中信证券罕见看空：中国人保A股不值这个价

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　　中信证券罕见看空！ 中国人保A股不值这个价

　　张志斌

　　[9天7板的走势使得中国人保成为次新股的领涨龙头，总市值攀升至5674亿元，成为A股市场总市值排名第11位的蓝筹大鳄。]

　　[中国人保A股周四的收盘价12.83元比H股的收盘价3.65港元（约为3.12元人民币）高出3倍有余。]

　　“卖出”评级！

　　这一中国A股市场罕见的评级居然出现在龙头券商中信证券（600030.SH）对中国人保（601319.SH）这样的蓝筹个股研报之中，实在是A股市场罕见的情况。而这一事件对于A股市场的影响如何，市场人士也是众说纷纭。

　　股价突飞猛进的中国人保

　　尽管整个保险板块在周四出现了小幅回调，但是近来的板块领涨龙头中国人保的涨势却呈现加速态势，全天一字涨停板封得结结实实，在以12.83元报收之后，中国人保的总市值也已攀升至5674亿元，成为A股市场总市值排名第11位的蓝筹大鳄。

　　中国人保A股近来的走势可谓异常强劲，9天7板的走势使得其成为次新股的领涨龙头，不过连续上涨也使得其A股和H股股价的差距越拉越大，

　　A股周四的收盘价12.83元比H股的收盘价3.65港元（约为3.12元人民币）高出3倍有余。

　　一份“卖出”评级的研报

　　虽然A股和H股的价差一直存在，但是在目前沪港通和深港通通道较为畅通的背景之下，如此之大的价差存在，显然不具有可持续性。也正是在此时，一份A股市场罕见的“卖出”评级研报横空出世。

　　这份研报的作者是中信证券研究部的非银行业分析师团队，从研报的作者署名顺序来看，主要执笔人应该是非银分析师童成墩。在这份题为《财险龙头，但A股显著高估》的中国人保投资价值分析报告中，中信证券非银行业分析师团队认为，公司是以财险为核心的综合保险集团。中国人保拥有人保财险、人保寿险、人保健康、人保资产、人保再保险、人保香港和人保养老等控股子公司。公司持有人保财险69%股权，是核心盈利来源。

　　承保盈利是中国人保内部首要的考核指标，持续领先同业，是公司寡头格局下规模优势的体现。公司规模优势能够保持，来自于渠道优势、区域优势和客户对大公司的选择。但在强竞争和强监管下，承保盈利能力有所下降。

　　从资产管理方面来看，人保资产的长期股权投资占比高于同业。截至2018年中期末，持有兴业银行、华夏银行等长期股权投资资产1014.7亿元，占投资资产比重为11.6%，按照权益法核算的投资收益率13%~15%。公司2015~2018年上半年总投资收益率分别为7.3%、5.8%、6.0%和5.1%，处于较高水平。

　　中信证券预计，受益于公司财产险业务13%左右的ROE水平，中国人保未来三年摊薄ROE为9%~10%左右，对应每股净资产复合增速为10%左右。参照市场估值平均水平，分别按PB和PEV分部估值看，预计公司2019年合理股价为每股4.71~5.38元，对应1.25~1.42倍PB，对应13.1~15.0倍PE。

　　中信证券认为，目前公司A股股价显著高于合理区间，按合理估值算，公司未来一年股价潜在下跌空间超过53.9%（记者注：报告是按周三收盘价11.66元计算的），存在较大的估值下行风险，首次覆盖给予中国人保A股“卖出”评级。

　　在报告中，中信证券非银行业分析师团队分别通过PB分部估值法和P/EV分部估值法给出的中国人保2019年合理估值为2085亿元和2378亿元，分别为其目前实际市值5674亿元的36.75%和41.91%。

　　市场影响如何

　　对于这样一份A股市场罕见的“卖出”评级研报，市场人士对其的解读也各不相同。甚至有市场人士猜测，这份研报的出台很可能是出于监管层的授意，理由是，即便是中信证券这样龙头券商的明星分析师，恐怕也没有能力去打破目前A股市场的现有生态，更不用说还要通过公司严格的风控管理体系将研报发出来了。

　　一位私募基金经理持这样观点：在他看来，这可能在一定程度上体现了监管层对于目前市场走势的一种态度。

　　“虽然资金短线对于像中国人保这样的个股炒得有点过火，但监管层还是希望通过更加市场化的方式来进行管理，而不是简单粗暴的一刀切，这或许是新主席上任之后监管的新方式。对于这种提醒的方式，还是乐见其成的，也有助于打破目前相对僵化的A股研究评价系统的固有生态。”前述私募经理称。

　　不过也有市场人士认为，无论研报背景如何，市场资金是否会买账却仍存疑问。对于短线资金而言，利用市场情绪拉高股价是其拿手好戏，估值水平高低并不是最重要的因素，以前连续涨停就会被特停都不能阻止游资继续拉高股价，这种出“卖出”评级研报的方式能否真正有效还要等待市场走势的检验。

责任编辑：李锋