全球风险偏好面临调整，中国秋季行情震荡蓄势

来源：张忆东策略世界

1、A股市场综述（注：本文中“本周”指的是（20190916-20190920））

主要股指下跌：本周中小板指小幅涨0.25%，创业板指、沪深300和上证50分别下跌0.32%、0.92%和1.20%；行业上，电子元器件（涨3.31%）、食品饮料（涨2.65%）和餐饮旅游（涨1.10%）领涨，非银金融（跌3.81%）、国防军工（跌2.77%）和煤炭（跌2.55%）领跌。

市场情绪，IVIX和换手率均下降：A股日均换手率为1.16%，低于上周的1.39%；融资融券余额为9738亿元，继续创5月以来的新高；IVIX指数相比上周五18.4下降至16.0,为今年二月以来的最低值。

陆股通净流入：本周陆股通累计净流入额高达8241亿人民币，再创历史新高。本周净流入218.68亿人民币，流入银行、家电、房地产和电子元器件等行业，流出餐饮旅游、非银金融、和医药等行业。

估值：当前沪深300、创业板、中小板和MSCI中国A股在岸指数的市盈率TTM分别为12.2、55.2、27.1和12.4倍，分别处于2011年以来的56%、69%、33%、43%分位数水平，估值较上周有小幅下降。

2、港股市场综述

主要股指下跌。恒指走弱于沪深300和MSCI新兴市场；恒指和恒生国指分别下跌3.35%和2.92%。恒生金融业（跌3.73%）和综合业（跌3.50%）领跌。

市场情绪正在修复：恒生波指从上周的18.1小幅升为18.6；周平均主板卖空成交比从上周的16.0%下降为14.8%，本周美国高收益-10Y国债利差为3.55%，低于上周五的3.65%。

港股通资金本周小幅流出：本周港股通资金中止连续18周净流入的记录，转而小幅流出1.79亿人民币，流出银行、非银金融和计算机等行业，流入电子元器件、纺服和医药等行业。

估值：本周恒生指数和恒生国企指数当前市盈率TTM下修至10.2和8.2倍，二者均低于2000年以来的1/4位数。

3、美股市场综述

主要股指下跌：中概股领跌1.25%，标普500、纳指和道指分别跌0.51%、0.72%和1.05%；非核心消费（跌2.16%）、工业（跌1.47%）和金融（跌1.00%）领跌。

市场情绪保持中性：VIX指数从上周的13.7上升至15.3，纽交所个股股价高于200日均线占比和纽交所市场宽度指数均与上周持平。

盈利和估值：标普500预测市盈率小幅降为18.16倍，高于历史3/4分位数。信息技术（74.1%）、非核心消费（80.8%）、核心消费（92.7%）、公用事业（99.9%）市盈率TTM均高于3/4分位数。医疗(31.0%)和金融(44.3%)市盈率TTM则低于中位数（括号内数值为分位数，分位数按1990年以来算）。

纯因子表现：动量（涨0.95%）和成长（涨0.31%）因子领涨，价值因子跌0.18%（价值上周领涨1.31%），显示出风格较上周有所反转。

风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险

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报告正文

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1、中国A股市场监测

1.1、A股市场表现概览

本周截至周五，主要股指除中小板指外（涨0.25%），其余均下跌，创业板指、深证成指、上证综指分别跌0.32%、0.39%和0.82%，沪深300、MSCI中国A股在岸和上证50分别跌0.92%、0.84%和1.20%；科创板个股平均跌0.77%。

行业上，电子元器件（涨3.31%）、食品饮料（涨2.65%）和餐饮旅游（涨1.10%）为涨幅前三的行业，煤炭（跌2.55%）、国防军工（跌2.77%）和非银金融（跌3.81%）为本周跌幅最大行业。

风格指数涨幅排前五为中市盈率指数（涨0.41%）、绩优股指数（涨0.27%）、高价股指数（涨0.21%）、高市盈率指数（涨0.13%）。

主题指数涨幅前三的为打板指数（涨5.91%）、白酒指数（涨5.58%）和智能音箱指数（涨5.35%）。

1.2、A股估值与风险溢价

当前沪深300、创业板、中小板和MSCI中国A股在岸指数的市盈率（TTM）分别为12.2、55.2、27.1和12.4倍，较上周有小幅下降，分别处于2011年以来的56%、69%、33%、43%分位数水平。

当前沪深300、创业板、中小板和MSCI中国A股在岸指数的PB别为1.5、4.9、3.4和1.5倍，分别处于2011年以来的45%、57%、19%、36%分位数水平。

以沪深300指数市盈率倒数与10年期国债收益率之差衡量的风险溢价由上周的5.01%上升到5.07%，处在2011年8月以来的平均水平附近。

行业估值从市盈率 TTM的角度，特征如下（以下涉及分位数时，其历史区间为2011年第一个交易日至今）：

食品饮料、计算机、汽车和家用电器市盈率（TTM）所处历史分位数分别是80%、68%、58%和54%；有色

金属、交通运输、国防军工和电子市盈率（TTM）分位数为39%、47%、37%和34%。

采掘（4%）、建筑材料（5%）、建筑装饰（7%）、钢铁（8%）、商贸（11%）、地产（4%）、化工（13%）、轻工（14%）市盈率（TTM）都处于较低分位数水平（括号内为其分位数数值）。

1.3、陆股通资金流向

本周陆股通净流入金额达218.68亿人民币，连续第6周净流入。截至本周五陆股通累计流入额高达8241亿人民币，创历史新高。北上资金本周主要流入银行、家电、房地产和电子元器件，流出餐饮旅游、非银金融和医药。

