底部掘金-环保公用事业行业中长期投资机会会议纪要

来源：西南证券研究所

环保公用事业投资机会

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垃圾焚烧、第三方检测领域内需增长稳健，疫情影响小现金流良好，具备穿越牛熊价值。重点推荐标的：第三方检测龙头华测检测（300012）、固废一体化龙头瀚蓝环境（600323）。

逆周期调节+利率宽松助力环保工程领域边际改善。2018年环保领域在政府去杠杆、资金成本提升背景下，市场更注重现金流。2020年目前政策持续加码，政财及货币政策以积极、稳健为主要基调，年内较大幅加大专项债发行力度、上调专项债基建占比，对基建投资起着强有力的支撑作用，大基建板块持续加码对环保生态领域投资有望增加。截至3月25日，已发行的专项债总额占政府提前下达的12，900亿额度的80%，其中85%的资金流向包括市政基建、产业园基建、轨道交通、生态环保在内的基础设施建设领域。各省市政府发行的生态环保类专项债也大幅增加，全国已发行的环保专项债总额合计1189亿元，远超去年总额2倍；今年环保专项债占比超10%，高于19年。此外，利率下行预期将降低企业融资成本，缓解现金流压力，生态环保工程公司重资产资金属性强，有望受益实现边际改善。建议关注国资背景入驻，国民组合的环保龙头企业：碧水源（300070）。

疫情催生危废处理及环卫需求。疫情下产业延期复工复产的一方面，也催生了危废尤其是医废处理，环卫清扫的需求，相关产业早期复工复产，需求旺盛，短期有一定催化效用，长期市政卫生建设将有望受到重视，相关需求持续提升。

公用事业水电气为民生需求领域，属于防御性板块

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行业复工复产早，客观需要保供，疫情影响较小，随着复工复产水电气用量将恢复增长。整体宏观大环境下，降低电价、气价及部分水价支持实体经济发展为主要政策导向，因此20年价格有下行风险，主要关注其在市场波动显著下的防御价值，关注全球降息下股息率高、现金流量好、造血能力强的低估值龙头公司。主要配置：长江电力（600900）、川投能源（600674） 、三峡水利（600116）。

个股推荐

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长江电力（600900）：全球水电龙头，价值投资典范

攻守兼备清洁能源龙头，坐拥稀缺优质资产。公司以水电为主业，清洁能源龙头标的，公司目前装机容量4549.5万千瓦，拥有五个全球装机前十的水电站，均为优质稀缺资产。自2003年上市以来利润总额年复合增长29.7%，近十年ROE大于10%，业绩增速强劲，盈利丰厚，持续性强。

兼顾成长及防御，中长期内生巨型电站投产+外延扩张持续。内生增长上2021-22年随着乌东德、白鹤滩巨型电站投产，公司理论装机容量将增长57%，设计发电量较目前增长47%，实际发电量有望增长60%，将拉动利润增长65%左右，未来四年利润复合增速达约14%，将拉动公司内生实现跨越式增长；外延扩张上公司19年收购秘鲁最大配电公司打开海外清洁能源市场，中长期布局清洁能源，持续外延扩张成长可期。此外，举牌国内多家环保及公用事业龙头公司，年均贡献投资收益超过30亿。

股息率高现金流量好。公司现金流充裕，经营性现金流常年390亿左右，分红回馈高，股息率约为4%-5%，逆周期类债属性凸显，防御性强，全球降息环境下，资产配置价值高。

风险提示：电价下降超预期，宏观经济影响。

瀚蓝环境（600323）：大固废战略稳扎稳打，成长性白马

固废一体化龙头，垃圾焚烧进入投产高峰期。公司以垃圾焚烧为主、固废业务覆盖危废处理、餐厨污泥处理等，形成完整的固废一体化产业链，格局完善。2019年底投产焚烧项目17300吨/日，在手32600吨/日，国补政策落地前19-20年将是公司抢装项目集中投产期，到2021年预计全面投产实现产能翻倍。此外危废19.6万吨/年、餐厨、环卫等固废项目均将陆续投产及扩张，带来业绩快速增长。

燃气销量持续快速增长，氢能源项目投产有望提振估值及业绩。受益于煤改气及工业客户的快速开拓，17-18年公司燃气销售量及收入均双位数增长，未来以佛山为核心将持续扩张，两个加氢站松岗站和桃园站预计20年投产，拉动业绩及估值双升。

