维持家族财富应该考虑什么风险？

　　文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)专栏作家 吴飞

　　对于大多数家族来说，财富必须增长。当你过度配置现金、黄金或低风险低收益的债券或者主要财产采取风险规避的态度时，你只是将一种风险（投资风险）交换为另一种风险（资产无法长期保值的风险）。

维持家族财富应该考虑什么风险？

　　JP摩根私人银行曾经做过一项研究，从1982年开始公布的美国“福布斯400富豪榜”中，他们发现在21年之后，只有15%也就是54名富豪，成功地留在榜单上。落榜名单中，除了90人死亡，37人的财富被“调整”到家族成员，慈善信托基金会和私人基金会，14名因为非风险原因没有考虑，205名富豪的排名下降是因为财富没有得到足够快的增长或被侵蚀掉。造成这样结果的最常见的两个原因是资产过度集中，杠杆使用过大。其他重要原因是过度的消费支出和税收，以及家族不和谐或法律诉讼导致财富状况的恶化。

　　这个例子试图说明一个问题：创造财富很艰难，但保持财富也并不容易。我认为这个例子甚至有点乐观，因为它只关注一个国家，一个经济特别有活力、法制健全的国家。同时它涵盖的是一个相对繁荣和和平的时期。

　　家族财富面临种类繁多的风险，但我们不需要关注那些不会对你的总财富造成长期影响的风险。比如说金融市场10-20%的短期波动，除非你使用了特别高的杠杆或市场已经丧失了流动性（如2015年A股股灾发生的时候），否则这一级别的市场风险不应永久地损害到你的财富。我们需要应对的事件应该像家族财富聚集的企业突然失去重要价值这类的风险。比如说中国传统制造企业的竞争力下降；企业面临法律诉讼；某些企业主将股票质押后融资高杠杆炒股不幸碰到了股灾。或者下一代无法有效管理其遗产，挥霍无度。政治环境的变化，家族资产被剥夺等等。 罕见事件造成的风险发生时，可能会产生毁灭性的影响。

　　有些家族可能会认为大多数风险都不适用于他们。也有些认为当风险发生时他们应该能够及时作出反应，然后采取措施，所以他们不需要提前规划。更重要的是，他们当中有些可能对于风险和回报的理解产生偏差，仍然采用创造财富的方式管理和维护他们的财富，这就可能产生资产过度集中，投资中的机会主义风险，这往往是一些重大后果的导火线。

　　由于回报与风险是对称的，机会主义风险是你为了获得某一水平的高预期收益所需承担的风险。这类型的风险体现在某种程度上富豪家族将大部分的资源投入到某单一领域——某个项目，某个企业，某个行业。事实上，对于大多数财富创造者来说，机会主义风险正是他们创造财富的来源。安德鲁·卡耐基说过“所谓致富之道，是指将你全部的鸡蛋放进一个篮子里，然后看好那个篮子。” 中国的有句古话说道“不入虎穴，焉得虎子”。都很好地说明了财富创造的规律：财富通常是由一个集中的商业机会创造而来。如果我们打开《福布斯》2012年的美国富豪榜单， 20个富豪当中有18个的财富来自于对某项业务的聚焦发展，每20个富豪当中有8位的财富通过一项50年前尚未出现的技术突破而获得，这当中包括大家熟悉的脸书、苹果、谷歌、特斯拉、腾讯、阿里巴巴等著名的公司以及它们背后的富豪家族。

　　不能排除，市场存在这样那样的机会，通过承担一定的机会主义风险，你可以获得超额回报。但这些机会往往是短暂的。市场中总有成功者和失败者，前者往往是小众群体。随着时间的推移，失败者离开（或破产），成功者的占比增大，机会所创造的预期收益开始下降，打败赔率（成为市场的小部分成功者之一）的概率也在下降。同时，由于市场环境的变化，某些通过冒风险换取收益的策略也开始失效，家族无法控制这种情况的发生。

　　JP摩根私人银行的研究发现，在1990年标准普尔指数的500家大型上市公司中，12年后只有一半在该指数中保持上涨。大部分股价的大幅下跌是由于外部因素超过了管理层因素。这些企业无法控制的因素包括监管变化，需求下降，主权风险，技术/产品被淘汰和法律诉讼等因素。没有任何行业能避免这样的情况，甚至是一直以来最能够抗周期的大型制药公司，也面临着在一波波的行业整合中被并购的风险。

　　这种情况对中国的财富拥有者应该有所启发，一些企业家在过去经济高速发展中的20年的经营非常成功，机会主义风险帮助积累了大量财富，他们自然会认为自己的经验和策略是成功的，而这种策略用于未来的投资应当也会成功。

