基金经理手记：市场寻求真正底部 局部价值凸现

　　德盛稳健基金经理 钱建

　　时近年底，市场在1300点左右反复大幅震荡，寻求真正的底部区域，到底能否在1259～1300点间见底是所有投资人都最关心的问题，但决定答案的很多时候并非我们现在所已知的一切，而是由现有因素延伸开来的那些未来变量，这些变量因素的方向性抉择和改变程度的大小即量上的积累，才是影响底部是否成立的主要因素。在这一意义上可以说：对市场 运动区域的判断纯属猜测，因为未来宏观变量因素的方向和量的积累都在人力预测之外，这也是基金等主流投资机构越来越将关注重点转移到行业和公司的原因吧，尽管如此，在时尽年底时对来年大盘作一些预测仍然是各投资机构和投资人的不能免之“俗”，所以我还是要在这个特殊的时刻与投资人交流一下影响明年大势的主要因素：

　　一、市场制度变革进程中的困顿与突破

　　经过长达四年的熊市折磨和愈来愈广泛的讨论，也伴随着越来越多的投资人倒下，社会各界对我们这个市场问题的认识是越来越透彻了，大家对导致市场问题成堆的原因认识都已聚焦到市场的制度性缺陷，而政府也在社会公众的压力和市场压力下(尤其是今年券商和私募基金的成规模倒下)充分认识到此点，并着手改进市场的基本制度，“国九条”的出台说明政府已经在行动，但随后的进程表明：市场制度的变革并非朝夕之事，它需要以一轮又一轮的惨痛教训来协调制度变革推进中所必然伴随的利益摩擦，这是制度完善所必然要经历的过程，我们幸与不幸的正处于这个过程之中。因此，可以说：影响明年市场的最大因素正是市场制度变革进程中的困顿与突破。明年任何制度上的突破之举都将成为行情向上的力量，而这种突破一定是以市场的困局或大跌为前提。

　　二、经济减速预期下的整体投资价值下降与局部领域的价值凸现

　　无论是否软着陆或衰退，宏观经济进入经济减速期将是明年不争之预期，在此格局下整体市场的投资价值会因此下降，但其中局部领域反而因此价值凸现，这是来自于经济基本面的主要影响因素。

　　三、国际化估值理念影响下的市场结构分化带来的价值重估分野

　　在制度和经济基础上市场是否有机会，还取决于市场一段时期内的主流偏向。在当前盛行国际化估值理念的主流偏向下，国际化估值理念影响下的市场结构分化带来的价值重估分野也是明年可预期之必然。

　　因这些变量因素的变化，投资机会也就来自于：

　　1、制度变革预期与实行结果间的差异

　　尽管今年推出了一系列制度变革，但结果如何是未知的，或者与预期间的差异如何将会创造出市场机会。对未推出的制度改革的预期变化同样也将创造出类似机会。

　　2、GDP减速下的局部时间段的投资反弹和局部行业的创新增长机会

　　尽管GDP增长率有减速预期，但在局部时间段投资与经济的反弹加速也是可以预期的必然，例如最近的钢铁业就如此，这也会带来极短的市场机会；相对更长些的机会则是局部行业在宏观减速下的突破—以创新带动的增长机会;以新需求带动的持续增长机会，诸如高速公路/医药/电力设备/3G/网路等等。

　　3、在大量绩差股下跌时的绩优股的价值重估上升机会

　　在国际化估值理念影响下的市场结构分化带来的价值重估分野会带来在大量绩差股下跌时的绩优股的价值重估上升机会，同时，在周期性绩优股价值受怀疑之际，更多的资金将追逐更少的持续稳定性绩优股，依次观之，非周期性绩优股将在来年存在显著的价值重估上升机会。

　　为此，从投资策略上应执行：1、大跌后预期政府制度性改革向好的资产配置提升策略；2、抗周期及新需求之行业的行业配比策略；3、各行业龙头的股票优选策略；4、非周期性低市盈率绩优股的价值重估策略；5、稳定性低市净率股的价值回复策略。(国联安基金管理公司供稿)

基金一周净值 (2004年12月20日至12月24日)

日期	德盛稳健		德盛小盘
	单位净值	累计净值	单位净值	累计净值
20041220	0.961	1.021	0.930	0.930
20041221	0.961	1.021	0.929	0.929
20041222	0.974	1.034	0.941	0.941
20041223	0.965	1.025	0.932	0.932
20041224	0.967	1.027	0.933	0.933