钢铁行业：行业触底回暖 成本促使分化(4)

　　综合上述两方面原因，落后产能淘汰力度将会继续加大，将有利于行业供给增长放缓和产业结构的升级，但对产量的影响没有原先预计的明显。

　　产能结构性约束成限制产量增长的长期原因

　　由前分析可以知道，由于钢铁固定资产投资增速的下滑和落后产能淘汰的加快，从长期看钢铁产能的增速将逐步减缓，对行业长期看是有利的。但按照我们对08年整体钢铁产能的调查看，目前产能仍高于实际钢铁生产的需求。而值得关注的现象是，在整体产能仍很充裕的同时，由于投资在炼铁、炼钢和深加工的投资不平衡，炼铁产能不足导致的产能结构性约束。

　　由于钢铁行业向炼铁环节投资的逐步减少，产能在炼铁环节的增速从06年开始逐步减缓，加上目前落后产能淘汰对炼铁产能的影响更大，在08年炼铁产能增加将进一步放缓。而由于最近几年炼钢、特别是深加工环节的产能高速增长，导致钢铁内部供应链的瓶颈逐步从深加工向炼铁环节转移。从下图可以看出生铁和粗钢供应关系的铁钢比在08年底虽有所波动，但一直处于较低的水平，显示生铁的供应能力日趋紧张，进而导致生铁的价格持续攀升。

　　此外，从07年钢铁产业链内部各环节的利润率变化可以看出，从2季度开始，靠近上游的选矿、炼铁利润率逐步上升，而靠近下游的炼钢和深加工环节利润率则呈下滑趋势。而且，越靠近上游利润率增加得越快，越靠近下游利润率下滑得越快。

　　如果正如我们假设的炼铁环节成为新的瓶颈，将会导致如下两种影响：

　　一是钢铁产业链内部各环节利润分配向前端倾斜，炼铁环节在内部供应链利润分配中将处于有利地位，因此在公司选取中有充足铁矿石资源和炼铁能力的公司将相对拥有优势。

　　第二是钢铁产量增速从长期看将受炼铁产量增速影响，较低的炼铁增速将降低炼钢和深加工的增速。而由于炼铁设备的建设周期是钢铁产业链各环节中最长的，一般要约2年时间。因此炼铁产能的紧缺情况将维持一段时间，长期看有利于行业的调控。

　　2粗钢产量增速将逐步下滑

　　基于前面对产能的分析，可以知道产能的结构性约束将在较长时间内影响粗钢的产量增速，导致产量从长期看增速将逐步放缓。除此外，从近期市场看，影响产量增速的下降另一个原因源于差异化原材料供给的约束而非冶炼产能的不足。由于无法获得足够的低成本矿石，许多小高炉因为无法盈利已经被迫限停产，导致国内生铁供应的不足。而炼铁成为限制性环节进而影响下游的粗钢和钢材产量大幅下降。

　　由于成本高企的压力已经迫使部分中小型钢铁企业的生产接近亏损边缘，不仅新增产能并没有得到有效释放，甚至原有产能也可能限停产。而这部分高成本产能将视原辅材料和钢材价格的变动，在其盈亏平衡点上逐步释放，进而改变短期供求形势。这种由于边际成本的不同导致的产能随利润变化逐步释放的过程是近期国内钢铁业较少见到的现象，改变了近年来钢铁产量刚性释放引起国内供求大幅波动的情况。这也是国家相关部门乐于见到的形势，有利于国内供求形势的相对稳定和行业内并购的运作。

　　但从我们对产能和产能利用率的分析来看，国内产能的增速虽然逐步减缓，但由于产能利用率将会视市场情况在一定范围进行调节，2008年我国能够释放出的钢铁产量将仍保持较高增速，我们预计可以粗钢产量增速保持在12%-14%，将新增粗钢产量5880-6860万吨。08年粗钢产量从静态看将在5.49-5.59亿吨，而成本上升或价格下滑导致的利润缩减将压制产量释放。