森马服饰(002563)森马品牌理念更新升级，原童装继续高增，Kidiliz拖累业绩符合预期

原标题：森马服饰(002563)森马品牌理念更新升级，原童装继续高增，Kidiliz拖累业绩符合预期 来源：中信建投

事件

公司19H1实现营业收入82.19亿元，同比增长48.57%；归母净利润7.22亿元，同比增长8.20%；扣非归母净利润6.69亿元，同比增长8.02%。

简评

原有主业休闲装品牌内容更新，童装保持30%左右高增

H1并表Kidiliz增厚收入明显，原有业务实现营收67.15亿元，同增21.38%，维持20%+高增，Q2有所放缓主因发货节奏影响，Q1发货较为集中。休闲装去年净开555家店超预期(不含出表的上海裔森相关品牌店铺)，为今年增长奠定基础，同时今年开店节奏放缓，注重存量店铺调整和深耕，H1净开28家至3858家(新开370家，关闭342家)。收入同增12.15%至29.44亿元。今年年初森马品牌提出“质在日常”的新价值主张，将逐渐提高产品品质感，推进鞋类、用品等多品类拓张。

童装整体H1净开228家至6303家，收入同增81.66%至52.12亿元，从销售规模上看，公司童装板块已经位居全球前列。原童装板块H1净开店233家至5526家，收入同增29.2%至37.08亿元，维持在30%左右增长水平，较18H2增速高2.5个pct。巴拉巴拉贡献为主，同店增长快于休闲装，马卡乐和minibalabla亦实现高速增长，minibalabla上半年收入同增102.88%，细分市场内协同效应得到充分体现。

渠道上，原有业务H1直营、加盟分别净开21家、260家至784家、8620家，收入分别同增7.36%、20.83%至8.83亿元、37.05亿元。电商去年收入同增31.6%，今年H1继续实现29.90%增长至20.85亿元，继续保持稳健高增，去年底高备货策略提供销售增长支撑，同时电商产业园已落成并投入使用。

Kidiliz贡献营收约15亿元，加大投入力度

Kidiliz方面，H1贡献营业收入15.04亿元，增厚明显。上半年净关店25家至757家。公司完成对Kidiliz发展战略规划，梳理旗下品牌，对质地较好的品牌如CATIMINI、ABSORBA等重点投入，两个品牌均已在国内开出门店。其余品牌进行调整。上半年Kidiliz亏损约1.09亿元，对母公司报表的影响符合公司预期，并会坚定投入以支持其调整、创新和发展。

毛利率继续提升，原业务Q2业绩提速增长，并表+备货增加使存货增加较多

H1综合毛利率44.84%，同增6.49个pct，主因直营比例高的Kidiliz并表拉升，Kidiliz毛利率约66%，巴拉巴拉毛利率约42%，同比略有提升。休闲装毛利率37.18%，同增2.25个pct，主因今年折扣率有所控制，以及产品品质提升下有所提价。H1期间费用率29.84%，同增9.53个pct，亦主因Kidiliz并表影响。销售费用率同增6.78个pct至23.89%，管理+研发费用率同增2.45个pct至6.74%。资产减值损失同增39.08%至15.47亿元，主因存货跌价准备增加。

Kidiliz拖累整体业绩增速，剔除其上半年约1.09亿元亏损，则原有业务业绩和扣非分别同增约24.5%、25.6%，其中Q1、Q2原有业务业绩分别同增约21%、28%，Q2收入放缓下业绩弹性较高，主因单季毛利率提升较多，费用率有所下降。整体上原有业务业绩保持良好增长。

H1末存货金额约42亿元，同增59%，主因Kidiliz并表新增存货以及备货增加，预计Kidiliz并表约8-9亿，剔除后原有业务存货约32-33亿元，同增约23%-26%，与原业务收入增长相仿，周转天数略有增加，总体周转天数同增38天至171天。

投资建议：森马品牌理念更新升级，产品品质跟进，多品类延伸顺利，整体内涵更加丰富，带来未来提价潜力，上半年增长稳健。原童装继续高增，开店节奏维持，不断入驻全国更多购物中心，店效领先同业。预计消费大环境好转后原有业务能获得更好增长。今年Kidiliz全年并表，将显著增厚收入，公司明确长期发展规划，强调差异化投放提升资源配置效率，加快重点品牌引入国内，预计全年仍将继续亏损，但预计将控制投放节奏，将亏损限定在预期范围内。我们预计2019/20年公司归母净利润18.96亿、22.03亿元，EPS为0.70元/股、0.82/股，对应PE为16倍、14倍，维持“买入”评级。

森马服饰(002563)森马品牌理念更新升级，原童装继续高增，Kidiliz拖累业绩符合预期