定向增发必坐再融资头把交椅

　　□ 本报记者 潘红敏

　　【定向增发 再融资主流】

　　根据本报数据部不完全统计，截至目前，已有120家上市公司提出了定向增发计划，总增发股份约280亿股，按照每家公司增发执行价格进行计算，募集资金总规模将超过1400亿元。而从历史上看，A股市场IPO募资超过1000亿元的仅2000年、2001年，其中2000年募资约1600亿元，2001年约1100亿元。

　　据公告所知，其中有不少公司以前都提出过发行可转债、配股等再融资计划，现在则取消原动议，改成定向增发新股方式。

　　非公开发行在其诞生以来的短短几个月内已体现出独特优势，牢牢占据着目前再融资市场的“头把交椅”。

　　G综超首家完成增发4600多万股，发行价调整为12.92元／股，易方达、嘉实、广发等8家基金公司认购了全部股份。其中，易方达以1.68亿元认购了1��300.31万股，认购数量最多。

　　业内人士认为，非公开发行的旺盛生命力，根植于其在目前市场环境下相对于其他再融资方式的独特优势。首先，定向增发相对于公开发行操作简单、门槛低、融资成本低廉，更易受融资需求迫切的公司青睐。其次，定向增发的对象是特定机构，对认购者有至少一年的锁定期要求，不增加即期的扩容压力，有利于市场稳定。第三，很多定向增发方案将再融资与大股东优质资产认购相结合，能达到引入优质资产、减少关联交易。定向增发可以增厚公司的净资产，通过关联方实施的定向增发，还可以装入关联方或母公司的资产，如果注入的资产足够优质，必将极大地改善上市公司的基本面，从而成为公司爆发性增长的基础。因此，众多公司青睐定向增发，甚至舍弃原增发方案选择定向增发都在情理之中。

　　定向增发讲故事的理由不同，但目的只有一个：为了将公司做大做强。而又因公司各自的不同，选择了不同的方式与对象。

　　定向增发从募集资金的用途看，主要可以分为三种模式：资产并购型定向增发，项目融资型定向增发及引入战略投资者。在资产并购型定向增发中，有能力的控股股东可能借此整体上市，没有能力整体上市或上市意愿不强的控股股东，则通过注入优质资产或对其进行资产重组而使上市公司提升盈利能力，基本面发生根本改变；无论哪种方式都能够带给上市公司以业绩的高增长，从而给公司的基本面带来令人欣喜的变化。

　　【整体上市 做大做强】

　　资产并购型定向增发主要体现为通过向控股股东定向增发获得优质资产实现上市公司控股股东整体上市。因为整体上市能发挥股票市场所具有的产业整合功能，有利于优质企业做大、做强、做好，以进一步发挥企业集团的产业优势、产品优势与管理优势。而且整体上市有利于消除关联交易等市场痼疾，从而也更有利于上市公司与股票市场的规范运行与有序运行。母公司的持股比例上升后，其对上市子公司的干预和控制力增强，二级市场的信心大增，对其后期走势构成实质性利好。

　　G鞍钢通过定向增发实现整体上市，把企业做大做强。江苏天鼎秦洪认为，定向增发对于提升上市公司质量具有实质性的影响：一是定向增发极有可能给上市公司的业绩增长带来立竿见影的效果，比如说G鞍钢向鞍钢集团定向增发，然后再用募集来的资金反向收购集团公司的优质钢铁资产，由此不仅解决了长期存在的关联交易问题，而且还迅速提升了G鞍钢的经营业绩，增厚了每股收益。据资料显示，G鞍钢在定向增发后的每股收益有望达到1.03元，而2005年报只不过为0.702元，在钢铁行业前景不太明朗的背景下，G鞍钢通过定向增发锁定了钢铁行业波动风险，实现了业绩的确定性增长。

　　上海汽车股份有限公司于发布了第三届董事会第十七次会议决议公告，审议通过了《关于公司向特定对象发行股份购买资产的议案》。公司拟向母公司上汽股份以发行股份的方式购买资产。

