文/新浪港股（微信公众号xlgg-sina）专栏作家 陈治中
中期内，港股市场跨年上行的格局不会因短期震荡而改变。因此，任何短期震荡都是执行低位买入的战术性机会。
◆调整是外围因素与内部因素共振的结果，短期并无重大实质性利空
10月19日，恒生指数触及近2两年来的高点后，整体走势平稳，但尾盘突现放量下跌，全天收跌1.92%，为今年以来较大单日跌幅。从市场来看，我们认为两方面的原因或诱发了此次的大幅调整：1）西班牙加泰洛尼亚问题引起海外市场避险情绪上升，国际投资者对包括港股在内的部分亚太/新兴市场有避险卖出的需求；2）今日发布的中国3季度宏观数据略微偏弱，给市场情绪也带来了压制。我们认为此两方面的原因共振，是市场调整的主要原因。虽然3季度数据和监管层政策动向对市场还有更多持续性影响，但短期影响仍主要体现在投资者预期和情绪上，并非实质性的重大利空。
◆行情趋势未逆转，年终调整压力大大弱于去年同期
投资者普遍担忧年底前，美元加息可能会触发获利了结压力加速释放。我们认为，中报后恒指的估值并未进一步扩张。除获利了结压力外，市场的内生调整压力并不显著。今年底明年初，港股市场的调整压力将显著弱于去年同期。
具体来说：1）美元加息的冲击要弱于去年，因预期加息幅度更小，且和其他货币（特别是欧元）的政策由背向变为同向。2）全球经济复苏为权益市场上涨提供支持，本轮权益普涨的基本面基础整体健康，估值泡沫较资产荒时期（15-16年）明显改善。3）国际资金持续净流入中国资产。资金多入少出，市场多涨少跌，市场的战术性调整的幅度也将大大弱于去年同期。4）业绩增长顺利消化估值，内生调整压力下降。估值切换后，港股整体估值将降至近年均值，优势再次凸显。且结构更为健康，估值分布基本对应业绩表现，有助改善风险防御能力。
◆恒指有望刷新历史高点，做多的战略方向不变，回调是买入的时机
恒生指数全市场中报业绩增长已达2600亿，3季度业绩情况更好于2季度，全年有望大幅超预期。如不考虑基数效应的影响，全年业绩增速有可能达到30%，叠加人民币升值效应后，还有进一步上调的空间。17年年度业绩完全兑现后，恒指历史高点（32000点）对应的17年估值仍不足12xPE，这意味着至明年2季度前，恒指有较大希望刷新历史高点记录。因此，在估值切换期间（今年底明年初），获利了结冲动将被破顶预期压制，市场的回调幅度和时间都将有限。长假后，港股通资金仍然维持净流入格局，且卖出资金未有显著增长。而在今天尾盘的急跌中，港股通资金加速低位买入，均说明南下资金的做多欲望仍然强烈，投资者对市场上行的信心仍然充足。
中期内，港股市场跨年上行的格局不会因短期震荡而改变。因此，任何短期震荡都是执行低位买入的战术性机会。在具体配置方向上，我们维持“风格切换，资金重归权重及低估值”的投资逻辑，推荐中资银行、保险、轨交（设备）、公用板块，并重点建议在震荡中回调买入中资银行、保险以及部分跌幅过大，且业绩情况良好的中资周期标的。
1调整是外围因素触发短期共振，并无重大利空
10月19日，恒生指数触及近2两年来的高点后，整体走势平稳，但尾盘突现放量下跌，全天收跌1.92%，为今年以来较大单日跌幅。从市场来看，我们认为两方面的原因或诱发了此次的大幅调整：
1）西班牙加泰洛尼亚问题引起海外市场避险情绪上升，国际投资者对包括港股在内的部分亚太/新兴市场有避险卖出的需求。
2）今日发布的中国3季度宏观数据略微偏弱，给市场情绪也带来了压制。我们认为此两方面的原因共振，是市场调整的主要原因。虽然3季度数据和监管层政策动向对市场还有更多持续性影响，但短期影响仍主要体现在投资者预期和情绪上，并非实质性的重大利空。
2行情趋势未逆转，年终调整压力大大弱于去年同期
我们在近期的路演中，发现投资者普遍担忧年底前，美元加息可能会触发获利了结压力加速释放。但与此同时，投资者也普遍认为今年港股市场的上涨得到了业绩增长的支持。尤其在中报后，恒指的估值并未进一步扩张。除获利了结压力外，市场的内生调整压力并不显著。
我们认为，今年底明年初，港股市场的调整压力将显著弱于去年同期，原因包括：
