医药股殺跌：一份专家报告流出引发的血案？

　　来源微信公众号：丫丫港股圈

　　作者 | flamingoz

　　昨日，据称大摩的一份电话会议记录流出，似乎引发了医药板块又一次杀跌。

　　而泄露这份报告的另一家券商的朋友，也非常慌，这份报告好像影响了行情，放出来确实不太好，急忙道歉。

　　原来，在这次会议中，一名中国社会保障学会的专家透露了不少重磅消息，包括集采加速，逐年降价等。一时间，好不容易从有了复苏苗头的医药股，又陷入到对下一轮4+7集采以及全国集采的恐慌当中。

　　但事实真的如此吗？一份小小的报告，真的是医药股回调的关键所在？

　　我并不这样认为，报告有无，医药板块上涨乏力，是注定的。而关于专家的看法，有些是值得赞同的，但一些看法，我也不敢苟同。

　　一、医药股回调正常，估值还不便宜

　　其实，集采未完成，全国集采还将逐步推进，更多药价进行集采降价，不用专家说，大家也知道医药股基本面变差是必然趋势。

　　但为何医药股近几个月以来表现不俗，大有见底之势呢？

　　实际上，在股票价值回归的过程中，总是不会一帆风顺，随着股价下行，估值调整，总会有人思考是否已经下跌过多，值得抄底。这就导致了，每次下跌，总是不会连续大跌，而是伴随着一次次的小反弹，从6月到如今，医药股已经经历了3次这样的小反弹了。

　　更何况，这段时间大盘火热，大多数个股都有反弹之势，许多基本面不咋地的小股票都能短期翻倍。以同时受经济下滑及贸易战合资车厂比例影响的汽车股为例，今年大部分从底部涨幅已超20%。

　　因此，这样看来，有人认为去年损失惨重的医药股预期已经过于悲观，开始买入，我认为也是合情合理。

　　要见底部只有两个原因，一个是足够便宜了，即使基本面再差也没所谓了，而另一个则是找到了基本面的逆转点。当以上两点都不符合时，变差的基本面将继续打抄底者的脸，那反弹也就结束，继续向下寻底的过程了。

　　那么我们先看估值，从最核心的估值指标看，医药股大幅的上行是艰难的。

　　资料来源：choice

　　我们取A股的医药子板块估值，可以看出，核心的两个，化学制药和生物制药，都不低，27.41和42.43，相比之下，沪深300指数才11。最近有人高呼牛市来了，说指数低位，这我不反对，但医药股却根本不在这个低估之列中。

　　我们再来看相对公平的港股市场，取港股的数据：

　　资料来源：choice

　　虽然整体来说，港股比A股要低，但是稍微好点的公司也不便宜，预估还是在20倍左右，即是要20年才能回本。

　　集采的时候药价最多削了多少大家也都知道，腰斩的比比皆是，恩替卡韦甚至降了90%，而即使获得市场加上患者使用率提高，预估销量顶天了也就翻2倍，（1-90%）*（1+200%）=0.3，销售额降到原来的30%。

　　在销售费用还未能大幅下降前，究竟有多少公司能抵御销售额70%的下滑？销售费用是会减，但销售费用占收入比也就30%，全削了利润不还是会减，只是减少了而已？

　　而且，这还是中标的公司了，是活得最滋润的了，在集采后的产业链中，金字塔是：中标产品>未中标产品>产品未通过一致性评价。一个产品都没通过的药企，命运就不是下滑，而是破产了。

　　当然，这种情况是最坏打算，第一轮大多数药物只降价了20-30%，那情况没那么严重。

　　但毫无疑问，许多药企在集采过后，业绩是要倒退。或许18年业绩，将是药企未来3年中最好的一年。

　　龙头恒瑞医药业绩会议中就说：19年产品销售额确实有较大的降价压力。比如销售额近20亿的右美托咪定，最近被扬子江第一家过了一致性评价，自己还没过，要是未来集采丢标，那也是够头疼了。

　　而恒瑞170亿销售额里，仿制药销售额估计得过百亿。

　　因此，这样来说，现在看上去20倍左右的公司，很大概率即是要长于20年时间才能回本，你说贵不贵？怕不怕？

　　二、集采没有纠偏空间

　　在集采过后一直有很多声音存在：利润某些公司中标后原料药供应不足，中标产品用量无法保证等，导致大家认为，4+7也许用力过猛，难以短期落地，要延期了，这也是这次反弹的一大逻辑。

