失真的中国股票指数亟待改革

　　苏培科

　　近期，管理层正在酝酿着一系列大盘蓝筹的IPO和“海归”计划，欲在全流通时代改变中国股市被边缘化的趋势，想以此来加重A股市场的核心资产权重，并改变投资价值匮乏、形象不好、营养不良的中国股市现状。可是在7月5日，中国银行(资讯 行情 论坛)作为全流通时代的首只“海归”在A股市场上市后，反而给中国股票指数带来了泡沫，使其严重失真 ，如果不及时改变这一现状，日后随着大盘股的IPO和更多超级蓝筹股的“海归”，上证综合指数(资讯 行情 论坛)失真、泡沫化将更加严重，上证指数(资讯 行情 论坛)迟早会被边缘化，会被新的指数所取代。因此，中国股票指数改革迫在眉睫。

　　我们知道，股市在世界各国历来都被视为国民经济的“晴雨表”，而股票指数又被作为股市的“晴雨表”、“指示器”。可是，中国股市长期与中国宏观经济走势背道而驰，中国股票指数也长期失真，使得以蓝筹股为代表的香港H股指数逐渐成为了

中国经济“晴雨表”，中国股市和中国股票指数却面临被边缘化的危机。此次，中国银行在A股上市是“海归”救市的标志和开始，但是由于中国股市畸形的制度导致其到来使得上证指数严重失真，给不合理的规则敲响了警钟。

　　7月5日，中国银行上市首日以3.99元(较发行价3.08元上涨29.55%)大幅高开之后，带领上证综指高开73点，轻轻松松突破了1700点，最终上证综指报收1718.56点，上涨37点。但是当天沪市上涨的个股只有250只，下跌个股达581只，167只平盘报收；与上证综指上涨37点形成鲜明对比的是深证成指(资讯 行情 论坛)大跌54点，深市上涨的个股只有217只，下跌个股达458只，108只平盘报收。从这些数据不难看出两市下跌个股超过了上涨个股的一倍，如果没有中国银行上市首日的高调表现，当天沪市股指实际应该是下跌的。据有人测算，中国银行每波动1分钱，上证综指将同向波动0.82-1.0个点。因此，在扣除中国银行的虚涨因素后，7月5日上证综指实际下跌21.19点，而非大涨37点。指数的虚增使得投资者赚了指数赔了钱，反而一些预谋出货的股票借股指虚增而悄然出货，使得市场判断普遍失去平衡。

　　其实我国股票指数失真的现象早已开始了，只是没有中国银行上市所带来的效果明显而已，原因是以前的IPO规模无法与现在的规模相抗衡，而且以前的发行并非全流通发行，其流通市值和“当天记入指数”的规则对股指影响有限，但是随着超级大盘的“海归”，“当天记入指数”的规则将会使得上证综指虚增现象更加严重、泡沫更大，如果不及时改革这一游戏规则，人们所熟悉、常用的上证综指将被边缘化或被其他指数所替代。因为它已经不能真实反映中国股市的整体价格走势，也并非中国股市的“晴雨表”、“指示器”。

　　有统计显示，截至2006年6月26日，沪市总市值为30540亿元。其中，中国石化(资讯 行情 论坛)以4216.29亿元的总市值排在830家上市公司之首，占沪市总市值的比例为13.81%。其次分别是G招行(资讯 行情 论坛)、G宝钢(资讯 行情 论坛)、G长电(资讯 行情 论坛)、G联通等。统计还显示，沪市总股本最大的这5家公司的总股本规模为1310.76亿股(剔除在香港和境外上市的股份)，占比为25.24%。但中国银行发行后，沪市总股本最大的5家公司的总股本达到2987.29亿股，占比将达到42.85%，上证指数的股本权重进一步走向集中、垄断。如果这5家公司掺杂不合理的波动因素，将对中国股市的影响和危害极大，中国银行IPO上市当日对上证指数的影响就是最好例证，日后随着大盘蓝筹股的“海归”，上市首日对股指的虚增因素将越来越大，因此当前对指数进行及时改革事不宜迟。

　　事实上，我国股票市场指数计算方法也经过了多次调整，自2002年9月23日起，上海证券交易所决定新股上市首日即计入指数计算；在1999年11月8日之前，上海证券交易所实行上市新股自上市满一个月后计入指数的方式；1999年11月9日起，上海证券交易所发布公告称，为使指数更为合理准确地反映新股上市后的市场变化情况，决定上市新股自上市后第二日起计入指数计算。