　　事实上，宏观环境发生了变化，预期的收益已经下降，成功所需的素质也发生了变化，过度地冒机会主义风险的结果可能会损害其财富。更重要的是，家族创造财富时必须冒的风险并不一定就是为实现维持财富的目标必需要冒的风险，这些风险反而可能成为财富巨大损失的致命风险。

　　家族可以采用两种方式来保持富有：打败赔率或管理风险 。我相信，打败赔率需要非常高的技巧，并不适用绝大多数人。而因为风险与回报在较长周期中是正相关的，保持财富的最佳途径是避免不必要的机会主义风险，认真管理重大风险。避免不必要的机会主义风险最主要的手段之一是降低资产的集中度。

　　这个概念往往很难被成功人士真正接受。大多数富裕家族通过一定程度的冒险创造了自己的财富。人类天生具有倾向将成功的结果归功于自己的技能和努力，同时将失败的结果归结于运气不佳。这种自然的偏见限制了我们相信风险/回报关系的能力。

　　同时，这些被多元化的资产往往是财富创造者具有强烈情感联系的资产。人的决策往往受到情感的影响--对熟悉的偏见使得我们倾向于坚持过去，过分强调以前的经验和决定。这种倾向与我们的对损失的厌恶和控制幻觉等行为偏差纠缠起来，使得大部分人对于熟悉或被证明的经历具有充分的偏好。具体的表现是只投资在自己熟悉的、亲身经历过的行业或项目，造成配置的过于集中。

　　风险可以通过规避和降低两种方式来控制 。比如说，你可以采取不开车的方式来规避车祸的风险；但是，系好安全带，安全行使，不要酒后驾驶以及保持车辆处于良好状态等方式才是更合理的风险管理方式，虽然不能规避但可以降低车祸风险。你也可以将驾驶的风险一部分通过保险的方式转移出去，降低你受伤，车辆维修以及伤害到别人或别人的财产时候遭受的损失。同理，除了通过降低资产集中度来管理家族财富风险，你可以选择不改变这种风险的同时，考虑保持充足的现金/流动性资产来维持家族的目前和未来的生活水准，这些财富应该与暴露在风险中的主要资产通过信托等方式进行充分隔离；你也可以选择将部分风险通过金融工具转移出去，比如通过衍生产品的设计和购买各种保险来降低当风险产生时对你造成的损失。

　　其实大多数家族的财富目标可能都很简单。第一，保持家族目前的生活方式。其次，可能关注后代的财务安全，顺利传承财富。为了实现这些目标，一方面一个家族不应该冒特别大的风险，使自己暴露在低于自己能承受的最低财富水平的危险之中。

　　另一方面，家族必须承担一定风险。避免不必要的风险是非常重要的，但风险不可能被完全消除。过度的风险厌恶与长期的财富保护一样危险，因为这同样是一种过度冒险。

　　对于大多数家族来说，财富必须增长，以适应家族成员几乎不可避免的扩张和通货膨胀导致的生活费用的上涨。当你过度配置现金、黄金或低风险低收益的债券或者主要财产采取风险规避的态度时，你只是将一种风险（投资风险）交换为另一种风险（资产无法长期保值的风险）。

　　举个例子，为了在1982年获得“福布斯400富豪榜”的资格，你至少需要1亿美元的资产。如果你把整个1亿美元的财富全部配置了现金，那么假设平均利率是5%，到2002年，它会增长到不到3亿美元 。而在2002年，“福布斯400富豪榜”的门槛是6亿美元。采取风险规避的方法，你将远远达不到财富保全的目标。家族采用适当的、可控的冒险行为保持富裕。要留在榜单的方法其实很简单，1982-2002年，标普500指数的年化收益率超过9%，也就是说从1982年开始持有标普500指数，一个非常分散、风险不高的股票投资组合，一直到2008年，1亿美元可以增长到6亿美元左右。

　　具体的风险管理实际操作上，评估自己家族可能面临的风险是一项技术活。一些风险的影响可以客观地测量。如果你把80%的财富放在一家家族企业，公司价值下降了一半，你的财富就下降了40%。但其他风险的影响不能精确量化。比如说你的孙子孙女们无法和睦相处。这将如何影响你留给他们的企业和他们的财富的安全？但无论是客观地还是主观地测量，都必须评估每种风险的影响。

　　(本文作者介绍：现任上海高级金融学院金融学副教授，主要研究行为金融和私人（家族）财富管理。2004-2010年在新西兰梅西大学任教，曾任亚洲金融协会理事，期刊Economic Systems特约主编。)