1）美元加息的冲击要弱于去年。16年底，美元再次加息时，联储已经连续10个月按兵不动，当时市场认为联储重启加息后将会连续加息100bp以上。更重要的是，当时欧元区经济复苏趋势未确立，欧央行仍坚持进一步宽松立场。全球主要货币（包括人民币）和美元货币政策存在极大裂口，促使美元加速走强。而特朗普当选及其财政政策取向进一步加剧了这一趋势。与之相对，当前全球主要货币（尤其是欧元）政策已明确转向，美元指数上行空间大大受限。全球其他市场也不会再度面临长端利率被动快速抬升的窘境，且汇率波动导致的资金流动也将更为和缓。
2）全球经济复苏为权益市场上涨提供支持。今年全球权益市场基本普涨，但其背后是全球经济性的经济复苏格局不断改善，并促进各主要股指的盈利基础显著抬升。其中，实际经济（非金融）行业的盈利复苏成为主要推动力量。因此，本轮权益普涨的基本面基础整体健康，估值泡沫较资产荒时期（15-16年）明显改善，对（长端）利率上行的抵御能力大大增强。并可能继续收益于风险偏好回升推动资金脱债入股。
3）国际资金持续净流入中国资产。具体到港股市场而言，全球市场整体向好，且回调压力可控的大背景下；以及在人民币汇率稳定性，人民币资产质量（实体资金盈利能力和金融资产安全性）改善的大趋势下，港股市场及中国资产整体的吸引力将稳步抬升。国际资金整体仍将呈现回流格局。资金多入少出，市场多涨少跌，市场的战术性调整的幅度也将大大弱于去年同期。
4）业绩增长顺利消化估值，内生调整压力下降。我们在长假前的报告《是时候再说港股仍然便宜了》中指出，港股估值切换至17年业绩后，整体估值水平将降至近年均值水平，估值优势再次凸显。因此，在今年底明年初的估值切换阶段，市场估值水平相对去年高点扩张幅度有限。更重要的是，与去年同期相比，当前市场的估值结构分布更为健康。去年底港股市场低增长板块（非中资股为主）估值泡沫严重，而今年内估值基本对应业绩表现，对无风险利率变化和资金流动的防御能力大大增强。
3恒指有望刷新历史新高；做多的战略方向不变，注意抓住回调买入的战术时机
本轮行情发展至今，恒指业绩实际仍未突破2015年2季度高点水平。以TTM EPS计算，当前恒指EPS仍低于前期高点超过12%。
然而，港股业绩从中报开始大幅度超出预期。港股市场中报单期录得12年以来的业绩增速高峰，高于12-13年稳增长时期水平。全市场（主板）单期业绩同比增速达26.37%。其中，中资股为22.77%（以港币计），但其中包含人民币贬值的损失，人民币财报的同比增幅则为30.48%；非中资股为34.92%。
港股市场的业绩改善趋势已经在中报得到较充分的体现。依照2016年年报后的业绩预期数字，今年全市场的业绩增幅在3200亿左右，同比增长15%。然而，中报单期内，全市场业绩增长已达2600亿，3季度业绩情况更好于2季度，全年有望大幅超预期。如不考虑基数效应的影响，全年业绩增速有可能达到30%，叠加人民币升值效应后，还有进一步上调的空间。
而即使以30%的业绩增长计算，业绩兑现后2017年上市公司年度业绩完全兑现后，恒指历史高点（32000点）对应的估值将不足12xPE，这意味着最迟至明年2季度前，恒指有很大希望刷新历史高点记录。
因此，在估值切换期间（今年底明年初），港股市场的获利了结冲动将被破顶预期压制，市场的回调幅度和持续时间都将十分有限。长假后，港股通资金仍然维持净流入格局，且卖出资金未有显著增长。而在今天尾盘的急跌中，港股通资金加速低位买入，均说明南下资金的做多欲望仍然强烈，投资者对市场上行的信心仍然充足。
中期内，港股市场跨年上行的格局不会因短期震荡而改变。因此，任何短期震荡都是执行低位买入的战术性机会。在具体配置方向上，我们维持“风格切换，资金重归权重及低估值”的投资逻辑，推荐中资银行、保险、轨交（设备）、公用板块，并重点建议在震荡中回调买入中资银行、保险以及部分跌幅过大，且业绩情况良好的中资周期标的。
(本文作者介绍：光大证券海外策略首席分析师，2016年新财富最佳分析师评选第一名。)
责任编辑：张海营
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