三大因素有望促发电力板块反弹

　　□ 本报记者 申林英

　　昨日，申银万国证券研究所发布了电力行业景气指数，该报告认为目前电力行业景气指数在高位盘整阶段，但后期预期良好，目前将成为火电行业战略性增持阶段。

　　申银万国最新发布的电力行业春季投资策略指出，上市公司基本是行业内大型企业的代表，在节能降耗的大背景下，大机组集中的企业将受益于小机组淘汰和节能调度，龙头企业的景气度反转有望提前于行业。受第三次煤电联动有望在5月份执行以及市场煤价出现季节性回调、节能降耗政策陆续出台、整体上市和资产注入速度加快也将进一步支持股价上扬，由此调高重点公司估值水平，火电行业进入战略性增持阶段。

　　该所电力行业分析师杨明认为，在未来火电机组结构优化，能耗水平下降的大背景下，火电行业盈利状况对煤炭价格的敏感度将会下降，但07年1季度，煤炭成本仍会对火电行业的毛利率形成压力，但无疑第三次煤电联动执行将是电力股股价上涨的促发因素之一。

　　据分析，06年总装机增速达到20%，增量为1亿千瓦，07年全国新增装机达到9500万千瓦，08年为8000万千瓦左右，其中基数的提升和新增装机逐步下降都将使2007-2010年的电力行业产能扩张速度逐步下降。而从目前的电力需求结构来看，06年，电力总需求增速为14%，第二产业和

居民用电比重分别达到14.30%和14.70%，第二产业中重工业增长速度达到15.4%，远超过其它子行业，在工业和民用对电力需求的双重拉动下，电力需求仍将保持在相对高位。

　　根据

国家发改委近期对电力行业节能减排工作的重点，淘汰小火电机组已经成为国家对电力行业业绩考核的主要依据。大唐电力、国电电力、华电国际等五大集团均将在近期上报有关淘汰小火电机组的时间表，无疑令投资者最为关心这些淘汰的产能是否会影响电力供应。但杨明表示，国家的政策将鼓励上大压小，在淘汰小火电机组同时，还可以同时申报大机组，考虑到国家在节能降耗方面的综合措施，可能会使电力弹性系数略有下降，保守预测，07年需求增速为12.25%，到2010年逐步下降到9.90%，电力弹性系数也将从1.25下降到1.1。

　　此外，制约电力利润增长的因素在于供需的不匹配导致短期煤价出现快速上涨。目前煤炭月度供应量始终保持在8-9%的区间。不过杨明认为，自04年开始实行的煤电联动政策有望在5月份出台，主要是因为07年电力企业合同煤价格上涨幅度约8%，市场煤全年均价同比上升幅度应该在5-8%左右。07年1季度，煤炭成本仍会对火电行业的毛利率形成压力。但煤电联动机制下火电毛利率与煤价正相关，一旦5月前后将执行三次煤电联动，煤电联动机制的执行降低了成本变动风险。杨明认为，今明两年，煤炭行业的产能投放速度加快，铁路运能也将有明显提升，电力行业的煤耗水平下降，自建煤炭项目逐步投产，煤炭价格继续上涨的动力不足，在未来火电机组结构优化，能耗水平下降的大背景下，火电行业盈利状况对煤炭价格的敏感度将会下降。

　　据了解，国家节能调度政策及竞价上网细则也将向大企业倾斜。目前重点火电企业平均单机容量都在20万千瓦以上，申能股份、国电电力、华能国际、大唐发电和广州控股的单机容量都超过了30万千瓦。杨明说，在07年景气度见底的过程中，主流火电企业的小时数下降幅度会小于行业平均，煤炭成本压力也相对较小。从火电行业估值水平来看，07年开始，无论市盈率还是动态市盈率水平将提前于景气度进入反转，未来几年的估值水平有望继续提升，主要原因在于火电行业周期性拐点支持估值水平提升，同时国内电力需求在工业产值快速增长的拉动下增幅高于世界水平，未来民用电增长潜力巨大，行业收入将保持相对高速增长。

　　目前国际上火电类上市公司动态P/E水平为15倍左右，P/B超过3倍。由于我国火电行业的周期性特征显著，在景气度上升的过程中，应该明显高于国际均值。杨明说，07年作为行业景气度的低点，参考意义不大，以08年业绩做为参数的动态P/E更能反应行业的合理估值。国内火电板块合理的动态P/E水平应该在18-22倍之间。龙头火电企业的总装机规模、单机规模、成长性均领先于行业平均，应该给予一定的溢价。

　　此外，杨明还表示，具有整体上市、资产注入预期的公司估值提升空间更大。粤电力A区域需求旺盛，公司的成长性在地方龙头企业中优势明显，但短期估值优势不明显，内蒙华电小机组比例较高，成长性还有待观察；申能股份，上海本地综合能源供应商，中长期看好，短期内有整体上市预期；上海电力短期内成长性并不突出，小机组关停对业绩形成一定压力；华能国际规模和成长性优势突出，估值水平在行业内最低；华电国际区域优势明显，08年开始规模效应显现；大唐发电管理能力强，外延式扩张开始发挥效应，装机结构不断优化；深能源A集团整体上市对业绩有显著增厚，短期内仍值得看好，国投电力资产注入持续而明确，未来的成长性在行业内最优，目前的盈利预测未能考虑后续资产注入；国电电力装结构合理，集团总体规模巨大，未来整体上市的可能性较大；广州控股电力资产扩张较快，未来定位于区域综合能源供应商，但中长期业绩增长仍具有不确定性。

　　该所报告还指出，目前主要投资风险在于装机利用率和燃料成本对短期业绩构成压力，电价调整的时间和幅度仍具有不确定性，虽然短期的业绩仍将承受一定的压力，但从中长期来看已进入战略性建仓阶段，行业投资评级由“中性”上调至“增持”。

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