文/张卫华
油价下跌对于低迷的全球经济来说，无疑是一大利好。但那些按照100美元/桶油价制定预算的产油国和油企，他们可能必须做好过紧日子的打算。
油价下跌是阴谋还是周期？冬天即将到来之际，人们还在担心乌克兰危机会否影响俄罗斯出口欧洲的天然气，国际能源市场却上演了另外一幕大戏：今年6月以来，布伦特(BRENT)原油价格从年内高点115美元/桶持续下跌，收在85美元/桶附近，累计跌幅近25%，创下2010年12月以来的新低。与此同时，美国西德克萨斯(WTI)原油价格也一路走低，逼近80美元关口，跌幅近20%。而市场仍然在寻找油价的底部。
围绕这一轮油价下跌，市场上有诸多不同的声音。其中尤以阴谋论者最为吸引眼球，不少人认为，美国联手沙特打压油价，目的就是为了让严重依赖原油出口的俄罗斯遭受重创。另外一部分更加冷静的分析师则认为，此番油价下跌，实际上是始于2002年的大宗商品超级周期的一部分，唯2008年金融危机让其有所推迟。但该来的总归还是来了。
阴谋论的想象
阴谋论者的逻辑环环相扣：俄罗斯在乌克兰导演的一切让美、欧必欲制之而后快。但欧盟油气进口高度依赖俄罗斯，因而对实施制裁投鼠忌器。于是，美国联手其传统盟友、“中东油库”沙特采取行动。前者调动资源在金融市场打压油价；后者坚持维持产量，确保供应，使得油价不至因为供应收紧而回升。俄罗斯预算近70%来自油气出口，一旦油价下跌，收入势必缩水，俄罗斯经济前景黯淡，资本外流，卢布贬值，损失自然惨重，最终必然向美国妥协。
回顾上世纪80年代那一轮油价下跌，此番油价下跌与该次有诸多相似之处。1980年代，美、欧原油消费低迷，而同期北海油田的发现又给市场带来了大量新的资源；这一次，全球经济增速放缓，亚洲等新兴经济体，尤其是中国经济状况欠佳，导致需求面临诸多不确定性——此前，正是中国经济的快速增长以及由此带来的对能源的大量需求，启动了上一轮油价快速上涨。美国页岩油等非常规资源的成功开发，给市场带来了大量新的资源，全球原油市场可能面临为期数年的供应过剩，这是本世纪初以来沙特和欧佩克都不曾遭遇的局面。
面对类似局面，上一次，沙特的做法是将其产量由1980年的1000万桶的日产量，调低至1985、1986年的250万桶，试图通过削减市场供应来维持油价。而这一次，沙特非但无意削减产量，还主动降低官方报价来保住市场份额。沙特一反常态，坚持不削减产量，让阴谋论者确信其必然参与了某种幕后交易。
问题在于，沙特1980年代削减产量的做法，并未获得预期的效果。首先，其他产油国，包括欧佩克成员国和英国、挪威等非欧佩克成员国并未跟随减产，减产成为沙特的独角戏。油价非但没有回升，反而持续数年跌势，导致沙特连续16年深陷预算赤字之中，国家债务深重。直到1985年，沙特改弦更张，逐步提升产量——尽管其产量的提升再一次导致了油价的大幅下挫，但却为最终的回升铺平了道路。
市场在检讨沙特当年的做法时认为，其错误在于希望通过减产来支撑价格，但价格终归还是持续下行。相反，他们应该降低对价格的关注，持续生产，以此来保住市场份额，让那些成本高的产量在价格低迷时退出市场。这一次，沙特从一开始就采取了这一策略。阴谋论者看到了开头，却忽视了结尾。
事实上，尽管美国通过为沙特提供安全保护以换取安全、可靠和合理价位的原油供应的说法一直以来颇有市场，美国与沙特之间的传统友好关系也确实存在，但这种关系对油价的作用却很难画上等号。路透社资深大宗商品和能源市场分析师约翰？肯普在其一篇专门讨论沙特石油政策的文章中不无沮丧地写道：一旦牵涉到油价与石油产量，美国历任总统都发现他们对沙特的影响力极其有限。此外，沙特的闲置产能，在很大程度上也是一个值得怀疑的命题——沙特的原油出口于1980年达到1000万桶/天的峰值，沙特所谓的闲置产能，多是以老油田的退化产能的形式存在。没有任何证据表明沙特刻意建设了闲置产能以备国际原油市场发生供应紧张的状况——如果说沙特确实存在一部分闲置产能，也更多是因为当初对市场的误判和计划错误。