　　G上汽对集团的定向增发方案实质上就是在A股实现了集团的整体上市，给了A股投资者一个比较满意的交待，避免了A股公司被边缘化或者母公司海外上市带来的估值压力。如本次定向发行及资产置换完成后，按照上海汽车上半年的模拟报表计算，6月末的净资产将由约120亿元增加到约300亿元，净利润将由约5.5亿元增加到约13.8亿元，每股收益将由0.16元增加到约0.22元，增厚37.5%。假设下半年集团各项资产盈利与上半年一样，则本次定向增发后，公司市盈率估值为13.1倍，与海外上市汽车股相比，并没有明显低估，

　　而权威人士也曾表示，在非公开发行中，以实现集团整体上市为目的的定向增发将受到优先鼓励。

　　据悉，为防止大股东以劣质资产认购，监管部门还对保荐机构的审慎核查提出要求，要求必须达到有利于提高上市公司回报、提高而不摊薄上市公司资产价值的标准。据了解，为鼓励集团整体上市，同时保障既有股东利益，目前还只允许大股东采取资产认购的形式，而其他机构投资者仍必须采用现金认购的形式，现金以外形式的资产认购暂不被允许。

　　【重组健身 业绩增长】

　　还有些经营比较困难的公司，则利用定向增发实现了重组意图，比较典型的是�漇T华陶、GST环球等。

　　�漇T华陶：公司拟向山东金岭铁矿非公开发行股票不超过6200万股的股份，增发价格为3.51元。用于收购山东金岭铁矿拥有的侯庄、辛庄铁矿等经营性资产及相关资产净值，金额为22010万元。

　　公司认为，此举有助于公司规避其股票暂停上市和终止上市的风险。�漇T华陶2004年已经亏损14681.97万元，2005年亏损10020.84万元，如果不进行重组，预计2006年将继续亏损。根据《深交所股票上市规则》的有关规定，公司股票存在暂停上市和终止上市的风险。有助于公司摆脱亏损局面，提高盈利能力。拟置入本公司的铁山辛庄矿区、侯家庄矿区、选矿厂为盈利能力较强的优质资产。

　　本次资产置换符合公司及全体股东利益，本次资产置换将拉动公司整个业务体系的全面发展，为公司进一步扩张提供强有力的支撑，有利于公司的长远发展。如果本次资产置换及股权划转顺利实施并完成，则公司将成为金岭铁矿控股的一家以铁矿石开采、铁精粉的生产及销售为主业的上市公司。

　　铁矿石是重要的基础原料资源。我国粗钢生产主要以转炉钢为主，而转炉钢的生产主要依赖生铁，因此，铁矿石是中国最主要的钢铁原料。自1996年中国粗钢生产突破1亿吨以后，产量一直在快速增长，由此带动了对铁矿石的巨大需求。2003年，中国钢铁产量突破2亿吨，成为世界上唯一年产钢超过2亿吨的国家。同时，铁矿石的需求量也高达4.7亿吨，成为全球最大的铁矿石进口国。近一年来，尽管国家对钢铁等过热行业实施宏观调控政策，铁精粉价格在2005年下半年曾经下降至每吨500元左右，但是，由于铁矿石资源供 需矛盾仍然存在、运输成本增加等原因，目前铁精粉的价格又上升至每吨700元左右的相对高位。根据目前掌握的情况，国际铁矿石进口价由于需求旺盛、海运费用增加等原因2006年仍存在小幅上涨的可能。由于铁矿石资源的稀缺性，其合理开采和利用得到国家有关政策的鼓励。金岭铁矿有上述背景，是山东省国有中�熞唬犘投懒⒖笊狡笠担�在铁矿石采选业有着丰富的生产经营经验，这将促进公司未来业务的发展。

　　GST环球：拟非公开发行不超过1亿A股，用于增加公司土地和项目储备等。发行特定对象数量不超过十家，其中公司实际控制人张桂平及其关联人张康黎分别以其持有的江苏乾阳房地产开发有限公司51%和49%的权益认购不低于本次发行总量的90%，上述权益的作价不超过37��500万元(具体价格以资产评估报告书为准)；实际控制人张桂平及其关联人或其它投资者以现金认购公司本次发行的股份不超过发行总量的10%。

