利率互换减小回购套利风险

　　胡进之

　　3月中旬之后，央票发行利率和银行间7天回购利率同时走高，尽管如此，两者之间存在的利差还是吸引许多投资者进行回购融资再购买央票的套利交易。一位债券交易员表示，目前进行这种套利交易的机构很多，只要市场存在可套利的利差，就会有机构进行套利。不过这样做的风险是一旦对利率走势判断错误或者做回购所用的抵押券流动性不够，可能面临得不偿失的尴尬境地。

　　如果希望套利的机构借助利率互换这一衍生产品，那么上述风险可能得到大幅度的降低。具体做法是：先通过回购融资购入一年期央票，然后进行一笔同等金额的支付固定利率收浮动利率的利率互换交易。一般而言，收取的浮动利率以7天回购利率为基准。这样收取的7天回购利率完全可以与之前回购融资所产生的利率相抵消，机构等于购入一年期央票并且支付了一笔同等金额资金的固定利率，只要支付的固定利率低于一年期央票的利率，即可赚取当中的利差。这种做法与仅仅通过回购融资购入央票相比的好处是，不会受到回购利率上涨过快而缩小利差，或者回购抵押券流动性太差而导致的风险。

　　实现这一套利的前提条件也很简单，只要一年期央票利率比利率互换时所付出的固定利率要高即可，通常情况下在加息结束后并且仍旧存在紧缩预期的情况下，一年期央票发行利率是有上升空间的。

　　根据统计，3月中旬到3月底期间，市场上基于7天回购利率为基准的一年期利率互换价格大约在2.55%至2.7%之间，而这段时间一年期央票的发行利率不断上升，由之前的2.8%左右上升到近3%，这其中存在大约20个bp左右的利差。一些债券交易员认为，根据目前的市场来看，利率曲线正在陡峭化，预计一年期央票的利率可能维持在3%附近，进一步上升或者下降的空间都不大。因此从目前的市场来说，这一利率互换套利交易将能够维持一定的空间。

　　从交易对手来说，目前的回购利率虽然自3月中旬以来有了很大的攀升，但是目前有企稳趋势，且总体来说并不算很高，7天回购只有大约2%左右的利率。因此如果支付固定利率的话，交易对手并不是非常难找。

　　相比直接用回购购买央票的放大交易，这种加上了利率互换形式的交易的优点是无风险，缺点是机构自身的获利空间将有所减小。由于目前签署利率互换协议的机构多为