至于沙特被称之为国际原油市场的生产调节者，也有夸大之嫌。根据BP能源统计，沙特的原油产量1990年代中期以来，基本稳定在全球石油产量的12-13%、欧佩克产量的30-35%左右。有观察者认为沙特填补了伊朗遭到制裁后以及利比亚、苏丹、叙利亚等动乱地区的减产的原油，但2011年以来，沙特的原油出口基本稳定在一个水平。2003年以来，沙特原油出口就维持稳定。真正填补缺口的是美国的页岩油。
此外，沙特还经常会被视为世界原油市场的“央行[微博]”，通过增加供应或削减供应来控制油价。在肯普看来，这同样是夸大之词。短期来看，沙特及其中东的盟友，甚至欧佩克所有成员国共同行动，也只可能对油价波动产生微弱影响。过去三十年的油价变动，多来自欧佩克之外的因素，更别提沙特一个国家了。
超级周期的逻辑
石油市场有一条古老的箴言：油价下跌，投资削减，供应短缺，油价攀升，投资增加，如此循环往复。因此，石油业总是经历漫长、缓慢而又深刻的供需和价格周期。在周期论者看来，本轮油价下跌不过是诸多周期中的一个而已。
按照约翰？肯普的分析，要从一个更长的时间维度和更准确的框架来审视此轮油价周期。一方面，此类油价周期上涨的起点应追溯至2002年，是与大宗商品上涨周期同步的一轮油价上涨周期——油价从来都没有孤立于其他大宗商品而走出一个完全独立的行情。另一方面，要将2008年金融危机爆发至2011年初这一时间段剔除来进行分析。因为金融危机及随后的全球性经济衰退，导致原油需求下降，严重扭曲了油价。但这一暂时性影响，并不能改变油价的长期性趋势。从这一分析视角来看，则近期油价下跌，是2008年2月以来的新低——2008年7月，油价曾一度冲高至147美元，创下历史最高。倘若考虑通货膨胀因素，则布伦特油价是2007年10月以来的最低。
肯普进一步通过其他大宗商品的周期走势进行情况来进行了比较。2002-2008年间，欧洲煤炭市场经历了一轮煤价暴涨，紧随其后便是衰退，2011年部分恢复之后，随之进入一个缓慢的下行周期，下一个市场高点总低于上一个市场高点，整个市场就这样波浪式下降。铜、铝等有色金属市场走势莫不如是。
原油也不例外。2008年7月创下历史高位以来，每一个暂时高位都较前一个价格高位低。意味着供应和需求正不断进行着调整，从而形成了价格逐渐下行的趋势。
与其他大宗商品存在一定差异的是，由于原油的供应和需求存在明显的经济和技术惯性。往往需要数年时间，价格变化才能对生产和消费构成实质性影响，这也是为什么数年之前的高油价，其对供应的影响，直到今天才被市场真切地感觉到。但一旦趋势形成，便难以驾驭或反转。正如2008年油价需要涨至一个历史性高点，方能消化系统的惯性，进而导致供应大幅增加、需求过度收缩一样，此番油价下跌，也很可能矫枉过正，达到一个超出市场预期的低点方能止步。
持超级周期观点的分析者认为，影响油价周期的逻辑依然适用，只是需要加入更多的变量。比如，今天我们在研究油价周期时，相较于十年前，需要考虑非常规油气——正是因为高油价的刺激，才使得水力压裂和水平井技术在北美页岩区块的应用成为可能。而技术改进和学习曲线让达科他州90%的页岩油产量即便在油价60美元/桶的市况下，依然具有经济性。曾经的边际因素，正在扮演越来越中心的角色。同时，我们还要进一步考虑天然气等石油制品的替代能源。各种因素，与传统的供求格局、金融市场、地缘政治等一起，构成一个影响油价周期更为复杂的图谱。
新“七姊妹”的艰难时世
无论是阴谋造就，还是周期使然，在这个市场里都必须直面其冷暖。皇家壳牌、BP、埃克森-美孚、雪佛龙、道达尔、埃尼和挪威国油等西方七大石油巨头，我们姑且将其称之为新“七姊妹”，原本已经状况不佳，油价走熊让他们更是雪上加霜。
一是投资放大与分红让巨头们入不敷出。根据摩根？斯坦利分析，2013年，新“七姊妹”累计产生了2070亿美元的现金流，但资本投入高达2090亿美元，同时向投资者派发了530亿美元的红利。尽管油价运行在110美元上下，新“七姊妹”共计亏损达550亿美元。