1.4、A股投资者情绪监测

本周情绪面上依旧延续风险偏好修复过程，体现在以下指标。（注，以下“A股”指的是中证流通指数成分股）

A股日均换手率为1.16%，低于上周的1.39 %，低于近五年以来的中位数1.20%；涨停家数/跌停家数比(10日移动平均)为8.88，高于上周五的8.31。

融资融券余额为9738亿元，高于上周的9605亿元，创自今年5月以来的新高；融资买入额占全部A股成交金额比重为9.56%，低于上周的10.17%。

上证50ETF期权隐含波动率指数IVIX最新值为16.0，较上周五18.4下降明显，为今年二月以来的最低值。

2、港股市场监测

2.1、港股市场表现概览

本周港股主要股指下跌，恒指走弱于沪深300指数和MSCI新兴市场指数。

恒指和恒生国指分别跌3.35%和2.92%。行业上除了恒生能源业外，其余行业均下跌，其中跌幅最大的是恒生金融业（跌3.73%）和综合业（跌3.50%）。

2.2、港股盈利趋势与估值

本周恒生指数和国企指数预期市盈率（彭博一致预期）分别从上周的10.9和8.5下降至10.6和8.3倍。恒指预期市盈率低于2005年7月以来的1/4分位数，恒生国指预期市盈率超过2005年7月以来的1/4分位数。恒指2019财年一致预期EPS本周环比小幅下降0.02%，止步连续两周上修。

本周恒生指数和恒生国企指数当前静态估值水平（TTM 市盈率）下修至10.2和8.2倍，二者均低于2000年以来的1/4位数，截至8月底，除消费者服务业、消费品制造业，其余行业市盈率（TTM）均处于2011年以来中位数以下的水平。当前恒生指数的股息率为3.77%，处于2006年9月以来的中位数上方。

2.3、港股通资金流向

截止本周四收盘，AH溢价指数为130.0，高于上周的129.5，高于2017年以来的3/4位数。

本周港股通资金停止流入，转而小幅流出1.79亿人民币，中止上周保持的连续18周净流入，自开通以来累计买入成交净额达8808亿人民币。从十大活跃成交股的数据来看，最近1周南下资金主要流向电子元器件、纺服和医药，流出银行、非银金融和计算机。

港股通/主板成交占比本周平均为7.89%，周内呈下降趋势，从周一的10.22%下降到周五的6.03%。

2.4、港股投资者情绪

本周港股投资者情绪仍在修复。恒生指数波幅指数为18.6，高于上周的18.1，周平均主板卖空成交比从上周的16.0%下降为14.8%。

3、美股市场监测

3.1、美股市场表现概览

本周美股整体下跌。中概股领跌1.25%；标普500指数、纳指和道指分别跌0.51%、0.72%和1.05%。

本周，公用事业（涨2.19%）和房地产（涨2.06%）领涨，跌幅前三为非核心消费（跌2.16%）、工业（跌1.47%）和金融（跌1.00%）。

3.2、美股盈利趋势与估值

风险溢价水平小幅上升。截至美东时间9月20日美国10年期国债利率1.72%，低于上周的1.90%；以标普500市盈率倒数-十年期国债收益的风险溢价为3.39%，高于上周的3.19%，向下接近2010年8月以来中位数水平。

（注：由于新公布的小部分个股盈利超预期，标普500指数2019Q3一致预期EPS出现较大幅度上移）

本周美股估值上升。当前标普500预测市盈率由上周的18.25倍下降为18.16倍，高于1990年以来3/4分位数；市盈率（TTM）为19.6，低于上周的19.7，处于1990年以来的中位数和3/4分位数之间。

行业估值特征如下：

当前信息技术（74.1%）、非核心消费（80.8%）、核心消费品（92.7%）、公用事业（99.9%，接近历史新高）市盈率 TTM接近或高于1990年以来的3/4分位数水平；

工业（71.2%）、能源（75.7%）、原材料（68.1%）、电信服务（66.0%）和房地产（73.4%，自2016年以来）介于中位数和3/4分位数之间；

金融（44.3%）和医疗（31.0%）的估值水平则相对较低。

（注：括号内百分比数值为对应行业市盈率TTM于1990年以来的分位数）。

中概股估值中止连续4周修复记录，本周的预测市盈率从上周的33.9下降为33.5，处于2015年以来的中位数附近。

3.3、美股投资者情绪

美股市场情绪维持中性水平，体现在以下指标。

本周五收盘，美股个股期权看跌看涨成交量比例10日移动平均为1.89%，低于上周的1.98%。

VIX指数上升，最新数值从上周五的13.7上升为15.3。

本周纽交所市场宽度指数（上涨/下跌股票数量指数）与上周持平。

纽交所个股股价高于200日均线占比于由上周四58%略微下降到本周四56%。

3.4、美股纯因子收益

本周，涨幅最大的因子为动量（涨0.95%）和成长（涨0.31%），而这两个因子上周均下跌，其中动量因子上周大幅下跌2.87%。本周跌幅最大的为波动率因子（跌0.26%）和价值因子（跌0.18%，而该因子上周取得了高达1.31%的正回报），显示出本周因子风格相比上周呈现反转特征。

（注：采用罗素3000指数彭博纯因子收益来刻画提纯后的主流风险因子表现，纯因子即每单个因子收益与其余因子收益正交。当因子收益为正，表明因子值越高，暴露该因子风格的股票表现越好。比如若波动率因子收益为正，表明高波动率股票表现优于低波动率股票）。

4、风险提示

全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险。

相关报告：本报告中涉及的行业观点及标的研究内容全文均整理自已发布的报告，完整的研究观点和风险提示请参阅正文中提到的相关研究报告全文。

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注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

《全球风险偏好面临调整，中国秋季行情震荡蓄势》

对外发布时间：2019年09月22日

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本报告分析师 ：张忆东 

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