危机救赎政治化事倍功半

　　傅勇

　　就全球股市而言，次按危机似已减退，但在危机中已经暴露出的风险和损失尚有待分摊，对这一问题的处理直接关乎危机会以何种方式收场。因此，未来之路仍怪石嶙峋。在此当口，至少在舆论界看来，或许是政府出面收拾烂摊子的时候了。然而，由此引发的另一种风险是，如果政出多头且相互掣肘，可能会给趋于平静的市场带来新的混乱，于事无益。

　　布什与伯南克的两种救赎

　　在8月31号这一天，美国总统布什和美联储主席伯南克，一个在华府玫瑰花园，一个在怀俄明州杰克逊荷尔Grand Tetons山脚，同时发出了救赎信号。然而，耐人寻味的是，这两位重量级人物在救赎的对象、方案以及背后动机上几乎是风马牛不相及。笔者认为，通过两人迥异的立场管窥美国政局的决策机制，可以发现其背后各取所需的实用主义取向。

　　当世界各地都在密切关注次按危机到底会给市场带来多大的损失时，布什却剑走偏锋，撇开市场动向，而将同情的目光投向那些为还房贷所困的小市民。在市场的持续动荡中，那些曾经条件诱人的按揭贷款计划已经开始进入还贷高峰期，同时房市的滑坡也使得转手房产的可能性大为降低，更为要命的是，因为利率在贷款期的急剧上升，购房成本大幅高于当时的预期。数据显示，在流动性危机的推波助澜下，美国七月份的还贷利率差不多已是去年同期的两倍。

　　在位者须急民之所急。于是，布什在众多媒体面前宣称，要让联邦政府资助的保险项目惠及更多民众。布什也提及将鼓励包括联邦国民抵押贷款协会(Fannie Mae)和联邦住房贷款抵押公司(Freddie Mac)在内的众多机构帮助按揭贷款者度过支付危机。此外，布什暗示，会有其他一系列措施陆续出炉，这些政策帮助的对象包括那些收入较低、信用纪录不佳及储蓄不多的家庭。

　　然而，可以肯定的是，伯南克在称“美联储已经准备好采取进一步行动(显然这里是指降低基准利率)”时，脑子里想的根本不是那些冒险的购房者。恰恰相反，伯南克表示，美联储并没有责任，也从没有被要求承担贷款人和投资者因其自己决策而遭致的后果。

　　很清楚，布什所关心的低收入购房者正是伯南克所排斥的对象，在伯南克看来，购房者的困难是市场调整并对风险重新定价的自然结果。危机爆发之后，美国金融市场上的机构至少已经部分地将风险转移给了那些购买次级债券的国外投资者，相比之下，购房者却无法再将自身的风险转嫁出去。

　　政治与经济视角的分野

　　所谓不在其位，不谋其政。布什和伯南克的立场完全符合他们的身份标识。显然，布什关心的是政治，而非经济。在大选日期逐步接近的大政治背景下，按揭贷款者的艰难处境已经成了一个炙手可热的选举议题。共和党人正千方百计地声称次按危机已行将结束，购房者的日子很快会好起来。但是所有的民主党候选人都异口同声地批评政府当局未能及时处理好平头百姓的生存危机。

　　伯南克则不同，他的眼光始终没有离开市场的风吹草动。伯南克一直在明白无误地传达美联储的核心理念：货币政策完全取决于整个经济的走势。略有不同的是，此次伯南克强调美联储将特别关注房地产市场以及房地产金融市场的一举一动。因为这个局部市场的继续恶化，势必会对经济的其他部门造成损害。仔细说明货币政策调整与房市波动之间的关联的确十分重要，因为，所有人都同意，美联储应从整体上把握经济全局的脉搏，而不是专注于某一个部门。

　　具体说来，伯南克的任务是要在两个看似矛盾的目标中求得平衡：即避免经济因次按危机而被拖入衰退周期，但同时也不去救赎华尔街的投行和基金管理者，以及房屋购买者。站在美联储的立场上，可怜的购房者和富可敌国的投行一样都是罪有应得，需要为自己错误的投资决策承担后果。这种微妙处境要求美联储小心行事，以便货币政策能够在短期内重振金融市场，但同时也要避免从长期来看是不必要甚至是不明智的举措。

　　虽然为了避免背上病急乱投医的骂名，布什强调即将实施的方案仅是有限的干预，“政府没有责任去挽救那些决定购买无力支付房屋的投机者。”这一点上，伯南克肯定会举双手赞同。但是，这一声明显然缺乏可行性，因为每个人都会声称自己是个好孩子，而政府又很难真正做出区分。因而，布什的这一声明非但不能弥合其与伯南克立场的鸿沟，反而使其政策服务于政治的偏向欲盖弥彰。

　　政策相左掣肘危机管理

　　乐观地看，布什和伯南克代表政府和美联储的表态符合各自的角色，同时，也有望形成政策的优势互补。美联储减低利率具有牵一发而动全身的巨大威力，在未明确金融市场动荡对实体经济造成影响到底几何的情况下，肯定会投鼠忌器，担心通胀压力或会卷土重来。在此进退两难的尴尬之际，如能得到政府“精确制导”式的政策配合，及时消除危机扩散之源，应能为货币政策赢得舒缓余地，得以在更清晰地确认宏观经济周期状况之后，再从容调整利率政策，无疑是美联储所期望达到的境地。

　　然而，如上分析所示，布什政府和美联储在危机管理的对象、措施和目标上的不统一势将导致政策协调上的巨大困难，并使得解除危机的努力事倍功半。

　　首先，政府直接干预将中断市场风险评估的过程，扭曲风险定价结果。在危机持续的一个多月时间里，虽然次级贷款和次级债券市场的风险陆续展示于众，但市场仍处于对风险进行重新评估的关键时期。从某种程度上说，金融市场的动荡之所以没有完全逝去，就是因为大家还不能确切知道这些贷款和债券到底价值多少，损失应该怎样在市场参与者之间加以分摊，完成这些需要一个试探性的调整过程。而现在，布什政府出于政治考虑，承诺动用国家资源挽救购房者的支付危机，市场对风险的认识和评估必将随之改弦更张，重新来过。更重要的是，最终形成的风险定价会与市场自发形成的风险定价出现一个差额，或风险贴水，这使得金融市场的信号功能扭曲，美联储由此形成的政策变更也会失之偏颇。

　　其次，救赎购房者将滋生道德风险，对未来的货币政策构成挑战。美联储之所以迟迟不愿减息的一个重要顾虑是担心低利率会减轻对投机者的处罚，鼓励人们从事高风险的投融资，从而或为更严重的金融危机埋下隐患。毋庸置疑，在美国的按揭市场上，高度透支未来收入的消费理念由来已久，国内储蓄缺口不断扩大。国际投行雷曼兄弟的研究报告显示，美国每年需要从国外吸收8000亿美元资金流入来弥补国内的资金不足，这一状况显然不能长期延续。如果政府出手为次按危机加于购房者身上的负担埋单，无疑是向消费者和金融市场发出错误信号，而这正是美联储所顾忌的。

　　最后，布什的承诺增添了美联储减息的压力。选举压力在布什政府身上初见成效之后，舆论压力会自然转向早已处于风口浪尖之上的美联储。利益集团有理由相信，游说和施压至少与在市场上挣扎具有同等意义。美联储如在下月中旬的政策会议上不顺势减息，责问风暴将随之而来。

　　果真如此，我们只能期望，布什的“有限干预”承诺更多的仅是一种姿态而已。

　　(作者为经济学博士，供职于央行上海总部，本文仅为个人观点)