划分股权分置改革时段的提问，刘纪鹏阐明观点说：“我对中国股权分置改革阶段划分是：2005年6月之前是股权分置时代，其中从2001年5月-2005年6月主要是股改前争论准备时期，即用什么思路完成股改；从2005年6月17日到2008年6月16日是股改中时期，在这一时期，深沪股市的上市公司都在股改的进程中，尚未有一家公司实现了全可流通；从2009年6月17日之后中国股市的上市公司就陆续进入后股权分置时代，如果2006年底所有上市公司全都进入了股改程序，那么中国股市的全可流通时代的起点就是2010年1月1日，这一天之后才可真正称为中国股市的后股权分置时代。”

　　打了胜仗 也打了败仗

　　开弓没有回头箭，股权分置改革背水一战！

　　中国的股权分置改革进入股改中已经一年多，严格来说，还需对股权分置改革前有一个简单的勾勒。记者请刘纪鹏教授谈谈，他略有所思地回顾：

　　五年交锋，中国股改在沿着二条道路探索：是照搬西方将中国股市推倒重来？还是尊重国情，实事求是推进股改？2001年，海归人士提出按市价减持，不惜推倒重来，中国股市跌入深渊长达5年之久。

　　自2001年6月以来，至2005年4月底，持续47个月下跌，大盘指数从2200多点下跌到1100多点，70%以上的股票创历史新低；股市总市值损失约2.8万亿，对国民经济的直接损失和间接损失难以估量。其中，流通股股东市值损失7000多亿，7000万投资人损失惨重。股市持续超常、违反规律的四年多的下跌，主要是在错误理论的误导下，不顾国情简单按市价自然并轨的政策及其由于股权分置问题悬而未决以及给投资人带来的市场预期不明确导致的。

　　2004年‘国九条’颁布，第一次拨正中国股市航向，本着实事求是的态度，保护中小股东利益。2005年4月29日，证监会发出通知，开始实施股改。这一方向之争，前后花了五年时间，股改才放弃市价减持，而走到按对价减持的轨道上。”

　　股改启动后，在社会广为流传着一篇未署名文章——《中国股市的荒唐一幕——评股权分置改革试点》，又称《三万言书》。《三万言书》称，股权分置问题之成为股市热点，缘起于四年前的国有股减持；而国有股减持之成为股市热点，缘于人为制造，是杜撰的结果。由此得出结论，股权分置是空穴来风。

　　刘纪鹏说，“2005年4-6月间，股改在理论上经历激烈的探讨和争论，有来自左右两方面的压力。海归人士认为股改是闹剧，不认为存在补偿问题，我受有关部门委托写了众所周知的评《三万言书》。”

　　他还说，“另一方面，各地国资委认为单一送股会造成国资流失。我同样受关部门委托，写了《论股权分置改革中的国有资产保值增值》，上报中央和有关部门，澄清认识。”

　　这2篇文章用历史事实说话，在方向上我们打了一个大胜仗，我发挥了作用。但是，在单一送股是不是唯一模式的争论中，我打了败仗，我主张用可流通底价的模式实现大股东小股东双赢，不主张搞送股模式一刀切。

　　股价是股改的“牛鼻子”

　　按市价减持推倒重来也可以解决股权分置。为什么不能推倒重来，就是让股市复兴起来，因此股改要和股价相联系，今天仍要高度重视这一问题。

　　刘纪鹏说，上市企业中还有众多的小非股东，他的非流通股是一定要卖出去的，而且希望卖个好价钱，而大股东在股改中买和卖流通股同时进行的，他是为了自己的控制权，中小股东可并非着眼于这点的，因此，“小非”流通压力是不可小视的。

　　在非流通转可流通这个问题上，应该有意识地强化保护投资人利益以及坚定投资人信心，使他认为现在马上卖出是不合算的，有了这个信心以及他确信他的利益是会得到保护的，他就不会急于卖出流通，此时的非流通股就是处于笼中虎状态。按照我们的匡算，我们暂叫笼中虎的非流通股，总数量为4700亿股，扣除国家持有的大额部分，大致有1500多亿股投资人可遂其意愿选择是否流出来的。如果选择出来，则笼中虎就变成下山虎。

　　股指应维持在1800点以上

　　8月份宏观调控风声渐紧时，将其与股市发展相对立的观点仍然存在。刘教授语气坚定地说，我们知道，股市用5年时间走到今天这种状况，很不容易。他认为，股市维持在1800点以上是必要的。

　　他说“要把宏观调控与股市发展协调起来，因为所谓经济过热无非是银行放贷规模的控制问题。而现在几大国有银行都已经或者行将上市，变成上市企业。企业经营风险的控制问题，应该是上市公司治理结构控制的问题，如果总是由国家出面、像过去管国有独资银行那样去操心、去控制风险，波及面就太大。

　　8月份股市的发展是要重视的，按目前的情况，如果协调不好，非流通转流通就将会由笼中虎变成为下山虎。因此，保持1800点是很有必要的，把这个点位打下去很容易，而走上来是要付出很大代价的，这事关市场发展的重大问题。特别是在当前，国家的政策对股市有着很重要影响的时候，这个有形之手的抬起放下，决非等闲小事，否则打下去容易，发展起来要付出很高的代价。国家政策起决定性作用时期，有形之手落下后会伤害中小股东利益的，这是监管部门要注意的问题。

　　宏观控制经济过热与股市高速扩容的同时出现，这个问题也应该高度重视。股民的钱也是钱。事实上，以GDP的速度大于10%还是小于10%作为经济是否过热的判断，是沿袭了旧体制下思路的判断。这涉及到投融资体制的问题。目前，居民储蓄16万亿元，要通过各种手段将其转化成为直接的产业基金，启动民间投资方式推动经济，核心在于转变投资方式，把风险控制放置民间。不争的事实是，私人风险控制的水平从来就未必比政府部门低。

　　如果说股改中最大问题是股改信息不对称，那么，股改后的最大问题则是股市新文化建设。围绕