中国货币政策仍有充足回旋余地

　　央行调控经济过热有着宽阔的政策空间。央行能继续从容利用公开市场操作冲销外汇占款导致的基础货币的增加，并发行定向票据回收银行体系的过多流动性；除此之外，中国较低的利率水平提供了足够的加息空间，并且，随着人民币的稳步持续升值，国内通胀压力也将得以缓解。

　　⊙傅 勇

　　美国次级债券危机爆发之后，流动性危机、房市萧条、股市动荡、经济衰退……各国罗列问题的单子不断延伸，似乎看不到尽头，而加剧恶化的局面牵引着市场的悲观预期。而在我国国内，流动性过剩、房市繁荣、股市高涨、经济过热……所有这些，也让中国央行处于风口浪尖，疲于应对。

　　然而，仔细比较国内国际经济形势，以及由此为央行设定的问题，有趣的对照让我们不难确信，同是面对暗流涌动的经济大河，中国的央行目前正处于世界其他主要央行的对岸。西方谚语有言，河对岸的草看上去更绿。此话不假。在华盛顿、法兰克福、东京等地的央行领导人眼中，中国的央行就是河对岸那绿油油的草地。原因在于，本质上而言，中国央行的烦恼是富人的烦恼，是经济增长过快和钱太多了（流动性过剩）的烦恼，而发达国家正好相反。这是比较明显的理由。西方央行更加难以企及的是，中国货币政策的操作空间和回旋余地要远远大于西方国家的央行。而这一方面却是被很多人忽视甚至误解的深层理由。

　　最近中国央行并不算“出格”的举动与世界其他央行的操作方向截然相反。央行在8月15日上调存款准备金率，此举相当于回笼了1800多亿元。仅在一天之前，中国央行在面向

商业银行的常规市场操作中发行了人民币300亿元的定期票据。与此相映成趣的是，几乎就在中国千方百计地回收流动性的同时，世界其他各主要央行正忙于向金融市场注入流动性。在短短的十天之内，坐落于世界各个角落的央行已经砸下接近4000亿美金。即便如此，全球股市仍不为所动，股灾从早先的欧美蔓延至亚太地区。美联储上周五紧急宣布调低窗口贴现利率50个基点，并在发表的声明中承认，金融市场状况已经恶化，信贷趋紧，抑制未来经济增长的不确定因素已经增加。

　　反观中国央行，虽然也面临这样那样的苦恼，但世界上其他的主要央行都未能幸运地拥有其广阔的货币政策回旋余地。的确，中国货币政策的空间远比发达国家阔绰，甚至也比大多数人想象的阔绰。

　　首先，中国虽然绝非全球金融市场的绝缘体，但中国基本能够独立执行本国的货币政策，而无须过多地看其他央行的脸色。美国经济学家保罗·克鲁格曼所提出的“三元悖论（或称三难选择）”是分析开放经济下的政策选择问题的基本框架，其含义是：本国货币政策的独立性，

汇率的稳定性，资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时达到其中任意两个目标组合，而必须放弃第三个目标。显然，中国目前的选择是，在有力监管出入境资本流动的条件下，维持汇率基本稳定，同时也保障了央行货币政策的相对独立性。比如，虽然中国是世界上增长最快的经济大国，但同时却拥有几乎最低的国内利率水平。俯拾皆是的盈利机会和日渐扩散的通胀压力并没有抬升资金的实际成本，这是发达国家央行难以做到的。

　　其次，对付流动性过剩和通胀压力，远比对付流动性危机和市场萧条要容易得多。近期陆续公布的重要数据显示流动性过剩和通胀压力有增无减。7月末广义货币供应量增长18.48%，增速反弹幅度较大，反映市场流动性依然充裕；与此同时，人民币贷款增速较大；此外，7月份消费物价指数增幅创下近十年的新高，并已连续4个月达到或超过央行所认为 的3％的合意通货膨胀率。通货膨胀和流动性过剩并非中国进一步收紧银根的全部理由。近年来，资产价格更是持续在上升通道运行。楼市调控政策频频出台的背景下，迎来第三轮上涨“机遇期”。今年以来，股市已经跃升了八成，近日虽有动荡，但只是围绕五千点心理大关的争夺。

　　而在欧美各国，次级债券危机动摇了楼市和信贷市场的根基，并已引发大面积股灾。众所周知，信用是金融市场的根本，而次级按揭贷款市场正式导因于房贷市场的信用危机。要解除由此引发的流动性危机，央行能做的只能是通过注入流动性或是降低资金成本。然而，如果没有人敢于放贷，央行的努力也将大打折扣。相比之下，中国央行控制信贷扩张、回收流动性的操作效果则几乎是立竿见影。

　　最后，更根本的是，中国央行的货币政策不会因经济增长的脆弱性而投鼠忌器。

中国经济增长迅速，在某种程度上，保证适度的经济增长而不是促进经济增长才是货币政策的要旨。央行有充足的理由紧缩流动性而不必担心经济疲软。国家统计局近日发布的数据显示，1至7月份我国城镇固定资产投资同比增长26.6％，这是一个惊人的数字；与此同时，7月外贸顺差也为月度顺差的历史第二高位；另外，经济增长三个引擎中积弱不振的消费需求也有所改善，这与近期城镇尤其是农村居民收入的提高有直接的联系。

　　在当前的经济背景下，人们对货币政策的期望或与当前的国际金融气候不相吻合，但我们没有理由为中国央行的这种处境而担忧。在炽热的经济增长形势和通货膨胀正在从副食品部门突围的当下，货币政策很可能进一步紧缩，甚至逆国际趋势而动，再次上调利率。应该强调的是，央行调控经济过热有着宽阔的政策空间。央行能继续从容利用公开市场操作冲销外汇占款导致的基础货币的增加，并发行定向票据回收银行体系的过多流动性；除此之外，中国较低的利率水平提供了足够的加息空间，并且，随着人民币的稳步持续升值，国内通胀压力也将得以缓解。

　　总之，金融制度和经济大气候“纵容”了中国央行逆风飞扬的特立独行。正如货币主义大师弗里德曼所告诉我们的，货币政策最有效力之处是对付通货膨胀，而不应该将经济增长或失业率作为货币政策的目标。这正是中国央行所要完成的任务，这也就保证了中国央行看似疲于应对，实却比西方央行更容易取得成功。说到底，中国央行的烦恼主要是钱太多的烦恼。毕竟，我们有世界上最忠实的家庭储户，我们有世界上最强劲的经济体。

　　更多精彩评论，更多传媒视点，更多传媒人风采，尽在新浪财经新评谈栏目，欢迎访问新浪财经新评谈栏目。