【天风海外】2019澳门博彩: 百足之虫,死而不僵

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澳门博彩2019展望： 百足之虫，死而不僵。关注金沙中国、澳博控股、美高梅中国。

投资摘要

我们认为澳门博彩在2019年将会是百足之虫，死而不僵的势态。我们重申澳门博彩2016年底回暖后，2017年同比增长19%的黄金时期已过去，18年在宏观经济开始感受到压力的情况下，GGR同比保持14%的增速。我们预计2019年GGR同比增速为-2%，鉴于VIP在宏观经济压力下可能会首当其冲，有呈现低端化趋势，加上19年将执行较严格的全面禁烟政策，VIP恐受影响预计同比增速为-6%。中场方面，随着港珠澳大桥和大湾区政策陆续出台，我们预计中低端客流增加有望使中场和老虎机维持4%的同比增速。但中场和老虎机的增长整体较难抵消VIP走向低端化的趋势，19年整体GGR增速存在压力，往后还须密切关注国内宏观和房地产的应对措施和政策。我们看高一线主打中低端中场客户和旅游非博彩的金沙中国(1928.HK)、受大湾区客流提升利好拥有较多卫星赌场的澳博控股(880.HK)、以及新场正在ramp up的美高梅中国(2282.HK)。

澳门博彩12月GGR收入同比增16.6%，符合预期上限。我们之前预料10月看空后做空空间较有限，加上12月低基数，以及12月中旬有4场周杰伦演唱会和圣诞元旦假期等因素，导致12月表现较好。我们认为1月数据恐表现较差，并有可能在经历了连续29个月同比正增长后首次转负，主要鉴于春节前一般澳门较清淡（去年春节是2月16日较为靠后，今年是2月5日较为靠前），加上去年 +36.4%的极高基数。

我们认为港珠澳大桥开通为澳门带来较多内地和香港较低端的赌客。我们认为这些客流主要来自：1）珠江口附近城市；2）四川、广西较低端旅行团游客，以“珠-澳-港”或“港-澳-珠”为主要线路；3）其他高铁等交通便利的省份，如湖北、湖南；4）以及香港本地人过桥前往澳门。 10月底港珠澳大桥开通后，11月无论是内地(+5.9%)和香港(+6.6%)过夜游客增量很少，相反内地(+27%)和香港(+41%)不过夜游客数量明显增加。我们调研也发现老虎机与百家乐机器(最低赌额为50港元)上座率明显提高，侧面证明低端客户的增加。我们认为偏中场的、最低赌额较低的赌场会受惠，包括澳门金沙、威尼斯人和澳博的卫星娱乐场等。

个股摘要

金沙中国(1928.HK)拥有6.0%的股息率，主打中低端中场客户和旅游非博彩，业务较为丰富，依然是赌客和合家欢的首选。随着港珠澳大桥和大湾区政策支持，澳门客流增加有望使中场、老虎机和非博彩业务维持一定增速，VIP方面公司增长也较为稳定。我们预测19年EBITDA同比增5%达256亿港元，对比彭博预期243亿港元，给予19年13.2x EV/EBITDA，对比彭博12.4x。TP 从34港元提至38港元，评级从“持有”提至“增持” 。

澳博控股(880.HK)目前上葡京预期19Q4开业，我们认为上葡京开业之前的不确定性已Priced in。我们认为港珠澳大桥开通为澳门带来较多内地和香港较低端的赌客，偏中场的、最低赌额较低的赌场会受惠，例如澳博的卫星娱乐场等。我们调研也发现老虎机与百家乐机器上座率明显提高，侧面证明低端客户的增加。我们预测19年EBITDA同比不变达41亿港元，对比彭博预期40亿港元，给予19年10.0x EV/EBITDA，对比彭博8.5x。我们将TP从6.0港元提至8.0港元，评级从“卖出”提至“增持”。

美高梅中国(2282.HK)我们调研发现美狮美高梅虽然人气还是较弱，但ramp up仍算符合预期。我们认为虽然受宏观经济影响行业，公司2019年新酒店所有VIP赌厅将开业，ramp up有望带来超于行业的业绩增速。我们预测19年EBITDA同比增17%达59亿港元，对比彭博预期54亿港元，给予19年11.4x EV/EBITDA，对比彭博11.7x， TP从12.0港元提至14.5港元，评级从“持有”提至“增持”。

永利澳门(1128.HK)我们调研发现永利人气一如往常较旺，在VIP和中场的份额扩张对银河已经产生威胁，但我们预计VIP和高端中场低端化的行业趋势可能对永利产生不利影响。此外，永利是三大美资公司、业务较为单一，加上管理层丑闻和变动，在未来续牌上可能面对较大竞争。我们预测19年EBITDA同比增4%达112亿港元，对比彭博预期104亿港元，给予19年9.9x EV/EBITDA，对比彭博10.5x，我们维持TP 17港元不变，维持“持有”评级。

新濠博亚(MLCO.US) 面临新赌场开业和高端中场竞争加剧带来市场份额流失风险，但目前11.6x的估值处于历史低位，配合大股东有不定期回购的习惯，因此也不宜做空。我们预测19年EBITDA同比同比跌10%达13.1亿美元，对比彭博预期13.8亿美元，给予19年9.5x EV/EBITDA，对比彭博8.6x。我们维持美股新濠博亚(MLCO.US)20.0美元，“持有”评级。同时我们认为母公司新濠国际(200.HK)相对新濠博亚的折让可能维持在30%左右，对应目标价从14港元提至16.0港元，维持“持有”评级。

银河娱乐(27.HK) 面临新赌场开业（上葡京）的竞争，同时19年将执行较严格的、一视同仁的全面禁烟政策，加上金沙、永利、美高梅在VIP和高端中场的加剧竞争，可能给银河带来市场份额流失风险。此外，公司较为依赖的VIP业务可能随宏观经济和低端化趋势而首当其冲，再加上银河3期/4期尚不能够Priced in。我们预测19年EBITDA同比跌10%达154亿港元，对比彭博预期174亿港元，给予19年9.0x EV/EBITDA，对比彭博12.0x。我们维持TP40港元，评级仍维持“卖出”。

风险提示：外部政经环境不稳定，国内经济不及预期等。

注：文中报告节选自天风证券研究所已发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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