　　正是这种简单的新股修正方式，让“当天记入指数”、“第二天记入指数”和“上市一个月后记入指数”的计算方法其结果差别极大。

　　根据民生证券研究所配合笔者所作的统计测算结果表明，如果中国银行以“第二天记入指数”，7月5日与7月4日沪市大盘并没有跳空缺口，7月5日实际指数并未突破1700点(见附表)。显然，“当天记入指数”法对股指和对投资者的判断起到巨大影响。因为，股票市场的指数是投资者分析市场做出正确投资决策的一个重要指标，股指的点位数据等直接影响投资者决策，尤其是目前很多基金、券商、保险、QFII等机构普遍以综合指数作为参考和依据，并参照其进行构建股票池，另外一些指数型基金也将直接受害，由于指数失真和不稳定因素，导致各大机构和普通投资者会彻底对现行的指数失望，从而导致判断标准混乱、市场波动不安。在这种情况下，交易所指数(“官方”指数)如果不进行及时改革，市场和投资者寻求更加合理指数行为将不可避免，到时“民间”指数会应运而生。

　　实际上，目前已经有一些研究机构开始设计自己的指数，如中信、银河等券商机构都构建了自己的指数，但是其影响力和精准度还未在市场上树立起威信，于是几乎100%的人仍旧以交易所指数来判断市场行情，尤其是以上证指数来判断中国股市，主要是上证指数具有连贯性，而深圳市场由于4年未发行新股，从而导致其指数具有残缺性，而上证指数却一脉相承，但是目前执行的“当天记入指数”规则，严重侵害着这个指数的权威性和代表性。

　　“当天记入指数”规则之所以在我国市场产生危害，其根源来自中国股市畸形的“高溢价发行、高价上市圈钱”，由于非市场化发行和发行量的控制，以及承销机构和申购机构的串通、垄断定价，于是畸形的市场供求关系让发行的新股成为稀缺资源，使得新股在上市首日整体出现较大涨幅，从而畸形的发行制度将畸形的股价涨幅记入当天的指数，从而使得中国股票指数也走向畸形、失真。

　　如果一个不合理、失真、虚增的指数，即使人为的将其推高到10000点，这种“人造牛市”又有何实际意义？投资者究竟能捞到多少好处？因此，要让股票指数成为股市的“晴雨表”，就必须进行及时的改革。除了改革现有指数的计算规则，还得及时改革畸形的发行制度，否则其带来的危害将无处不在，除了继续扭曲市场的价格和价值体系，还将严重误导投资者的投资行为。对于畸形发行制度的改革，笔者曾在《畸形发行制度如何走向市场化》一文中进行过详尽阐述和提出过具体意见，在此不再赘述。但是对于中国股票指数的改革，笔者希望越快越好，否则即将上市的新股会继续让股指失真，给市场带来估值和价值判断的混乱，防止问题越积越深、推倒重来。

　　笔者建议，我国股票指数计算方式的改革最好采取以“上市一周后记入指数”法或“第二天记入指数”法，二者的结果都会较“当天记入指数”法合理，也都会祛除新股上市当日的不合理因素，但是“上市一周后记入指数”或许比“第二天记入指数”更优，原因是新股上市一周后，其股价走势会趋于相对合理，一周后加入指数也可以体现指数调整的及时性和合理性，就不会像目前这样存在失真和泡沫。

　　其次，建议在合理的指数计算基础上大力发展沪深300(资讯 行情 论坛)指数，对该指数不断地进行优化，将其发展成类似于美国标准普尔500指数那样具有权威性的指数，前提是该指数要能够准确代表中国股市的整体状况，有合理的计算规则和市场化的准入、退出机制，让入选指数的股票成为名副其实的代表。在美国，若某家公司被入选标准普尔500指数，其股价通常会有一定涨幅。反之，如果一家公司被剔除该指数，其股价就会下跌。于是，时常有许多利益集团都希望自己操纵的股票入选标普500指数，但是成熟的美国市场严格坚守市场化原则，标普500指数的管理者摒弃外界的各种干扰，以很强的独立性赢得了市场和投资者尊重、认可。因此，中国股票指数的管理不但要学习美国标普500指数的市场化管理，同样中国股市的体制改革和监管也应学习成熟的法制化市场，以法治市、以制度规范，而非人治和践踏法律式的模糊管理。

　　发展沪深300指数有一定的合理性。由于单纯的上证指数不能完全代表中国股市的整体走势，根据我国股市沪、深分割的现状，目前将深交所定位为发展

中小企业板的市场，其存量股票和沪市股票结合组成的股指应该可以准确反映中国股市走势。建议深交所加大发展中小企业板的力度，构建合理的中小企业板指数，其指数最好以“上市一周后记入指数”的方法来计算，采取科学合理、更加市场化的准入、退出原则，树立自己独有的中小企业板股票指数。另外，深交所日后还可尝试设立类似美国纳斯达克的创业板，并制定相应的股票指数，将一些需要发展的高科技微型企业引入

资本市场，为风险投资打造合理的退出机制，让中国资本市场更加多层次、更加细化。

　　最后，建议国内外的各大机构不妨积极探索、构建自己的市场化指数(“民间”指数)，采取市场化的准入和退出原则，选择股价稳定、能够代表市场整体走势的种子股，将其纳入指数，以给市场和投资者作为价值判断之参考，当交易所指数严重失真时，“民间”指数可以替而代之。