民间投资下滑是因为信心不足

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 沈建光

　　去年三季度以后，汇率市场的异常波动和随后金融市场的动荡、摇摆不定的宏观政策信号、举步维艰的国有企业改革，乃至于对民间企业家私人产权保护不足等诸多因素，可能都对于企业家信心产生了负面影响。

民间投资下滑是因为信心不足

　　今年以来，民间投资持续恶化，1月-5月，民间投资同比名义增长3.9%。其中，5月单月增长不足1%，创出这一数据自2005年公布以来的最低记录。对此，决策层已有所警觉，“权威人士”在5月9日人民日报头版的关于中国经济形势判断的文章中，将民营企业投资大幅下降列举为中国经济的首要风险点。5月4日的国务院常务会议也专题研究民营企业投资增速大幅下滑的问题，并且罕见的派出多个督查组奔赴地方，排查民营企业所面临的困境。

　　考虑到2015年民营企业固定资产投资占全社会固定资产投资超过六成，而稳投资正是中国经济稳增长的关键，提振民营企业投资对于中国经济的意义不言而喻。

　　从历史数据上看，除了2009年-2010年“4万亿”经济刺激时期之外，民营企业固定资产投资增速一直高于政府和国有企业的投资增速。民营固定资产投资占全部固定资产投资的比重也在过去十年间上升了超过30%。但自2011年以来，民间固定资产投资的增速不断下滑，与公共部门固定资产投资增速的差距越来越小，并于去年9月被公共部门的固定资产投资所赶超，“国进民退”的现象凸显出来。

　　为何近五年以来民间固定资产投资增速的趋势性下滑？在笔者看来，金融危机以来，中国经济面临结构转型，经济增速下滑以及投资回报下降或是最主要原因。而其中，国企民企投资增速的相对变化，或许与以下三点原因有关：一是伴随着中国劳动力成本和其他成本不断上升，以民营企业为主导的中国制造业部门的竞争力有所下降，在整个国民经济的比重也有所下降，而在代表新的经济增长动能的服务业和其他一些垄断性行业中民营企业却受制于种种壁垒，没有进入的机会；二是伴随着中国经济的持续下滑，政府不得不在稳增长中发挥更重要的作用，这直接导致政府投资占比的上升和与政府关系紧密的国企投资占比上升；三是伴随着近些年信用风险的上升，金融系统对于存在一定政府隐形担保的国企授信偏好有所加强。

　　然而，这些长期性的因素却并不能很好的解释为什么自2016年以来民营经济固定资产投资增速显著恶化。从同比增速的角度观察，民间固定资产投资增速从2015年12月底到2016年5月短短五个月间下滑将近8%，呈现出自我加速的态势，这与过去两三年间的相对比较平稳下滑的历史趋势出现了明显的背离。

　　分部门来看，在一季度政府采取了一些措施并推动总需求反弹的情况下，民营企业在房地产和基建领域的投资增速也出现了企稳反弹（虽然显著的弱于政府和国企投资增速），但在制造业和房地产及基建以外的服务业领域却出现了急剧滑落，并拖累整体投资增速下行。与之相对，今年以来各部门政府和国企投资增速都实现了较为强劲的反弹。

　　鉴于近几个月总需求出现了一定的回升，今年民营企业投资的下滑恐怕不能够简单的解释为经济周期下行的自然结果。那么又如何解释目前民营企业投资显著滑坡呢？

　　一种观点认为，民营企业投资增速的恶化与今年开始大规模推动的“去产能”运动有关：今年1月，国务院制定了未来三至五年严格的产能处置计划，其执行对于企业投资的影响可能不容小觑。但这一判断存在疑点，如果去产能是导致制造业的民营企业投资下滑的主要原因，那么为什么制造业的国企投资却大幅反弹？有部分研究者认为，可能的解释是在去产能的过程中，政府倾向于保护国有企业，但这一观点也无法得到数据的支持。从目前去产能的两个主要突破口钢铁和煤炭行业的情况来看，国家统计局的数据显示，今年以来，这两个行业民营企业的投资增速都高于整体的增速。

　　第二种观点认为，今年以来在政府刺激的支持之下，国有企业投资的高增长“挤出了”民营投资。但对此判断，笔者同样存有疑问，特别是在制造业领域。一般而言，挤出效应可能有两种情况：

　　一种情况是国有企业扩大了市场份额（通常是因为持续的得到政府和银行支持），挤出了民营企业。这种情况下我们应当看到民营企业利润显著下滑，被迫退出市场。但是，统计局公布的工业企业利润显示，今年以来其同比增速已经由负转正；反而是国有企业的利润仍然负增长。考虑到工业企业中包括国企和民企，这意味着民企的利润水平应当并不是很差。挤占市场说难以成立。

　　另一种情况是国企获得了较多金融资源，挤出了民营企业的贷款份额。如果是这种情况，金融市场的利率理当显著上升，但是，笔者也并未显著的观察到这一现象。以民营企业经常使用的票据融资利率为例，该利率今年以来除了春节期间因季节性因素上升之外，基本保持平稳，与2011年温州民间借贷危机期间持续处于高位的局面大相径庭。

　　当然，在受到较多管制的服务业领域，挤出效应的可能性很难排除。如果国有企业投资在某些领域的投资有较大的上升，这可能意味着民营企业想要获得行政许可或者克服其他隐形门槛进入该领域的可能性大大降低。

　　笔者以为，民营企业家对于未来投资信心的缺失可能是近期民营企业投资大幅下滑的主要原因。根据人民银行公布的对5000户工业企业企业家的调研，企业家信心指数自2012年下半年以来一直在约58-68的区间波动，却在2015年四季度出现了大幅下跌并在一季度创出43.7的历史新低，甚至比2008年全球金融危机时期还要低迷。

　　虽然上文中提及的许多长期因素都会影响企业家信心，但笔者以为，去年三季度以后，汇率市场的异常波动和随后金融市场的动荡、摇摆不定的宏观政策信号、举步维艰的国有企业改革，乃至于对民间企业家私人产权保护不足等诸多因素，可能都对于企业家信心产生了相当的负面影响。

　　在民营企业的盈利状况和融资环境都没有出现显著变化的情况下，民间投资和企业家信心的大幅下滑需要高度警惕，短期经济下滑的风险正在进一步上升。

　　笔者以为，加速推动民主与法治建设，加强物权保护和公民人身权利保护，加速推动市场准入改革和国有企业改革，让各种经济主体获得平等的竞争地位，重塑民营企业家对于中国经济和中国社会的长期信心，已经刻不容缓。

　　(本文作者介绍：经济学博士，现任瑞穗证券亚洲公司董事总经理, 首席经济学家。复旦大学经济学院客座教授，中国新供给经济学50人论坛成员。)