凯丰投资刘建：分析师需要实事求是、解放思想

　　新浪财经讯 2019年4月20日-21日，由中国期货业协会主办的第十三届中国期货分析师暨场外衍生品论坛在杭州JW万豪酒店举办。本届论坛以“立足本源 高效融合 创新发展——期货及衍生品市场服务国家战略”为主题。新浪财经全程直播。

　　在21日下午举办的“分论坛：期货分析师人才培养”上，凯丰投资管理有限公司投资经理刘建以“如何培养具有买方能力的买方分析师”为主题发表演讲。

凯丰投资管理有限公司投资经理 刘建

　　据刘建介绍，凯丰投资对研究的要求是：实事求是，解放思想。

　　他认为，市场上主要分为三种思维，及卖方、买方及交易。分别对应：情报、参谋和指挥。

　　而期货行业分析人员不足的问题，在他看来，本质上来自于期货行业所面临的瓶颈问题，也正是因为其市场业务占比的偏低，也就导致期货市场很难支撑一个成熟的研究体系。

　　实际上，他认为，现在市场上的期货卖方上的分析师不是没有买方思维，而是太有买方思维，缺乏卖方思维，对自己的基本工作没有深入的研究。

　　实际上，在他看来，商品不存在公允可才考的定价模型，因此商品的分析可能更偏唯心，一般的思路主要考虑的供需情况。一般来说分为三种流派，即长期价值的回归，短期因素引发的波动，以及观测与实际情况之间的差异。而总的来看，最重要应该是预期差的变化。

　　至于买方思维的培养，在他看来，研究市场最该先研究自己。无论如何做人最重要的是开行，不必在意“如何成为XXX”，重要的是找到自己效用的最大值。

　　以下为文字实录：

　　刘  建：各位尊敬的领导，行业同仁，下午好。我是凯丰投资的刘 建，非常荣幸能和大家分享今天这个主题，刚才听了一下，我觉得李院长代表的是人才的供应方，邹博士代表了是人才的需求方，供需都讲了，还没有人代表人才说两句话，我就斗胆也代表分析师的广大群体分享一下自己的想法。

　　我记得6年前在上期所的优秀分析师培训的会上，邹博士也分享过这个内容，当时我是在下面聆听和学习，两力三好的概念对我随后的成长帮助很大。

　　今天没有想到有这样的殊荣能够跟邹博士在同一个讲台分享自己观点，至少这六年没白过，今天我讲的主题是、解放思想、实事求是。 这句话邓小平78年说的一句话，有熟悉我们的同仁知道我们公司是向来比较正能量的，也时常会从党和国家的政策中吸取一些营养。

　　开始之前，我先打个广告，这是我们公司公众号上，大家可以关注一下。这是我们老板吴总的一些思想，包括他对投研这么多年来的历程的回顾都是非常好的可以给分析师借鉴的参考，大家如果把我们公司分享的公众号看一遍，对于如何成为有买方思维的买方分析师都有自己的答案。包括像吴总提到的如何去作好研究，研究人员应该培养什么能力都有非常详细的讲解，我这里就不再展开。 上面还有一些包括我们同事历史研究的分享，比如农产品研究总监杨鸿宇，在去年年中的时候就明确提出来猪周期的大机会，包括今年对豆粕的机会都有详细的把握，大家可以作为参考去看一下。 我们公司很早以前就在基础研究在资产配制上面有投入，包括像我们天气和策略研究都是行业领先的，其他常规配置上，宏观，有色，能化，黑色，我们研究都做的很不错，如果大家今天对我讲的内容不满意，可以看我们公司的公众号，我们的同事比我优秀的多，他们的分享可能会给大家带来更多的指导。 上面是我们公司的分享，下面是我对这个问题自己的一些理解，我把这个课题分为三个部分，一部分就是什么叫做买方的研究思维这和卖方面有什么差异性买方思维怎么定义，第二是买方研究该做什么，第三是怎么样培养自己的卖方思维。 首先什么叫买方思维，在市场中存在三方面的主要的参与者，卖方研究院，买方研究员，交易经理。研究员我们以股票市场为例的话，卖方分析师应该做到对一个公司历史情况和未来预估的充分了解，更多的就是信息收集和数据处理，类似于战场上的情报员。买方研究员就是参谋长的职位，能够把行业上的信息对应到市场上的变化，同时能够根据他对市场上的理解提出一些策略。 对于交易员来讲就是应对与配置的能力，各种信息在市场中可能产生的一些影响，以及对整个组合该如何配置，相当于指挥官。

