云南水务（6839，买入）：业绩略低于我们预期，估值具安全边际，提升目标价至 4.28 港元
净利润 4.23 亿元，略低于我们预期
2017 年，公司的收入同比增长 79.4%至 51.4 亿元，毛利同比增长 48.4%至 13 亿元，毛利率同比下降 5 个百分点至 25.4%，归属于股东的净利润同比增长 8.95%至 4.23亿元，每股基本盈利为 0.354 元，每股股息 0.13 元。其中，污水处理收入占比为33%，供水业务收入占比为 23%，建设及设备销售收入占比为 23%，固废处理收入占比为 11%。毛利率下降主要是由于 1）公司新并表的项目毛利率较低；2）毛利率较低的建设服务业务收入占比提升。
规模扩张迅速，水务项目处理规模与固废处理规模均大幅增长
截止 2017 年 12 月 31 日，公司水务相关项目的日处理规模达 471.3 万吨，同比增长 78.9%。其中，污水处理日处理总量达 243.9 万吨，同比增长 76.8%，实际污水处理利用率约 74.6%（2016 年：71.1%），平均污水处理费单价为 1.31 元/吨（2016年：1.17 元/吨）；供水项目日处理总量达 168.7 万吨，同比增长 66%，实际供水利用率为 71.1%（2016 年：70.1%），平均供水收费单价为 2.39 元/吨（2016 年：2.56元/吨）。固废项目亦保持了快速增长的态势，年处理总量同比增长 63.8%至 221.1万吨，实际利用率为 88.7%（2016 年：89.1%）。
持续中标运营类 PPP 项目，期内 PPP 项目总投资额近 100 亿元
期内，公司积极推进 PPP 发展进程，先后成都温江区黑臭水体综合治理项目、福建省罗源县水资源综合利用及城乡环卫一体化项目、贵州赤水河流域盐津河环境治理与生态修复工程等十余个 PPP 项目，总投资额近人民币 100 亿元。18 年公司继续中标广东省湛江市徐闻污水处理设施建设等 PPP 项目，公司在 PPP 项目的投资方面一直坚持谨慎乐观的态度，专注运营类 PPP 项目。预计随着 PPP 项目清库结束，在 PPP 市场健康发展的带动下，公司的 PPP 业务前景向好。
融资成本大幅上升具改善空间，凯发项目已实现扭亏为盈，维持买入评级
期内，由于公司的大幅扩张，财务开支达 5.21 亿元，同比增 136.9%，资产负债率亦提升至 61.96%，在手现金为 28.97 亿元。为了持续扩张，预计公司将致力于拓宽融资渠道，并完成主要股东股权融资，从而降低财务成本。期内，凯发项目实现了扭亏为盈，运营利润达 1900 万元，建造利润 3000 万元，预计该项目的盈利贡献会逐步改善。鉴于公司的在建项目和储备项目的情况，预计公司 2018 年净利润为4.92 亿元，提升未来十二个月的目标价至 4.28 港元，对应 2018 年的 PE 约为 8.5倍。
责任编辑：李双双
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