【基本面看门道】香港交易所，吃药喝酒都靠边，做多中国，躺赢稳稳的！

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#做多中国#

最近香港交易所和伦敦交易所的“世纪联姻”大剧，想必大家都知道了。

9月11日，港交所宣布296亿英镑“求婚”伦交所。

9月13日中秋月圆之际，伦交所回信“不嫁！”。

9月13日深夜，港交所回应“感到失望，会继续接洽”

正如港交所行政总裁李小加所说“对于战略交易而言，可能永远没有一个完美的时机。没有人能保证成功，但不尝试，就绝对不可能成功。”

此次“世纪联姻”的难度，港交所应该心知肚明。无论后续结果如何，我们都要为港交所强大的底气和不惧打脸的气魄喝彩。

听闻此消息前，面馆正心心念念筛选港股中做多中国的好公司。

抬头一瞅，哎！港交所就不错啊，堪称躺赢的商业模式。

强大的基本面攒足了底气，为不懈追求战略目标奠定了勇气和气魄！

一、港交所的国际地位如何？

地处于国际金融中心，香港交易所可是全球第一梯队的交易所。

根据2019年世界交易所联合会发布的数据，港交所以总市值3.9万亿美元排名全球证券交易所第5。

排在港交所前面的仅有纽约证券交易所（美国）、纳斯达克证券交易所（美国）、东京证券交易所（日本）和上海证券交易所（中国）。

前四个作为发达经济体的代表性交易所，都有为数众多的本地上市企业支撑，而港交所则是并不依赖本地上市企业的国际一流交易所。

二、港交所为什么厉害？

1. 背靠中国：发挥沟通中国与世界的作用，持续享受中国经济发展的红利

正如面馆在之前的《既然坚信做多中国，现在就该加仓香港！》中提到的，香港的资本自由流动优势，可以帮助中国补齐 “蒙代尔三角模型”，成为中国与世界之间的资本丝绸之路。

而港交所正是这资本丝绸之路的主要载体。这样的资源禀赋，放眼全球也是打着灯笼都难找的。

中国经济发展的规模和速度，支持了港交所的发展和国际地位。

2. 产品种类丰富：港交所拥有从现货到衍生品的完整产品线。其中衍生权证、牛熊证的数量和交易量世界第一

为了更好的利用香港资本市场的资源，吸引各国各类投资者进行更多的交易，香港交易所不断的优化和丰富产品种类，现已成为世界上衍生产品最丰富的交易所。

其实报价伦交所并不是港交所第一次出去买买买。早在2012年，港交所就收购了伦敦金属交易所（LME），并由此跻身国际主要大宗商品交易市场之一。

3. 金融+科技生态环境优异：2018年IPO融资额366亿美元，全球排名第一

港交所还是积极创造投资生态，吸引更多类型投资者的制度创新者。

比如，因同股不同权的原因错失阿里巴巴后，港交所在2018年推行了新的上市制度，对生物科技、同股不同权和中概股回港二次上市进行了重大的修订。

因此，之后立即吸引了美团点评、小米集团等同股不同权的大型IPO赴港。2018年更是荣登全球IPO募资金额榜首，说明港交所已成为亚洲、甚至是全球范围的首选市场。

三、港交所怎么赚钱？6大业务结构和7种收入类型

根据公司2018年财报，交易所的业务结构主要分为6大类，

其中结算、现货和股本证券及金融衍生产品收入居前三位，合计135亿，占公司18年总收入的85.2%;

交易所的收入类型分为7种，

其中“交易费及交易系统使用费”、“结算及交收费”及“联交所上市费用”居前三位，合计113亿，占公司18年总收入的71.5%；

为了让客官能对交易所的业务结构和收入类型一目了然，面馆特意用2018年的数据整理了一张港交所业务和收入矩阵图。

什么，还是看不懂？

那就记住港交所主要提供的是股票现货、期货、商品等的交易功能，挣得是交易费用、上市费和结算费。

因此，只要能吸引多多的投资人来交易所发生各种各样的交易，港交所就可以赚取交易费用啦。

听起来是不是很躺赢，无论市场熊牛，只要有交易发生，交易所都是有生意的。

理解了港交所的生意模式，下面还是用经营效果、管理质量、财务控制和业绩回报的四维分析，来看看这个生意模式的效果究竟好不好吧。

No.1 经营效果

A. 成长性: 品类扩充、沪港通，深港通带来持续增长

港交所的收入在过去10年收入增长2.26倍，年复合增长率为9.5%。

其收入的增长有3个明显的爆发点，分别在2013年、2015年和2017年：

2013年, 品类扩充：2012年12月6日成功收购LME伦敦金属交易所并将其商业化，为2013年带来12亿的收入激增；

2015年，沪港通：2014年11月17日上海与香港股票市场互联互通机制正式启动，导致2015年交易量和结算量大幅上升；

2017年，深港通：2016年12月5日 正式推出深圳与香港股票市场交易互联互通，导致2017年交易量和结算量的大幅上升；

港交所在2018年收入延续了17年两位数的增幅达20.4%，缘于IPO融资额持续上升；陆港通催化了国际指数MSCI纳入A股，南北向资金的流动带动了交易量和结算量的上升。