　　我们知道证券市场上买卖方是比较成熟的体系，职责上的划分比较清晰，所以可以以证券市场的买卖方为参考依据。我们可以看到在卖方覆盖比较少，而且比较精。一个研究院可能会跟15到20个标的，要么就是比较小的一级子行业要么就是比较大的一级子行业下面的大行业。 买方就相对范围小一些，但要求对多个行业，以及对市场有足够理解。像去年我跟的就是石化、化工和公用三个行业，相应券商一般的研究员要配10-15人。

　　所以卖方研究院要长期对一个行业进行长期的跟踪，他要持续的对行业进行梳理，对行业方向，优质公司进行持续跟踪，买方根据变化选择一些重点的行业。

　　研究目的上我们可以看到卖方更多的是服务，买方更多的是策略。但是实际上我们可以看到，卖方的服务也有一定的问题，就是功利性太强，右边这张图，大家可以看到报告数量和行情有非常强的相关性的。 比如一家我们很关注的大炼化的公司，去年上半年的时候每周有四到五篇的报告，从去年9月份的时候几乎没了，我们年初想要一些行业动态和盈利预测，但居然找不到有券商做。

　　不过平心而论，对券商来讲，剔除不必要的择时，他们的研究做的还是相对不错的。这里我就选了一个做OLED和分子筛的公司，把买方和卖方的报告做一个对比，卖方报告35页，里面对整个公司的历史以及整个行业的发展还有公司管理层的分析是比较详细的，这可以作为一个对行业和公司没有经历的买方或者交易员基本是可以的。 而买方报告则精简的多，进行了很多过滤得到了一份比较简短的报告，只有15页，很多内容也是卖方报告里面的。

　　那么我们再看一下期货行业，应该说目前最主要的问题不是研究自身而是整个行业。2018年整个期货行业全行盈利是13亿，今年3月份证券盈利超过150亿，今年目前的期货行业总是3万多，证券行业100多万，8倍多人的人对应100多倍的利润差异，以此来期货行业利润比其他的要少很多。

　　此外机构还有其他的买方的资金在整个期货市场中的规模目前占比还是比较少的，差不多800亿的规模，而公募基金差不多13万亿，加上私募加上保险再加上其他的一些机构有20万亿上下，比期货30倍以上。在这样的水平上整个期货行业是没有能力支撑起一个像证券一样完善的投研体系的，这是非常现实的背景，在6年前就是这样，现在似乎变化不大。 这是6年前听完邹博士演讲后我当时在公司内部的分享，把证券期货的相同公司的薪酬做一个对比，左边证券右边期货一一对应，比如中信期货跟中/信证券。我们可以看到2014年的时候比例是3倍左右，同这个跟国外同行对比也是非常非常大的差距。以前有很多海龟同事回来最喜欢问的一句话，国内的期货跟国外的期货怎么差这么多，不是皇冠上的明珠么？怎么国内期货属于行业内最垫脚的。

　　这可能是行业发展的问题，或许有一天我们看到了他的变化，但在目前情况下我觉得问题不在于是不是分析师有没有买方思维，而是期货研究员怎么获得内外部认可的统一的问题。

　　一个比较合格的研究员还是有内心的追求，他想通过其他方式来获取自己的一些价值认可，会热衷于做策略和交易，在这种情况下我觉得普通对于自己的主业做的不是那么的扎实，反而是对于比较高一级别的层次的需求做的更好一点。

　　我凭自己感觉的一个图，每个研究院有5种能力，数据处理能力、信息收集能力，主要就是人脉的处理还有包括对行业的认识，数据处理能力觉得是对既有信息的加工能力，同时还有市场的观察能力，把行业跟着和市场对应，策略提出能力和服务能力，正常来说期货的卖方研究院应该在信息、数据和服务三方面比较擅长。策略和市场他们还是关注相对少一点，这一部分是买方研究员来关注的，他们对于市场的了解程度其实还是不是特别深，包括对数据处理对信息的加工处理是比较弱的，他们在信息的收集能力是非常强的，当然这个也是分地区，像江浙这边的普通卖圈比较广泛的，主要圈子都在这块，期货分析师在混圈能力比华南要强在华南这边有自己的特长在市场策略提出这块比买方研究院要强。

　　目前卖方这块反倒不是缺少买方的思维而是对于自己卖方的工作没有做的特别扎实，现在还是做买方的工作，很多期货公司的研究员他对市场策略的提出能力比我们还要更强一点，包括他们对行业信息的收集，还有包括我们的择时能力比我们更强一点。

