国债期货上市交易前瞻

　　文/新浪财经专栏作家 杨金舟[微博]

　　5年期国债期货的推出将为中长期债券持有人提供套期保值工具，可能会拉动对国债现货的需求，活跃国债二级市场，不过，对国债收益率影响并不大。预计国债期货上市初期交易不会太活跃。

由于可交割国债是一揽子债券，国债期货的推出不会对国债的收益率有多大的影响。

　　对国债收益率影响不大

　　国债期货作为重要的利率衍生品，它的推出对于完善中国利率市场结构、推进利率市场化进程有重要意义。

　　当前国内债券市场上交易活跃的利率衍生品只有人民币利率互换，但利率互换的浮动端参考利率主要是短期利率如FR007、Shibor3M等，导致利率互换很难对冲中长期限利率的上行风险，5年期国债期货的推出恰好为中长期债券持有人提供了套期保值工具。

　　今年6月份钱荒时期和自7月中旬以来，五年期国债收益率不断上涨，试想当时如果有国债期货，投资者就能有效对冲收益率上行带来的损失。

　　由于国债期货的实物交割制度，期货的运行可能会拉动现货的需求，使得国债二级市场交易变得活跃，如TF1312仿真交易合约的可交割国债130015最近成交一直比较活跃。由于可交割国债是一揽子债券，国债期货的推出不会对国债的收益率有多大的影响。

　　5年国债期货不会影响货币型基金收益率。因为货币型基金的收益率主要取决于货币市场上的短期利率，而5年国债期货的推出不会显著影响货币市场短期利率，所以不会影响货币型基金收益率。

　　另外，期现套利等多元化投资策略的存在，可以纠正市场中不合理的价格信号，使得市场更加完善。

　　投资策略以方向性交易为主

　　国债期货交易的策略包括套期保值、套利和投机。

　　从债券的投资者结构上看，套期保值的重要参与者应该是商业银行。如果商业银行大规模卖空国债期货进行套期保值，势必会对市场形成较强冲击，对多头不利。

　　期现套利策略中，我们常用隐含回购利率去判断是否有套利机会，但考虑到市场的流动性不同，投资机构所能得到的最便宜可交割券必然是不同的，国债期货的价格也不会收敛于市场的最便宜可交割券，估计跟市场上流动性较好的相对便宜债券联系更加紧密。

　　此外，目前交易所市场上可以作为现货替代的有基金公司发行的中期国债ETF，暂不论其跟踪5年期国债效果的好坏，由于交易所记账式国债规模占整个记账式国债总量的比例不足0.04%，交易所国债ETF规模都很小，这限制了不能进入银行间市场的投资者，也限制了程序化期现套利策略的实施。

　　由于银监会尚未公布商业银行参与国债期货的方式，预计以后可能成为市场主力的商业银行不会首批参与国债期货交易。由于监管限制，基金公司也不会首批参与。剩下可参与的投资者主要是证券公司、私募基金和个人投资者。

　　由于这几类投资机构现券量持有较少，估计投资策略以方向性交易为主，交易量不会很大。考虑到国债现货存量集中于商业银行，而国债期货又是现券交割制度，预计国债期货在上市初期交易不会很活跃。

　　注：本文仅代表作者个人观点，与作者所在的机构无关。投资者据此作出的投资决策，自担责任。

　　(本文作者介绍：杨金舟，北京大学金融数学系硕士，任职于中国工商银行金融市场部人民币交易处。)

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