B. 市场竞争力：靠平台资源和产品能力变现，净利润率近60%的赚钱生意！

港交所历年毛利率一直维持在60%以上，净利率维持在50%之上。

过去10年的加权平均毛利率和净利率分别为69.1%和57.9%。

科技、医药等企业也能通过创新，在一段时间内实现高利润率的表现。

但能够长期维持50%以上净利润率的商业模式，那真是少之又少，这就是强大平台型企业的独特魅力吧。

高利润就是赚得多，花的少。那港交所是怎么花钱的呢？

2018年营运成本为41.1亿港元，其中61.8%用于雇员费用及相关支出。资讯技术及电脑维修费用、楼宇支出各占12.4%和10.6%。

看到了吗？运营成本表明这种商业模式并不需要大力出奇迹。

最重要的是维护好生态和规则，顺势而为，吸引更多的投资者和发行人来这个平台交易和发行。

所以为啥10年前净利润66.9%，2018年下降到58.6%呢？

因为收购了伦敦金属交易所新增的商品业务利润率较低（较低也有50%+），所以整体毛利率有所下降。

如下图，2018年港交所分业务结构的利润率对比：

商品部分的利润率2018年为49%，明显低于公司现货、股本及衍生品及结算业务。

但是，前面讲过，丰富交易品类吸引更活跃的交易，显然对交易所更为重要。

C. 经营理念：承中国经济崛起之势，活跃南北向资金扩大收入！

港交所2019~2021年战略规划如下图。

通过立足中国、拥抱科技、连接全球这三大主题把港交所打造成为国际领先的亚洲时区交易所，连接中国与世界。

正如面馆之前文章《瑞•达利欧，就是现在！投资中国！我先加仓了~》所展示的观点，境外投资者对中国市场越来越充满投资热情。2019年，三大国际指数（标普道琼斯、MSCI和富时罗素）也纷纷纳入A股成分。所有这一切都需要交易通道，港交所正是承载北向资金的最佳路线。

前面提到，港交所2018年进行的上市规则的改革，让其成为中国优质企业IPO青睐之所。2018年，中国公司在港股募资额度超过了美股和A股的募资额度之和。优质内地上市公司聚集，港交所当然也成功吸引了南向资金的关注。No.2 管理质量

A 效率： 资产周转率降低居然也可以是个好消息！

过去10年港交所的资产周转率可以说是非常低，而且越来越低。从2008年的0.16次降到2018的0.06次。

什么鬼，用100块钱的资产折腾一年，最后只做了6块钱的生意？

意思是这么个意思，但这却是港交所生意兴隆的表征：

1.由于业务的特殊性，港交所资产中有大量的托管资金。

比如2018年，港交所现金余额1211亿，其中只有119亿是公司资金，其余1092亿是A股现金、保证金和结算所基金，也就说资产是人家客户寄存的。就好比淘宝每年卖货收到大量的钱，银行每年吸储也收到大量的钱，但这些钱其实都是客户的。

2. 公司获得新的投资者入场时，押金和保证金等会远远大于公司当年营业收入的增加。

2012年收购伦敦金属交易所和2014年沪港通资金入场的两个时点，明显看到资产周转率有大幅下降。从长远来看，投资者数量的激增，会给公司带来更多的交易和结算机会，增强生态系统的聚集效应。

不同于通常生意的卖货或者出租，需要有实物资产。港交所的商业模式本身并不需要什么资产，只需要将其拥有的人员和资质、及一系列的规则、软件和信息管理系统有机结合起来，完成信息和资金的交换即可。

因此对于港交所来说，资产周转率变低未必是一件坏事，更有可能表明新的投资者在入场！

B. 风险： 资产中85%都是现金和金融资产，除了钱什么都没有！

从资产结构可以看出，港交所的核心资产本来就是现金，所以根本不需要担心其资产变现的风险。

2018年港交所总资产2559亿港元，其中现金和金融资产2174亿，占比为85%。

另外，悄悄地说，2559亿的总资产里，固定资产只有16亿。真的是除了钱什么都没有啊！

No.3 财务控制

A. 负债的成本和风险 ： 80%的负债，0.5%的有息负债！

过去10年港交所的负债基本维持在80%的附近。即使2012年公司的资产比上年增长了50%，2014年公司资产比上年增长了接近3倍，公司的负债基本上也都能同幅度增长。资产负债率波动并不是很大。

80%的负债率算是相当高了吧，但其中有息负债的占比很低，2018年底仅为0.5%！

从下面10年趋势图可以看出，仅在12年收购LME的时候开始发生有息负债，后面一直在降低有息负债的比例。可见港交所并没有什么财务风险。

B. 权益资本成本： 风险可控的高杠杆玩家！生意规模放大6倍！

趋势上来看，自2014年沪港通之后，公司杠杆有明显的上升。

港交所的权益乘数在2018年为6.26。也就是说股东每投入1元钱，港交所可以相应的筹集6.26元，从而将1元钱的生意放大6倍多。

前面说了港交所的资产变现风险低（因为资产基本都是现金），偿债风险低（基本都是无息负债），这样的无风险杠杆真是稳稳的躺赢啊！

No.4 业绩回报

A. 业绩回报 ： 真金白银，持续回报！

作为一个离钱最近的交易平台，港交所的现金流完全不用担心！

钱都要从港交所的平台上过，它怎么可能有赚到的钱收不回来的可能呢？

所以，港交所10年的经营性净现金流完全覆盖其净利润，妥妥的真金白银。

10年前股东回报率高达61.4%，到2018年虽然已下降至23.9%，但依然是很不错的回报率啦。

公司ROE下降主要是2012年收购LMB产生了一定的商誉。这部分商誉，明显的增加了港交所原本的轻资产规模。

所以，也并不是经营上出现了什么重大滑坡。

最后！最重要的是，港交所每年固定拿出净利润的90%用于分红，历年来一直保持着90%的分红率！总结：

近60%的净利率，不需要研发支撑！

80%负债率的高杠杆，不需要有息负债！

90%的分红率，不知道还能怎么更躺赢！

$香港交易所(00388)$ $贵州茅台(SH600519)$ $恒瑞医药(SH600276)$

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