金融科技再炫仍是金融中介

　　文/新浪财经金融e观察（微信公众号：sinaeguancha）专栏作家 赵鹞

　　金融中介与金融市场的关系不是简单的替代性竞争关系，而是相互补充和促进的，是动态的金融创新螺旋。

　　前言：笔者发表的《什么是金融科技（一）》给出了金融科技的基本特征，试着给出了金融科技的广义与狭义定义。其后发表的《什么是金融科技（二）：用科技监管金融科技》则为监管部门提供了用科技监管金融科技的视角。但不少读者都向笔者提出了金融科技的本质是什么的问题，笔者为此对金融科技的兴起进行了理论探析，试图发现其本质。

　　笔者认为，2008年金融危机为非金融机构从事金融业务进而形成金融科技或者互联网金融创造了契机；银行层面的金融脱媒除了年轻消费者行为习惯的深刻变化以外，更深层次的原因则是银行部门的资金融通效率已经跟不上时代需要，进而更加先进的、高效的金融中介形式与组织应运而生。本文的潜台词则是，既然金融科技或者互联网金融都是金融中介，就都存在道德风险、逆向选择，监管政策就不应该有任何放松或变通。

　　任何新生事物的兴起、蓬勃发展都离不开有利的外部条件，都有其必然性，并可得到理论解释。金融科技和中国的互联网金融都兴起于2008年金融危机之后，这不是一种巧合，2008年金融危机是它们兴起的重要原因之一。

　　（一）银行的危机，金融科技的契机

　　2008年的金融危机给了银行业沉重的打击，首当其冲的就是主要的大型银行业金融机构。危机之后，学界、监管部门将危机主要归因于大型金融机构所形成的系统风险（systemic risk），进而发展出了一系列用于度量、管理系统风险的监管方法，加强了对银行业金融系统的监管。

　　特别地，巴塞尔银行监管委员会（the Basel Committee on Banking Supervision，BCBS）将一批大型银行金融机构定义为系统重要性金融机构（systematically important financial institutions，SIFIs），并增加了银行的监管资本要求。因此，危机之后的银行业面临双重压力，一是针对银行业的强化监管措施加大了银行业的监管资本压力，直接地压缩了其业务经营范围及空间。二是在全球舆论中银行业金融机构成为金融危机的“罪魁祸首”，特别是政府动用公共资金注入银行体系以避免SIFIs的倒闭，这直接导致民众特别是年轻人对银行业失去了信心。此时，这种“天时”给了那些没有在危机中受到影响及责难的互联网公司以金融科技的方式提供银行服务的绝好契机，其快速获得了民众、舆论的认可与青睐。

　　（二）银行的“客户”，金融科技的“用户”

　　除了不利的外部宏观环境，银行业金融机构的客户结构也在发生深刻变化，最明显的就是年轻客群（个人及对公）表现出相当不同于成熟客群的行为偏好。这些年轻客群生活在数字时代，高度依赖互联网及数字设备，在国外被称为“Generation Z”。他们个性意识重于集体习惯，在消费行为上偏好能解决个性需求的产品及服务。他们不再是银行及传统金融机构的“客户”---在有限的、标准化的、既定的范围内被动选择产品及服务。

　　他们是“用户”---主动获取多样化的金融产品及服务以构建（主动构建或借助外部力量构建）自己期待的个性化金融需求解决方案。然而，银行及传统金融机构对于金融消费者“客户”向“用户”的根本转变察觉过迟、反应过慢、应对不力，直接给了金融科技如鱼得水的发展机会，最直接的表现就是银行业金融机构庞大的客户正在被金融科技锁定，变成其用户、粉丝甚至会员。

　　（三）传统金融的“脱媒”，金融科技的“触媒”

　　其实，以银行为代表的传统金融部门资金融通功能的弱化并不是金融科技或者互联网金融出现后才开始的。早在20世纪60年代的美国，就出现了金融脱媒（financial disintermediation）的问题，主要体现为在当时的存款利率上限管制条件下，当市场利率水平高于存款机构可支付的存款利率水平时，存款机构的存款资金流向收益更高的证券，从而限制了银行可贷资金（与中国出现的“余额宝”等宝类产品何其相似）。

　　众所周知，信息不对称（asymmetric information）与交易成本（transaction cost）是金融发展的根本动力。这几年，国内不少专家学者分析“互联网金融”时往往用“金融脱媒”这一理论判定互联网金融将颠覆掉银行、证券等传统金融中介机构，认为互联网金融是“去中介”的。事实上，这是对“金融脱媒”理论的片面甚至错误理解。