　　从这点来说我觉得跟主题的一些分歧，包括刚才其实邹功达博士讲了，对研究员的一些需求，大家有没有见过这种动物？叫做鼯鼠，这个老鼠的形状跟刚才的雷达图特别像，有一个东西叫做嫩牛五方，这个就是跟他非常像，他能飞、能跑、能挖洞，现在邹功达博士的要求挺高的，能宣传，又能作信息调研，又能帮助开发客户，这个要求太高了。使目前的期货研究员自己找不到一个合适的定位，什么都想做，做成了也不能有一些应有的回报，他们一旦做成之后直接跑买方了，他能力比买方还要强，我们可以看到期货公司没有特别特别出彩的让大家记得住的一些人，当然燕舞老师肯定有话说，他是我们的榜样。期货行业剩下的研究员可能很难实现这个要求，要么就是他有一些其他的想法。

　　这儿还有一张图，我想很多人看过，我是一名期货分析师，父母以为我是高端金融人士，业内朋友以为我每天赚一大堆钱，老板以为我天天在打游戏，理想中我以为我在市场弄潮，其实我在给大爷大妈算命。我觉得卖方研究员不缺买方思维，应该把自己的能力做好。

　　如果大家不信这点，我们随便下卖方的报告比如原油的，我搜了一下，比如以一周为例差不多报告在200多篇，6到20页的比例，不到10%；20页以上几乎没有，一周下来这么多报告大家可以看内容，非常注重策略，这种要求太高了，我们公司都不会要求每天都提策略。这个不是缺买方思维而是买方思维太重了，我们再对比一下买方的报告，这是我特别欣赏一个小朋友的报告，工作才两年，这个报告是56页，可以看到内容非常好，比卖方普遍做的好多，现在卖方过度的去做买方的东西，反而买方现在在做基础，我们的周报普通在60页以上，如果汇总在以上可以看到卖方这一点普通做的不是太好。

　　所以对我们来说，因为很多之前的卖方反而该有的行业的信息或者基础能力没有做好只能到买方这儿来补了，我们老板也提出来关于研究怎么做的方式，包括我们老板有一个专栏大家可以去看一看，很多非常好的真知灼见，对于研究员都有很好的指导作用，领导要给研究员一点空间。

　　什么是买方思维？我就讲一下我们对商品的一些思考，这也是我们的不成熟的意见，我觉得商品跟股票还有其他的资产不一样，商品是没有预期的现金流，只有商品是没有定价锚地的，商品的分析跟其他行业的分析就差了一点，商品分析更具有艺术性，没有可以参考的模型给予锚地的价值，商品的分析偏唯心的，也是看个人的造诣了。

　　目前常见的是静态思路，供需模型，蛛网模型，其他品种像塑料、螺纹钢都是以供需模型进行计算的，根据能进行推产量，根据库存推需求，根据下一阶段的需求跟下一阶段的供应。

　　我们觉得从长期来看商品是没有什么价值的，这个其实非常容易理解，因为商品已经过了那个阶段了，我们现在已经比较看中一带一路的需求，目前来看还需要一点时间。

　　对于商品来说我们从一级指数来看我们可以看到商品没有一个行业能跑赢债券的，从98年开始买煤炭、钢铁，商品其实长期没有投资价值的，只是波段性的投资价值，他必须以波段跟的很细这样才能赢得一些收益。

　　我们可以看到商品的波段比单个股票要低很多，商品跟行业板块差不多，比大盘指数差不多，一个波动不是那么大的品种上必须加杠杆，你加杠杆之后需要对行业把握的比较轻，所以商品的分析我们可能就是三种流派，我们第一，先是指一个长期的价值的线，蓝色的线是短期的波动，虚线指的是我们能观测到的一些波动，因为你能观测到的现象跟实际的变化是有一定的滞后的，一般是滞后两到四周，一般是长期价值的回归，我们可以看到股票市场中做的就是长期价值，不看短期波动，在商品里面不存在这样的东西，有2015年做的LB价差，而且这个需要抗太多年，做起来不如做股票。

　　短期变化需要有非常强的行业人脉能够跟比较细的数据同时你要需要对一些库存和其他因素有一个比较熟悉的把握，这个是比较适合一些以做信息优势为主要资金来做，第三类你没有信息优势，你是在华南的，你也可以去布一些点，雇一些人，我们往往会注重预期差的交易，你市场作反映信息跟你了解的信息之间的差异，就考虑这个是我们主要交易的模式。 所以说商品投资中我们觉得分这几类，跟预期差的，你是顺市场预期有长期价值的品种中，做股票长期买茅台，还是有收益的，这个就很难，这个预期伴随大众交易的情况，如果是合同交易者他们的能够看到市场的预期差，最牛的交易者是属于索罗斯这种，他就可以获取更高的收益。 这是三种主要的流派，我觉得对于买方人员可能更注重第二种，我们要怎么样了解市场预期，同时知道市场反映预期跟现实市场存在差异对卖方研究员比卖方研究员多了一个能力，认识市场怎么能反映预期。这是集中阶段不同的可能参与的交易模式，市场存在这样一个关系，主观世界跟客观世界的关系，他里面提到了，很多时候大家会想，我这么想市场会不会这么想在不停的纠结中，你想了那就做，你当时为什么这么做记录下来，等到对了或者错了，把他做一个复盘和归纳，市场跟你之间总有一个是对一个是错。

