孙涤：投资市场成为行为金融学应用最成功的一个市场

　　新浪财经讯 6月7日消息，东北财经大学、中国留美经济学会主办的东北财经大学“第五届星海论坛暨中国留美经济学会2019会长论坛”今日在大连举行，本次论坛的主题为经济政策与金融稳定的新挑战，美国加州州立大学长滩分校荣休教授孙涤出席论坛并发表演讲。

　　孙涤表示，投资市场成为行为金融学应用最成功的一个市场。假如你是充分理性的行为者、决策人，你会做什么情况呢？行为经济学和综合科学、演化心理学、神经认知科学等等，这不是理性与否的问题，因为人是一个长期演化积淀的成果，就像我们现在，我们如果碰到对抗的话，我们就天然跳到中国人的船上，而美国人天然就会倾向于跳到美国的船上，这跟理性没有关系。所谓理性分析自由意志在这个时候，事实上它非常凭感觉。

　　以下为演讲全文：

　　大家好，非常高兴有机会来到东北财经大学，大连是我非常喜欢的一个城市，第一次来的时候，还是从吉林过来，是在1996年，吉林的寒冬，我那时候作为学者，吉林的寒冬苦苦等候了一个冬天，一开春就到大连来，非常的春光明媚，所以印象很好。以后又来过多次，后来1999年的时候周小川行长刚到建行的时候，就把我邀为他的首席战略顾问，我就到建行工作。两年当中帮建行建立投资银行部，我任务首席总经理。

　　现在由于市场经济的开放，财经学院变成显学了，那些考分或者市场的需求都非常的高。我今天谈的一个题目就是谈认知方法，其实也是对经济学研究的检讨，这个问题当然是大，在这样一个场合下讲这样一个事情，可能会讲很久。所以，接下来20分钟讲到哪里算哪里。

　　2017年，经济学奖颁给《错误的行为》的作者，非常出名。大家有机会务必读一读，他是2015年出版的，2017年颁给他的理由就是他有一个关键性的贡献，沟通了两个领域，一个是经济学，另外是心理学，他建筑了一个桥梁。这个桥梁使这个领域得到迅猛的扩张，他只是用一种实证实验的方法。这个突破来自于进化演化心理学，人文的考古学，还有神经元的活动。其实他这个洞察力还不是来自于他自己，在一百多年以前，经济学认为总有一天几乎所有经济学科，经济学是皇冠上的一颗宝石，这些学科将都把它的那些所谓规律法则奠定在心理学的基础上。所以谈到他对经济决策或者金融决策的影响，大家都知道或者以前我们在读的时候教课本上是没有这些东西。以前讲来讲去，就讲第一象限的事情，如果金融不谈到亏损的话，就无从谈风险的控制。所以，我在建行做的一项工作，只要有效的建立风险管控，这是非常重要的，其实不但对一个银行机构，对所有的投资人，必须要面对亏损情况。但是我们以前的理论说，你的风险偏好，都是第一象限的东西，没有谈到下面亏损的情况。所以第三象限的东西没有谈到，也没有知道它的拐点，所以这个风险理论是非常之残缺不齐，但是它霸占了我们的头脑达400年之久。

　　所以前景理论成为心理学家对经济学基本的贡献，这篇理论也是被引用次数最多的一篇文章，我这里就不展开。这对于一个投资者来说，你们将来出去以后为客理财，为机构理财或者为自己理财，但是常不如人意的是你的投资绩效。前景理论就说输和赢大不一样，何以见得呢？这里斜率比较平缓，这里非常陡峭，总的来说，从行为的观察认为人们赔一块钱所带来的痛苦要赚多少钱带来的快乐来平衡呢？大概是2.5倍。据耶鲁一位学者认为，他认为可能要达到3倍。如果输一块要赢一块来Cover的话，这不符合人的心理。这是一个很简单的事实，这样风险理论能够统治经济学界和投资界达三、四百年之久的这样一个理论是有严重缺失的，这样的学说在经济学理论里面是比比皆是。