供排水业务稳健，产能持续释放。供水及污水业绩稳健，现金流好防御性强，供水产能125万吨/日预计2020年新增供水产能50万吨；污水处理产能60.3万吨，污水提标改造后水价提升，带动盈利水平提升。

风险提示：固废项目投产不及预期、政策风险。

华测检测（300012）：第三方检测龙头，赛道良好长期成长可期

第三方检测中的龙头公司，好赛道看好长期发展。检测行业覆盖面广，目前行业增速约15%，处于快速发展阶段，市场空间广阔；同时，当前国内检测市场并未完全开放，事业单位机构占比约1/3，随着体制改革、市场化程度加大，第三方检测为必然趋势。公司深耕检测行业多年，产品链齐全，为国内第三方综合性检测龙头，未来各细分领域有望充分受益行业发展红利，享受行业渗透率及集中度的提升，并购整合也为公司增长提供契机，大行业小公司长期持续快速增长可期。短期看疫情影响有限不必悲观，部分细分领域如工业检测、外贸等受疫情影响，但占比较大的食品、环境、医疗安全检测业务提升，具备穿越周期能力。

精细化管理成效显著，新增多领域增长点促进长期发展。2018年起原SGS集团球执行副总裁加盟公司后推行精细化管理，下半年起降本增效明显，实现管理及业绩的双重改善。2019收入31.79亿元，同比+18.6%，归母净利润4.74亿元，同比+75.5%；净利率14.9%，加权平均ROE提升5.7pp至16%，盈利能力强，精细化管理及股权激励成效显著，后续4-6年预计净利润率有望回复到20%。公司传统业务食品检测、环境检测、贸易保障等核心业务稳健发展以外，新布局的航空航天材料、5g、轨道交通、电子、油品、疫情检测服务等新业务方向，有望在2020年开始贡献收入，多点开花促进持续增长。

风险提示：并购整合风险，行业竞争加剧，政策变动风险。

三峡水利（600116）：四网融合落地，有望实现电改破局

三峡集团控股售电平台，打造三峡电网为本轮电网改革核心风向标。三峡集团目前以公司为平台整合重庆地方电网，打造三峡电网。重组若能成功，有望借助三峡集团优势及低成本电力资源，开拓布局配售电业务，公司剑指全国售电公司平台，想象空间巨大。公司近期发布重组改革方案，明确1）重组后公司资产规模由51.5亿元扩大至197.1 亿元，归母净资产由28.5亿元扩大至90.2亿元，营业收入由13亿元增加至54.2 亿元，扣非后每股收益指标从2020年开始增厚超过90%，扣非后净资产收益率指标优于此前。同时优化业绩对赌方案，明确商誉额度。扣非后标的归母净利润2020-2022年不低于4.2亿元、4.4亿元及4.7亿元，确保重组后增厚上市公司盈利能力。3）集团明确公司定位及对未来支持，未来公司将作为三峡集团旗下配售电为主业的唯一上市平台，推动“三峡电”入渝、长江大保护等，试点践行国改和混改。

风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱、发电小时数不达预期、上网电价受到政策影响持续下降、公司资产重组进程不达预期等。

重庆水务（601158）：区域水务龙头，股息率高现金流充沛

重庆供排水龙头企业，盈利能力佳。公司是重庆供排水的龙头企业，规模已达水务龙头中领先水平。供水业务在重庆主城区市场占有率约94%，污水处理市场占有率约94%，垄断优势显著。

2019年公司供水产能265.8万立方米/日（+9%），污水产能345.0万立方米/日（+18.0%），产能较快扩张。19年实现自来水售水量5.36亿立方米（+8.9%），均价2.77元/立方米，实现收入14.8亿元占比26%。污水处理结算水量11.49亿立方米（+14.9%），结算价2.77元/立方米，实现收入28.6亿元占比51%，工程施工及其他业务收入12.9亿元占比23%。售水量增长良好，自来水销售量和污水处理量增加，持续拉动公司业绩稳健增长。公司在手现金充沛，分红股息率领先。股息率维持在约5%，投资者回馈良好。

风险提示：污水结算价格波动风险、政策风险等。

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