资本外流在2016年达到峰值，内资外流成为主导性因素

2017年02月20日13:43 作者:盘古看宏观 (0)+1

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）机构专栏盘古看宏观作者张明、郑联盛、王宇哲、杨晓晨、周济

　　2016年，内资外流取代外资外撤，成为其他投资项净流出的主导型因素。不断扩大的误差与遗漏项净流出值得高度重视。随着外管局针对跨境资本流动的监管措施的不断加强，预计2017年资本账户逆差低于2016年，但也不排除资本外流在特定情形下再度加剧的可能性。

　　近期，外管局公布了2016年第四季度及全年国际收支初步数据，本文将结合最新数据以及2016Q3国际收支表的详细数据，对当前中国资本外流的现状与趋势进行分析。

　　如表1所示，从年度国际收支来看，中国在2014年至2016年期间已经连续三年面临资本账户净流出。年度资本流出规模呈现不断增长态势，在2016年达到4903亿美元，三年达到1.03万亿美元。由于资本账户逆差在2015年与2016年均超过经常账户顺差，导致这两年中国的外汇储备规模分别下降了3423与4487亿美元（表2）。

表1 中国的年度国际收支

表2 中国的年度外汇储备增量

　　从季度国际收支来看（表3），从2014年第二季度至2016年第四季度，中国已经连续11个季度面临持续的资本账户逆差，且季度资本账户逆差总体上呈现不断扩大趋势。在2016年第四季度，资本账户逆差达到1872亿美元的峰值。这11个季度的资本账户逆差累计达到1.11万亿美元。

表3 中国的季度国际收支

　　考察季度经常账户的细项（表4），不难发现，在经常账户的四个细项中，中国只有货物贸易是持续顺差，而服务贸易、初次收入与二次收入这三个细项目前均是持续逆差。值得关注的是近年来服务贸易逆差的不断扩大，2016年的服务贸易逆差达到创纪录的2423亿美元，显著超过2014年的1724亿美元以及2015年的1824亿美元。我们认为，在2016年的服务贸易逆差中，有相当一部分是隐蔽的资本外流。

表4 中国的季度经常账户

　　考察季度金融账户的细项（表5），不难看出，其他投资项的净流出是中国资本账户逆差的主要来源。不过，在2016年前三个季度，直接投资项的净流出规模也相当之大。事实上，2016年是改革开放以来首个对外直接投资超过外商直接投资的年份，该年直接投资项出现了585亿美元的净流出。但如表5与表6所示，在2016年Q4，直接投资项再度出现净流入，这一方面源自外商来华投资的反弹，另一方面则源于监管加强后中国对外直接投资在2016年下半年的下降。

表5 中国的季度金融账户

表6 季度直接投资的资产方与负债方

　　从季度证券投资来看（表7），在2016年第1季度，非居民对华债券投资一度大规模收缩。但随着2016年中国政府加大开放国内债券市场力度以及人民币加入SDR的影响，2016年第二季度与第三季度，非居民对华债券投资显著增长。这使得证券投资项在2016年第二季度出现了2014年第四季度以来的首次净流入（表5）。

表7 季度证券投资的资产方与负债方

　　从季度其他投资的资产方与负债方来看（表8），在2016年第二季度与第三季度，非居民的其他投资已经恢复流入，而居民的其他投资在2016Q3达到流出的峰值（1271亿美元）。因此，如果说2015年外资外撤是其他投资项净流出的主导因素（外资外撤达到3515亿美元，而内资外流仅为1276亿美元），那么在2016年前三季度，内资外流已经取代外资外撤，成为中国其他投资项流出的主导因素（非居民出现184亿美元净流入，而内资外流达到1991亿美元）。如图9所示，在2016年的内资外流中，存款项净流出是一个持续的贡献因素，而在2016Q3，贸易信贷项净流出突然放大，成为推高其他投资净流出的主要因素。

表8 季度其他投资的资产方与负债方

表9 季度其他投资的资产方

　　最后必须指出的是，从2014年起，错误与遗漏项的净流出就成为中国资本外流的主要组成部分之一。在2014年、2015年与2016年前三季度，错误与遗漏项净流出分别达到1083、1882与1633亿美元。在2016年第3季度，错误与遗漏项净流出达到743亿美元的季度峰值。这意味着，当外管局收紧传统的资本外流渠道之后，地下渠道日益成为资本外流的重要通道。