尽管他们向投资者承诺将通过削减投资、降低运营成本来改善经营状况，但哈萨克斯坦的卡沙甘、澳大利亚的高登等投资高达500亿美元的巨型项目屡屡需要增加投资，且一再延期，使得相关支出不断攀升。但除非油价跌至90美元下方，大鳄们预计将很难搁置此类项目。
另一项让巨头们不敢轻易削减的支出是股东的分红。尽管油价近期急跌，但埃克森、埃尼的交易情况依然如油价100美元上方一样活跃，原因就在于其可观的分红，有的分红高达6%。近几年，由于银根宽松，巨头们可以以较低成本获得资金——除了埃克森，其他巨头们支付的红利均高于借贷成本。但是，如果历史性的低利率不再，他们将无法通过借贷的方式来支付红利了。支付如此高的红利，巨头们无异于自噬——来年，他们需要售卖上百亿的资产来填补资金黑洞。
二是巨头们的市场控制力削弱。2003年，全球原油日产量7960万桶，其中埃克森、壳牌、BP、道达尔、雪佛龙、埃尼日产1150万桶，占比约14.5%。十年后，全球原油日产量增加至9160万桶，而他们的日产量则降至950万桶，仅占10.4%左右。其市场控制力严重削弱。这一轮全球原油产量增长的驱动力，如美国页岩油爆发式增长，主要来自中型乃至小型的石油公司，如阿纳达科、阿帕奇、西方石油公司、德文等，而非来自新“七姊妹”。
与此同时，过去四年里，新“七姊妹”售卖的资产累计价值1500亿美元，他们正由过去的“巨无霸”向“小霸王”过渡。毫无疑问他们仍然是全球数得着的大公司，但已没有能力操控油价以适应自己的投资周期了。
2013年，新“七姊妹”中大多数企业需要120-130美元的油价方能实现预算平衡。根据摩根斯坦利测算，基于2016年油价位于110美元的水平，通过削减开支，他们有望实现收支平衡，但油价每下跌10美元，他们的营收即下降12%。除了售卖项目、油田、炼厂等资产来筹措资金、收缩规模之外，新“七姊妹”已经没有太多手段来应对这一轮油价下跌。
三是合纵连横已然不现实。并购是保持行业地位的有效办法。1990年代，石油界便爆发了一轮超级并购，新“七姊妹”正是这一轮并购的产物——BP买下了阿莫科和阿科，埃克森收购了美孚，道达尔则将埃尔夫和菲纳收入囊中。
但历史重演已经几乎没有可能了。因为大多数容易操作的超级并购都已经并购结束。很难想象盎格鲁-美利坚背景的BP愿意并购法国背景的道达尔。有投行界人士认为，新“七姊妹”眼下的战略主要在于资本纪律和自由现金流，而不是超级并购。
油价走势的迷思
在市场趋势正在发生变化的背景下预测油价走势，注定是一件不可能完成的任务。尤其是考虑到，欧佩克成员国之间对于下一步该采取何种措施仍存在巨大分歧——委内瑞拉早已开始呼吁减产，而沙特、科威特似乎已经做好了短期内接受低油价的准备。此外，考虑到欧佩克产量仅占全球石油产量40%左右，而非欧佩克成员国对于油价的立场和下一步该采取的措施，更是莫衷一是。油价的走势因此更加扑朔迷离。
这一点在各大机构对未来油价的预测上得到了充分的体现。有多少家机构预期油价下跌，就有多少家机构预测短期内油价将反弹。摩根大通近日在研究报告中称，尽管当前布伦特和西德克萨斯原油都已跌入熊市，但预计年底油价将反弹，明后两年将继续攀升。而汇丰银(HSBC)则宣布维持2015年布伦特原油价格预估在95美元/桶不变。
在国际能源署执行总干事范德胡芬女士看来，油价下跌对于低迷的全球经济来说，无疑是一大利好。但在诸多能源投资人士看来，油价低于100美元/桶的情况下，行业将无法实现可持续发展，诸多石油输出国也将难以实现预算平衡。毫无疑问，那些按照100美元/桶油价制定预算的产油国和油企，他们可能必须做好过紧日子的打算。
(本文作者介绍：《能源》杂志（微信公告：energymagazine）——深度关注能源经济现象。)
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