　　此举好处公告说得很明白：“通过本次发行，公司的土地、项目储备将大大增加，确保了公司的可持续发展，有助于提高利润水平，增强公司盈利能力。同时，消除公司与控股股东之间潜在同业竞争的可能性，有利于促进公司规范运作。本次定向发行将还增强公司资本实力、改善公司财务状况，进一步提高公司的竞争力和市场地位。”

　　【项目融资 产业发展】

　　项目融资型定向增发。上市公司在培育新的利润增长点时遭遇资金瓶颈，如果按照正常的增发程序，必然错失产业发展的最佳时机；而如果勉强利用信贷资金建设，将会带来较大的利息负担和财务风险。由此看来，如果公司价值以及新项目发展潜力能够得到机构投资者的认同，通过向机构投资者定向增发就能很好地解决上述难题。企业在成功培育新的利润增长点的同时，实现了业务开拓以及整体竞争力的提升；对于机构投资者而言，既能够达到长期投资的目的，也增加了证券本身的流动性。新项目的成功将带来新的业绩增长点，对于二级市场的影响将是爆发性的。

　　G金盘：拟以向海南汽车发行股份方式购买资产，购买资产的范围包括：海南汽车持有的一汽海马汽车有限公司50%股权；海南汽车持有的上海海马汽车研发有限公司100%股权。

　　G神火：第一大股东神火集团和第四大股东新创投资以神火佛光铝业公司的权益认购不少于4000万股，该公司铝电资产包括14万吨电解铝生产线一条、6万吨电解铝生产线一条，以及配套的305MW自备发电机组等，2006年6月实现主营收入26055.75万元，净利润1020.32万元；其他机构投资者募集资金全部用于补充公司流动资金。

　　G宝钛拟定向增发不超过2600万A股，发行募集资金计划用于以下项目：1�犑展罕︻鸭�团2500吨快锻生产线，投资金额13��128.30万元；2�犑展罕︻鸭�团钛及钛合金精密铸造生产线，投资金额4��000万元；3�犜黾�5000吨熔铸能力项目，投资金额14��600万元；4�狀寻羲坎纳�产线技术改造项目，投资金额16��000万元；5�狀押辖鸢宀睦┠芗际醺脑煜钅浚�投资金额13��198.10万元；6�狀鸭邦押辖鸩蟹狭洗�理线项目，投资金额13��000万元；7�狀鸭邦押辖鸩牧瞎こ碳际踔行南钅浚�投资金额5��000万元。以上项目共计需要资金为78��926.40万元。本次发行募集资金超过上述项目部分将用于补充公司流动资金，不足部分公司自筹解决。

　　【引入战略投资者】

　　这类定向增发有利于上市公司比较便捷地实现增发事项，抓住有利的产业投资时机。

　　引入战略投资者，为公司的长期发展打下坚实的基础。中信证券5亿股普通股定向发行尘埃落定。中信证券本次发行对象为中国人寿保险�熂�团�牴�司与中国人寿保险股份有限公司，两公司分别认购1.5亿股和3.5亿股，发行价为9.29元／股。从5月8日正式提出非公开定向增发，到6月27日最终完成增发，中信证券在不到2个月时间，就一口气“吞下”了46.45亿资金。

　　中信证券谭宁表示，本次增发有两个既定的要求：一是要在最短时间内完成增发，对于政策上有障碍的机构不予考虑，例如外资；二是增发对象必须在业务方面对中信有所帮助，其中金融机构是首选。

　　中国人寿集团总经理、中国人寿股份公司董事长杨超表示，入股中信证券有利于缓解资金运用压力，提高保险资金投资收益水平，拓宽保险资金运用渠道，是中国人寿“主业特强，适度多元”发展战略的有益尝试。

　　中信证券负责人表示，中国人寿作为国内最大的机构投资者之一，中信证券作为国内最大的证券公司之一，双方在业务上存在较强的互补性和广泛的业务合作空间，如在股权投资、股权融资、债券融资、收购兼并、不良资产处置、企业年金管理、资产管理等业务方面，共同提高服务各自客户的能力。

　　再之，在企业的实际经营过程中，往往需要涉及到销售、原料采购等诸多难题，而如果向销售商、原料采购商等定向增发股权，使之成为上市公司的股东，从而将公司的利益与销售商、原料采购商相联系起来，这就为公司的未来发展打下了坚实的基础。同时，定向增发也有利于引进新的产业型的实力派股东，从而引进新的管理理念、新的技术优势等，这些也有利于上市公司的未来发展，G江铃、G华新等就是代表。