　　但专家的话无疑证伪了这些说法。据称，第二轮集采将在4月开始，第一轮顺利，并且医保局尝到了“胜利的甜头”，并且试探到了药企成本，下一步还要压压价，现价他们还是很舒服。

　　这不难理解，其实集采真的没有什么纠偏的空间，了解行业的人都知道，第一轮集采开出的价，离很多药企成本线还远，大多数药企中标依然有利可图。

　　而像原料药涨价这种，是个别现象，也好解决，今后搞好原料药一体化就好，原料药一体化进一步放大成本优势，今后也许就把这个品种的标固定下来了。

　　至于说什么按病种付费，什么医药代表失业，医生收入下滑，都好解决，只是几个支付政策调整的事，从过去的贵价药节省下来的医保结余，明面再给医生，提升薪酬，不比以前桌底交易，药企销售给回扣医生的模式阳光多了？

　　而且全国集采也不用想太多了，因为已经发生了，在4+7过后，一些省份要学习，跟随议价，而一些药企政治觉悟高，某些中标产品开出了全国均一价，这还哪用什么全国集采，毕竟病人也不是傻子，两个城市药价差好几倍，托人买不就好了，无形中，全国集采不就已经完成了？

　　资料来源：赛柏蓝

　　总之不要对仿制药抱以任何继续维持暴利的侥幸，就对了。

　　三、理想情况是药价一次到位，利空出尽

　　其实对于投资者来说，最理想的状态，应该是药价一次到位地降完，大家把所有仿制药都瓜分完，定好一个再没降价空间的合理价，并且全国联动，那这个时候出来的业绩，基本就是长期里面的最低点了。

　　市场怕的不是坏消息，而是潜在坏消息，大家来看看商誉减值爆雷完的创业板就明白了，轻装上阵，就是一路高歌了。

　　当然，这种情况仅限理论，因为药企们不可能这样做，这样是自杀式降价，有些产品现金流还能维持一两年，没必要现在就壮士断腕，完全抛弃。

　　这也是医药股估值当下的难度的所在，而且我们也不知道未来哪几个药会中标，会降多少价，业绩都已经变得难以预测。

　　那些预测一家药企未来几年业绩具体多少的报告，都是扯淡，丢标中标，影响极大，你能猜？

　　但可以肯定的是，一旦未来业绩的拐点已经明确，销售额开始继续向上，那么反转就可以确认了。

　　四、医保结余的希望

　　最后，对于医药产业，我们也不用过分悲观，按照这个药价降幅，测算中国药品市场会萎缩个20-30%，这种想法是错的，我认为大概率，未来药品市场整体还是维持一个合适的增长。

　　因为有些产品萎缩，但又有新产品放量，最后也会发现，很多公司业绩也没差多少。

　　就像拆东墙补西墙，这边仿制药整体萎了，许多新药就能进医保大卖了。如药王阿达木单抗，在中国为什么只卖了一两亿每年，还不是因为可及性不行，太贵？类似物一出，集采一轮，再加个医保覆盖，没准阿达木单抗就飙到了中国药品销售额榜首了。

　　所以，我们也要乐观一点看问题，许多新型仿药，以后获批后将急速进医保，许多创新专利药，也不用再等好多年才能进医保了。

　　在过去药价较贵的情况，医保都能结余，今后结余还得增加那么多，自然会有很多新药开始正常放量了。这一轮集采受伤最深的其实是赛诺菲，阿斯利康等外企，他们既是降价又丢量，单看集采，比大多数国内药企都惨，为什么也还没有大闹？

　　因为他们知道未来自己的新专利药在中国上能快速放量，能吃不少甜头，补回现在的下滑。

　　从这点看，PD-1进医保，我就认为不那么悲观了，创新药还是大有作为。当然了，必须要有先后顺序，PD-1是前沿疗法，先来后到，先把过去成熟的，有迫切需求的老药物，像所有大的单抗，靶向药，慢性病用药全给覆盖一圈再说。

　　五、结语

　　因此，目前的医药板块，是在估值不低，而业绩又要往下的状态，对于第二轮集采，不用预测太多了，当你预期很低的时候，往往才有超预期的因素。

　　当然，我们对上市公司，其实也该更有信心点，像许多大药企，这一轮下跌幅度比那些没产品通过一致性评价的药企还多，这才是最大的不合理，其实我们能拿上讨论桌的，都是大药企了，大概率5年后还在，而有些药企，未来几年甚至会消失了。

　　乐观者常常成功，而悲观者常常正确。

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责任编辑：马婕