市场短端利率波动 货币政策现微调信号？

　　市场短端利率波动 货币政策现微调信号？

　　也许政策拐点与否并不重要，关键在于目标不变，如“保持流动性合理充裕，广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”。

　　4月17日央行的公开市场操作也释放出本月降准无望，短期进一步宽松存疑的信号。当天，央行“逆回购+MLF”的组合推出后，银行间市场隔夜质押式回购利率盘中一度涨至3.35%高位，为2015年4月以来的首次。

　　结合国家统计局公布的一季度数据，以及央行公布的3月份社会融资规模增量2.86万亿元；不难得出“经济回暖”的初步判断；由此，也不难理解央行的“相机快择”：“货币政策委员会2019年第一季度例会”透露出，央行意欲对天量货币增速再平衡的信号，如例会指出，稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”。

　　而货币政策操作上，央行采用部分续作MLF+逆回购的方式对冲资金缺口，还是被市场解读为流动性拐点。兴业银行首席经济学家鲁政委认为，短端利率波动的加大和央行在公开市场中有节制地投放，都释放出货币政策微调的信号。

　　短端利率波动

　　与之对应的是，短端利率应声波动。

　　4月16日，央行重启公开市场操作，开展400亿元7天逆回购，结束自3月19日连续18个工作日不开展逆回购操作的局面。

　　4月17日，央行继续开展逆回购操作1600亿元，同时减量续作MLF（中期借贷便利）2000亿元，以对冲到期的3665亿元MLF。

　　但当日央行通过“1600亿元逆回购+2000亿元MLF”操作的方式并未平抑市场，反而资金市场波动较大。

　　4月17日，DR001（银行间市场隔夜质押式回购利率）盘中一度涨至3.35%高位，而后回落，收盘报3%，为2015年4月以来的首次。较前一日上涨10个基点，并与DR007（银行间市场7天质押式回购利率）倒挂约20个基点；隔夜shibor上涨11.50个BP至2.9980%，创下2018年以来新高。

　　17日当日，有城商行交易员对记者表示，当日主要是大行资金融出较少导致市场资金紧张，资金价格贵但是资金量还是较多的。“缴税加权再加MLF到期，可能导致大行不出资金。”

　　短期资金面的紧张并不能代表资金市场的整体趋势，长期资金来看价格并不高，该交易员对记者表示，随着财政资金的集中投放，资金面会转松，短期资金面边际偏紧的局面不会减持太长。

　　在一季度经济金融数据企稳的背景下，4月降准基本落空，市场预期也发生了改变。

　　此后两日，央行在18日和19日分别开展了800亿和200亿的7天逆回购，中标利率2.55%。19日隔夜shibor与均DR001较上日有所回落，隔夜shibor报2.661%，下降15BP；但交易所国债逆回购GC001盘中一度突破3.5%，与GC007出现倒挂。

　　不少分析人士认为，央行操作显示出货币政策边际收紧的趋势。国金证券首席固收分析师周岳表示，央行此次“锁长放短”而非市场此前预期的降准或者超量续做，信号释放明显，意味着短期内流动性边际宽松空间收窄，长端利率面临一定压力，同时预计央行也在为短期经济稳定后大概率出现的再度下滑留足政策空间。

　　市场预期的TMLF未出台，对于为何央行未使用TMLF操作来对冲资金缺口，民生银行首席研究员温彬对记者表示，一方面，目前银行在信贷投放的结构上已经有所改变，加大了对小微、民企的信贷投放力度，这说明畅通货币政策传导机制起到了一定成效，所以就降低了对TMLF这一定向支持小微、民企工具使用的需要。另一方面，TMLF的利率要比MLF低，在当前经济企稳后要防止资产泡沫吹大、通胀面临上行压力的背景下，央行需要维持当前合意的利率水平，利率进一步下行空间不大。

　　“锁长放短”货币政策或微调？

　　除了公开市场操作，央行近日公布的货币政策委员会一季度例会内容也引发市场猜测。历经一季度，委员会重提“把好货币政策总闸门，不搞大水漫灌”、逆周期调节力度从“更加注重”变为“坚持”、强调“保持战略定力”等表述。

　　中信证券固收团队认为，4月17日公开市场操作选择部分续作MLF+逆回购的方式对冲资金缺口，而放弃降准和TMLF操作，稳定短端货币、调控信贷冲动的目的明显。货币政策将延续观察阶段的谨慎态度，锁长放短操作特征凸显。

　　减量续作和逆回购的结合使用显示了央行操作不同以往的结构性差异，温彬也认为，考虑到宏观基本面、央行货币政策的倾向以及市场整体的流动性，可能不需要全额续作MLF来进行对冲，而是长短结合，进行一部分的短期投放，在保证市场整体流动性的基础上，对其进行结构性的调整。

　　此前，市场对于四月降准呼声很大，但是在近期宏观“利好”频出的情况下，降准基本落空。

　　3月29日，市场传闻央行将于4月1日降准0.5个百分点。当天夜间，央行紧急通过官方渠道辟谣。4月2日，央行通过旗下媒体透露，央行已就“4月1日起降准”谣言正式致函公安机关。

　　3月31日，国家统计局公布数据显示，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，比上月上升1.3个百分点，重回临界点以上，经济回暖信号超出市场预期。

　　4月12日，央行发布一季度金融数据：3月份人民币贷款增加1.69万亿元，同比多增5777亿元；3月份社会融资规模增量为2.86万亿元，比上年同期多1.28万亿元。亦大大超出市场预期。

　　温彬表示，根据央行的操作以及国家统计局公布的一季度数据分析，下一阶段，央行降准，包括定向降准的概率正在下降。“央行可能更多的还是通过公开市场操作，削峰填谷，保持这个流动性总体稳定和市场利率基本平稳。”

　　虽然短期降准搁浅，但是市场上关于降准、结构性降准的呼声依然存在。早些时候，市场认为缴税+中期借贷便利+地方债发行等因素会导致银行短期资金缺口，需要降准对冲。就此有观点认为，六月或是下一个降准落地的时间窗口。

　　4月17日召开的国务院常务会也透露对小微企业降低融资成本的要求，会议就进一步降低小微企业融资成本方面提出了四方面措施，其中，“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”被市场认为透露出针对中小银行结构性降准的信号。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委认为，短端利率波动的加大和央行在公开市场中有节制地投放，都释放出货币政策微调的信号。

　　针对央行是否降准的问题，鲁政委认为，是否降准6月可能会明朗。因为6月与7月MLF的到期量合计将达到约1.35万亿元，届时MLF到期规模之大可能需要通过降准来予以对冲。

　　但国盛证券固收首席分析师刘郁则认为，货币政策的边际收紧并非政策拐点，主要是针对一季度宏观杠杆率一定程度攀升的纠偏，避免过多资金流入地产引发房价出现新一轮上涨。

　　在刘郁看来，这种调整并非是货币政策拐点，而是意在平衡稳杠杆和稳增长，接下来一段时间可能仍处于货币政策观察期。“而且对地产的限制、约束见效后，需要面临谁来接棒稳增长的问题。届时宽货币加定向宽信用的组合可能仍是优先选项。”

　　而不管是“收”还是“放”，也许央行相机决策进行宏观调控的目标不会变，诸如，货币政策委员会第一季度例会称，继续深化金融体制改革，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，稳妥推进利率等关键领域改革，进一步疏通货币政策传导渠道。

责任编辑：李锋