　　定向增发在支持绩优公司做大做强的同时�熞参�绩差公司扭转不利局面创造了条件，有可能创造二级市场的全新题材。参与非公开发行的机构不是盲目的�熕�们对公司将投资的项目、对公司的管理层、对公司的经营管理提出了很高的要求�熡械幕怪苯硬斡氲秸庑┕ぷ髦孝熇�用专业知识帮助公司改善经营管理�煱镏�公司发展、提高业绩。这类定向增发公司在战略性重组前后股价往往发生翻天覆地的变化，从长期看具有战略性投资价值。

　　如G华新通过定向增发引入境外战略投资者；G锡业表示，拟与中银集团投资有限公司签署《战略投资框架协议》，并拟定向中银投资定向发行不超过5亿元A股。G中信引入的中国人寿；或像G老窖那样只配售给经销商，以激励经销商更专注于公司产品的销售；或像G隧道那样，借题发挥，引进海外战略投资者。

　　【将来仍是主流】

　　自定向增发实施以来，因其优势被市场认可，所有拟定向增发的公司，一旦消息被投资者知道，其公司股票在二级市场上就会以红线相迎。而此轮市场下跌，导致了上市公司定向增发价格倒挂�熢龇⒌准鄹哂谑屑郏犗窒蟮拇竺婊�出现，定向增发概念股一下子从人人争抢的香饽饽，成为人人争相抛售的烫手山芋。

　　对此，有人认为，主要缘于以下几个原因：定向增发不再是稀缺资源。对于A股市场来说，定向增发理论上是一件不错的“买卖”，一方面不会过多消耗市场的存量资金，另一方面则可以迅速获得优质资产，因为定向增发的绝大多数在于收购关联方的优质资产，从而迅速增厚每股收益，提升A股市场的股价重心。

　　但是，由于定向增发一轰而上，不仅仅使得定向增发不再稀缺，各路资金有了从容挑选的余地，而且也使得实际效果引起了市场的重新审视，因为林子大了，什么鸟儿都会出现，从而使得定向增发的实际效果已低于初期，比如说G中宝向控股股东定向增发不超过13亿股收购控股股东的优质地产项目，虽然公告显示2007年有望给G中宝带来4亿元以上的净利润。但是G中宝的总股本一下子由3.12亿股增加至16.12亿股，再考虑到目前的不足千万元的年均净利润，那么，2007年的每股收益预测也不过在0.25元，因此，目前4.2元的股价并没有明显低估。

　　定向增发会否降温正由于此，引发了市场的一个猜测，定向增发会否由此降温，因为定向增发的价格是以董事会公告前的20个交易日为基准的，比如说G明珠的定向增发价格是“不低于本次董事会公告前的二十个交易日公司股票收盘价的均价的90%”。G明珠8月1日的20日均价为10.72元，90%就是9.65元，也就是定向增发价格不低于9.65元。而8月1日G明珠大跌7.14%后收于10.02元，离9065元仅一步之遥。而由于定向增发大多有一个月的锁定期，投资者在考虑到流动性后，还是愿意以二级市场价格增持而不是买入定向增发的股权。

　　因此�煵糠秩耸咳衔�二级市场定向增发股票的持续下跌，极有可能给定向增发降温。

　　但持不同意见者认为，其实这是多虑了。如果仔细研读今年5月初颁布的《上市公司证券发行管理办法》�熞韵录虺乒芾戆旆ǎ牐�就不难发现，管理办法中的择机发行条款，给予了上市公司相当长的选择期，市场短期内的涨跌并不构成定向增发成功与否的决定性因素。

　　如果要求上市公司在“倒挂”的情况下完成定向增发，当然存在很大难度，但管理办法还规定：

证监会核准发行之日起，上市公司应在六个月内发行证券。这也就是说，上市公司定向增发方案经证监会核准后，有半年时间供其择机发行，这样一来，可供公司选择的增发期就相当长了。一旦市场在半年时间内出现好转，倒挂现象消除，投资者能够充分认同上市公司发展潜力，上市公司完全有机会成功完成发行。

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