　　的确，传统金融中介理论认为金融中介的主要职能是从最终借款人买进初级证券，并为最终贷款人持有资产而发行间接证券。在这一过程中，金融中介利用了借贷中规模经济的好处。

　　从贷款方看，金融中介机构从事投资或经营初级证券投资，其单位交易成本可以远低于大多数个体贷款者（P2P借贷的贷款端）的投资，并有着两个相较于个人贷款者的绝对优势，一是金融中介机构能够进行多样化投资，降低风险，二是金融中介机构可以调整期限结构，能够大幅度降低流动性风险。从借款方看，相较于个体借款者（P2P借贷的借款端），金融中介机构能够吸引无数债权人的资金从事大规模借贷活动，相关好处可以通过贷款优惠条件、利息支付、红利分配等形式分到债务人、债权人和股东身上。金融中介机构的这种生产性活动使得资金使用更有效，从而增加资金的社会价值。

　　金融中介机构所具备两个技术优势，一是分配技术有助于提高整个社会的储蓄和投资水平以及促进储蓄在各种投资机会之间的有效配置；二是中介技术能够通过协调借贷双方的不同金融需求和生产各种金融产品进一步降低交易成本。因此，传统金融中介理论实质上强调了货币金融中介、非货币金融中介以及证券市场之间的竞争与替代关系，这种替代关系的关键就在于交易成本。

　　在交易技术不发达的时候，金融中介机构可以利用技术上的规模经济降低交易成本，随着交易技术的进步，金融中介在交易成本上的优势不复存在，金融中介就失去其存在意义，就被“去中介”，金融脱媒就出现了。但几十年来，美国等发达国家的金融实践表明，金融中介不仅没有消失，各种各样的非银行金融中介反而发展起来，在传统金融中介理论框架下的金融脱媒无法回答这一问题。

　　到了20世纪90年代中期，著名经济学家Merton提出了金融功能观（financial functional perspective）。他大大扩展了传统金融中介理论。其核心思想是，金融体系的基本功能稳定，但金融机构的构成及形式却是不断变化的，应该以金融体系需要发挥的功能为依据，寻求最好的组织机构，即在金融中介机构的竞争发展中，谁能更充分发挥金融体系的功能，谁就能走得更远。

　　更为重要的是，Merton提出的“金融创新螺旋”（financial innovation spiral）从根本上揭示了金融中介与金融市场的动态关系：金融中介好比金融产品走向市场的推进器，原先小规模、独具特色的金融新产品或服务日臻完善，逐步为人们熟悉和接受后，交易规模会不断扩大，产品形式日趋标准化，金融产品或服务就从金融中介转向金融市场，形成一个新品种的交易市场。由于市场在大规模、标准化产品的交易中比金融中介更具成本优势，并且随着技术进步驱动金融创新加速，各种新金融产品的交易市场迅速增长。

　　同时，市场上的参与者（包括金融中介）在市场上套利，进一步促使交易量迅速增长，边际交易成本迅速降低，这又反过来促使金融中介的新产品与服务不断增加，依此螺旋演进，金融中介向着理论上边际成本为零的极限逼近，不断靠近完全市场（perfect market）的状态。因此，金融产品与服务的提供者既不是单纯的金融中介，也不是单纯的金融市场，而是金融中介-金融市场的循环。

　　也就是说，当金融市场还不很发达并且其他非银行金融中介还不够壮大的时候，银行是金融体系中履行资金融通效率最高的组织形式。一旦非银行金融中介，如证券、保险、基金等的发展使得他们资金融通的效率超过银行，则会出现银行层面的金融脱媒，又如直接融资的金融市场的资金配置效率超过银行和非银行金融中介，就会出现金融部门层面的金融脱媒，但金融中介与金融市场的关系不是简单的替代性竞争关系，而是相互补充和促进的，是动态的金融创新螺旋。

　　因此，我们不能把银行层面的金融脱媒视为整个金融部门在经济中重要性的下降，至少金融中介因信息不对称的长期存在（是“从长期看，我们都死了”中的“长期”）而会长期存在，只是其组织形式会不断变化，向着能够充分降低交易成本，发挥组织效率的方向演进。

　　结合笔者在《传统金融互联网化转型的逻辑必然性》这篇文章中的观点，即“现有的金融组织及其生产的产品与服务必然越来越跟不上信息时代的发展”，可以推知，传统金融中介要么拓展新的功能，要么借鉴互联网模式改革自己的组织形式，否则就会被新的金融中介组织所取代，即传统金融被“脱媒”的同时金融科技（或互联网金融）“触媒”，这就是金融科技或者互联网金融应运而生的最重要的理论动因。

　　(本文作者介绍：金融学博士在读。谙熟第三方支付及互联网金融监管政策脉络及要点。兼任中国政法大学金融创新与互联网金融法治研究中心副秘书长。)