三花智控(002050)绿色高效制冷方案有望增厚2020-22年利润

　　公司近况

　　近期多部委印发《绿色高效制冷行动方案》，提出到2022年，家用空调、多联机等制冷产品的市场能效水平提升30%以上，绿色高效制冷产品市场占有率提高20%。6月24日公司召开2019年投资者会，会上相关领导做了《空调、冰箱能效发展历史及趋势》的报告，亦提及高效制冷设备会给公司带来正向业绩影响。

　　评论

　　高效制冷设备提升电子膨胀阀和变频压缩机渗透率。据公司介绍，送审的空调能效等级标准预计在现有基础上提升一个等级。空调能效水平提高将促进定频向变频、部分变频向全变频技术的转变，电子膨胀阀配合变频压缩机依据工况需求，无级调节冷媒流量。

　　目前国内一级能效空调渗透率约为38%。2018年空调电子膨胀阀内销约5，465万只，家用空调产量约1.5亿台，电子膨胀阀渗透率约达36.5%。中怡康采用零售检测办法，估算2018年一级能效变频空调的渗透率约为34%左右。我们预估2019年一级能效空调渗透率会略有提升至38%左右。

　　中性假设下每年增厚利润约1，660万元，最佳假设下增厚约4，640万元。2018年公司电子膨胀阀营收占比约10%左右，海外营收占比接近一半。我们基于电子膨胀阀渗透率、净利率、市场增速做了三因子三水平的敏感性分析，认为执行高效制冷方案后在中性条件下未来三年利润影响为年均1，660万元左右，在最佳条件下未来三年利润影响接近4，640万元左右；对应2022年利润增厚5千万（中性假设）至1.1亿元（最佳假设）。

　　估值建议

　　我们认为电子膨胀阀渗透率提升带来的业绩提升需要2020年才能体现，公司目前股价交易在19e21.3x P\/E，我们维持2019年盈利预测不变，维持2020年盈利预测基本不变。维持跑赢行业评级，伴随估值中枢下移下调目标价15%至16元，对应2019e\/20e31.4x\/26.7x P\/E，较最新收盘价尚有46.5%上涨空间。

　　三花智控（002050）绿色高效制冷方案有望增厚2020-22年利润