　　投资是很艺术性的工作，对我来说我一般做的研究基本上是这种形式，信息收集找主导因素，然后验证跟修整，实际上他对应的是科学的四个环节归纳、假设、推演、验证，其实也是非常简单的模式，可能每个人有自己的套路，不一定。

　　如何培养买方思维，我想首先讲一点东西，我们在经济学中有一个效用的东西，包括你的业余爱好，对于你个人的心灵舒适度和人生的追求都有，对于多数人的效用来说在一个点以下是凹函数，比如你追求钱，如果你愿意做在一千万以下你是凹函数对你来说你是风险喜好型的，对于一千万以上，你愿意不愿意掏一千万去博五千万的机会，对于很多人来说最大的效用点不一定是钱，可能是其他的东西。

　　我们知道大佬们，人类命运共同体，社会世界大团结，我们老板其实也是很有情怀的人他也不是特别重视物质，他很重视长期的东西。我们公司提出了口号，产业报国，真的，我们公司是一个很有情怀的公司。所以说你自己的效用值并不一定跟钱相关，五百万在杭州买套房子，过的很舒服，不一定按照别人的说法成为具备买方思维的卖方研究员，我前同事很多人还在坚持做研究，实际上对他来说很舒服，我自己过开心，我自己研究这个东西我很充实，不见得一定要有买方思维，要看你的想法。

　　你如果不喜欢这种东西你喜欢做研究，你想把市场理论搞的很清楚就可以了，你先研究清自己，我们老板，还有一位以前非常天才的交易员都说，你先认清自己，再认清市场，你都不知道自己要干什么，你内心还是很反抗的。我自己不是一个特别爱赌的人，我们有些同事上班交易、下班德州，周末还要跑到澳门去，他就适合做日内。我更喜欢看看书，我就寻找自己命格就可以了，认清自己认清市场。 买方思维，推荐几本书，因为股市涨了之后关于毛选的跟踪很多了，从毛泽东思想去看怎么做投资，我们觉得这几篇调查，还有论持久战，反对日本帝国主义的一些策略，这些就是非常好的研究策略的报告。

　　所以我觉得都是一些非常好的参考，大家可以多读读书，多思考。另外的就是研究跟交易的共性，不多说了，主要是学习跟思考还有决策的能力，另外就是研究跟交易的一些工作的概要，公司内部培训的东西，客观世界跟主观世界怎么样趋同的东西。

　　基本面研究的三个层次，自身的研究，投资者行为，对交易的一些风险理解，交易主要是四个方面，胜率、赔率、确定性、随机性。我们老板讲，从研究员转交易很容易陷入对确定性的追逐，这种情况下应该是多做一些价差还有产业层面的东西，少做一点单边的东西这样对你的成长会有帮助，这个在我们公司的公众号上都能够看到。

　　研究员需要具备的素养的“四力”，愿力，专注力、创新力跟洞察力，他需要你对市场的认知，这需要你在多年的研究和工作中介入起来，不要排斥一些约定俗成的东西，投资与经济这篇文章写了清了，你把毛选作为你的心得来看那觉得是最好的参考，在多种多样的信息和知识的堆砌之下慢慢培养自己的洞察力，才能够获取比其他人更多的市场理解。

　　另外就是认知构架在部分领域要认知市场，我在能化上相对有一点比较深入的理解，其他行业理解不深，自己至少有自己的历程之本，有一个行业和领域比市场认知更深一点，另外就是科学的思维模式，唯物论、辩证法，就是刚才讲的我们党这么多年的胜利法宝，我估计在座有不少党员大家都学过，很多人都记了。

　　独立思考不盲从，解放思想、实事求是。我们公司如果说有什么样的规定的话，就是把中国的一些很精髓的思想，党和国家的一些思想作为公司的理念来贯彻。 研究的相关方法论就是直接的目的，提升洞察力，重点还有其他的一些东西。买方研究的养成路径，目标和具有价值观的群体，刚才李院长和邹功达博士讲的都比较多我不重复了。最后也算是抛砖引玉。我这里只是做一个技术铺垫，这么多年大家没有们听研究员讲过内心的话，当然具体的该怎么做，请听下一场各位大咖的分享。

责任编辑：张瑶