　　这个理论有几个新的贡献，一个是拐点在零点，马云他也有拐点，并不是他有两万亿的钱就跟我有什么不一样，他也不愿意输，或许对他来说，他竞争力非常强，他可能更不愿意输。

　　第二，投资要规避的是什么？就是使你的后悔最小化。第三，现在对于脑的造影，对立面可以用科学的方法揭示出来人不但对输和赢不一样，而且对一些极端的小概率事件非常敏感，像对于黑天鹅、灰犀牛。所以，简单来说正常的概率和小概率事情，我们知道赢和亏不一样，这里发生一个根本性的扭转。所以以至于人们常常会买那些航空保险，也去买那些乐透奖，这都有深厚的心理基础。小概率事件的时候，从风险厌恶的行为一下子转到风险偏好的行为，对亏的层面，从风险偏好的行为转为风险厌恶的行为，这种心理现象是普遍可以观察到的。推而广之，可以看到这本书里写的很多这些事情都写的非常调诡，从前景理论的创造者，一个心理学家得了经济诺奖，这两个人不但发现前景理论，还有诸多的发现。这有一个趋于极端的情况下，会有人天生的倾向于贪婪或者天生的倾向于恐惧，这是有深厚的人经过千百万年演化而积淀那些固有的偏向或者他有种直觉的方法。

　　我们现在面临的将是这种情况，就是非常难以预测不确定性的情况下，比如说贸易战将会演化或者恶化到什么程度，而且你会发觉每个人在这个时候有固有的倾向，会抱团，在这个时候我们说民翠情绪高涨，但是人为什么抱团，为什么抱这个范围的团？可以看到我们有很多人不管信息怎么样，不管理性分析要求你怎么样。所以，敏感的我就不讲了。

　　这是书里有一幅画，就是讲凯恩斯说股票市场投资的选择或者风险规避，其实像“选美”实验，他发觉在某些规则下为了符合逻辑，是一个非常荒唐的结果。如果大家有机会看中文的译本，台湾也有译本，这个《错误的行为》读一下，也很好读，他写的非常通顺。

　　你认为根源在哪里？比如说用生产理论讲起来，金融上的决策有一个非常有意思的现象，你可以从一个生产者，可以在一秒钟或者不到一秒钟，高频交易的话，变成一个需求方，对冲基金就是这样，我们可以卖空和买空，做多和做空，买多或者是卖红，这个是瞬息之间，不太可能做到的。我们现在做手机华为的话，我们发现做手机不赚钱，你可以卖空手机吗，不行的。所以很多的生产理论，在金融交易这方面都适用。我们发现照理，金融交易，投资市场，它的信息，交易的反复频度，数据的积累，它的透明程度，错了以后改正的机会，确实来说，我们做过投资的人都知道，它可以错的非常离谱，还不得到纠正，或者要纠正就是一下子垮下去，一下子变成飙升的牛市。

　　所以，这些问题，投资市场成为行为金融学应用最成功的一个市场。假如你是充分理性的行为者、决策人，你会做什么情况呢？行为经济学和综合科学、演化心理学、神经认知科学等等，这不是理性与否的问题，因为人是一个长期演化积淀的成果，就像我们现在，我们如果碰到对抗的话，我们就天然跳到中国人的船上，而美国人天然就会倾向于跳到美国的船上，这跟理性没有关系。所谓理性分析自由意志在这个时候，事实上它非常凭感觉。所以，完全理性的假设，起码有三个限度没有注意。当你发现交易费用高和低的时候，黄皮肤外表跟我相仿的，或者口音带有上海或者江浙口音，我天然就会倾向于信任他。如果他像印度人一样，我天生就对他表示怀疑，很多心理上可以测试的。一个小的孩子，6个月以上就可以给他一个非常快的显示一个照片，这个人是白人，这个人是黑人，他脑电波马上会表示出来不同的波长和强度。所以交易费用不是一个理性分析的结果，因为信任的基础，就像我们一个操作系统一样，已经是嵌入到你的偏好之中。我们跟另外一个人交往，做一笔交易并不只是做一笔交易，我们只是觉得我们会做若干笔交易，总的结果会怎么样，在银行里这叫杂差，不是每一笔就结清了。

　　可以看看《穷查理宝殿》，有很多偏恶，查理茫格上有25种从众的倾向，比如说锚定的倾向。你待我怎么样我也待你怎么样，一个人，一个族群无不如此。从孔子来讲就是己所不欲勿施于人。大家还可以看看这本书《快恩慢想》，台湾也有译本叫《思想快与慢》，文采还是大陆翻的好。现在的情况更复杂，以至于你往往会造成偏差。讲了行为科学的进展，对我们每个人都有关系的，今天就开一个简短的头，我在读书的时候教课本里没有这些东西，我相信现在教课本里这些还不是主流，但是我们学的主流往往不管用。谢谢大家。

责任编辑：张译文