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2004年纷纷扰扰的景象构成了2005年的投资前景的基础，投资者将首次面对着宏观调控、估值压力、业绩增长而增幅放缓、国际经济前景不明、油价飘忽不定、人民币汇率升值、暖意政策等复杂环境做出投资决策。
2005年将是中国证券市场继续市场化和国际化进程的关键一年。“国九条”等“偏暖政策”的出台对中国证券市场的重要作用并不是简单地推升股价，而是通过制度建设让市场
的力量来推进资本市场的发展，恢复资本市场的本色。我们认为，2005年国内A股市场的较高估值将继续面临国际接轨的压力，经过近四年的调整，A股市场将在经历最后的调整后走向复苏。同时更为市场化的投资环境和投资行为将对上市公司和投资机构进行再次的优胜劣汰，股价结构调整和投资主体的分化将继续深化。
一、估值水平的判断
直接的数据比较可以看到，国内A股市场的估值水平无论是市盈率还是PB-ROE的比较无疑仍然是比较偏高的。我们借用最常用的戈登永续增长模型(GordonGrowthModel)，通过对决定合理市盈率水平的分红率、要求回报率、和每股盈利增长3个主要因素的分析，我们认为，目前A股市场的高市盈率现象尚没有很好地得到理论分析和数据比较的支持。我们看到，近3年分红率已有比较明显的上升。同时，公司治理的改善和法制环境的完善将降低风险溢价。更多的有代表性的大型公司上市将使上市公司业绩增长和GDP的关系更加紧密。这些将会有助于增加A股估值水平，减缓估值的回归压力(Rericing)。但市场总体估值偏高并不说明所有公司的估值水平都偏高，相反，A股的有些公司即使与国际市场的代表性公司相比也具备了绝对投资价值。
二、宏观经济及上市公司盈利继续增长
对2005年宏观经济的运行我们仍然保持相对乐观。宏观调控仍是把握2005年总体经济运行趋势的主要把手，但是宏观调控的总体目标是维护经济平稳较快的增长，而不会改变经济在上升周期中的趋势。从分析构成经济增长的几大部分的趋势来看，我们认为，2005年的GDP增长仍然可以达到8.5%，其中，投资增长18%、消费增长13%、进口和出口分别增长20%、18%。总体来看，增速会比2004年有所回落。2005年宏观经济调控的政策目标是稳定的货币政策和稳定的财政政策，其中货币政策重在控制物价上涨，我们预期最早明年1季度会再次加息，全年加息的幅度约在50-75个BP点左右。货币信贷政策仍然会适度偏紧，但会在当前的增长速度上略微放松。汇率政策方面，将以完善和改革人民币汇率形成机制为主，在没有既定时间表的前提下，预计2005年政府会加快对人民币汇率制度的改革。财政政策方面会增收节支，调整支出结构，并加快税制改革步伐。
上市公司盈利将继续增长，但增速下降。根据国泰基金以及国内主要券商的盈利预测，我们认为，2005年上市公司整体仍处于盈利增速放缓的上升期，国泰基金看好的60家重点公司明年的盈利预测增长率为21.7%，2006年继续能获得12.6%的增长，企业盈利的增长有助于抵消估值回归的负面影响。
三、暖意浓浓的股市政策
2004年是中国证券市场地位空前提高的一年，前有“国九条”的出台，后有温家宝总理和黄菊副总理对中国证券市场的格外关爱，并在2004年末出台了包括分类表决制度、询价发行制度等对股市市场化建设、解决市场制度性问题、完善市场运行的法制环境等具有重要意义的一系列规章制度。我们预期，更多政策将会在2005年继续出台。但我们认为，这些制度措施的出台的重要作用并不是简单地推升股价，而是通过制度建设让市场的力量来推进资本市场的发展，恢复资本市场的本色。这些利好政策的效应必须通过改善企业的盈利或是盈利增长率才能持续发挥作用。除了国有股减持成功试点能够大幅提升A股投资价值以外，其余政策的力度都不会改变市场的基本运行趋势，市场的力量还是会成为主导市场中长期走势的根本因素。
四、市场判断：继续调整后走向复苏
根据对估值水平、经济和企业盈利增长前景，以及股市发展和管理政策平等因素的分析，我们认为，明年A股市场将是“既不太热，也不太冷”，市场整体波幅降低，市场重心较2004年进一步下移，个股和子行业的投资机会将会主导市场。对于明年的市场趋势，我们的基本看法是：2005年市场会延续箱体运行的特征，整体市场动态市盈率中心水平在20-22倍区间，比04年继续下降，我们关注的重点公司的市盈率中心水平16-18倍区间，和04年基本持平。预计明年上半年由于经济增长减速和新股询价推动进一步国际接轨，市场可能进一步向下调整并创出新低，但这同时意味着估值与国际基本接轨，市场将在经历5年调整后彻底走向复苏。因此，暂时的下跌并没有什么可怕。
五、2005年机会何在
我们认为，宏观经济减速(包含通胀和加息因素)和人民币汇率调整(人民币升值)会构成2005年的投资主线条，同时增量资产(询价发行制度下的IPO)、并购、金融创新品种、3G、税制改革、国有股减持试点等都将是重要的阶段性投资主题。
2005年将重点关注询价制度下的IPO增量资产。优质上市公司的缺乏已经成为困扰价值投资理念“兴盛”的首要因素，新增的优质上市公司必然会成为价值投资重点关注的对象。随着新询价制度的实施，一级市场定价的市场化将更加考验投资者对新股质地和估值的把握能力。在关注IPO中的增量优质资产的同时，我们同时必须考虑增量资产对存量资产的冲击。
六、行业选择
虽然2005年很难有行业性的整体投资机会，但基于行业分析的个股精选将继续成为获取投资收益的不变来源。基于我们对宏观经济和市场特征的分析，我们认为经济增长的结构性变化、人民币利率、以及人民币汇率将成为主导2005年行业选择的核心因素。同时，国家对农业的扶持、物价水平和物价形成机制的变化、石油价格的变化、以及WTO对行业准入限制的放松、3G的可能推出等也将是进行行业选择和配置的重要因素。行业配置的主要思路是抓住这些因素产生的机会，同时尽可能回避相关的投资风险。
根据我们对2005年股票市场将延续2001年以来调整趋势的判断，在行业配置方面总体上建议采取防御性策略。主要选择以下行业中的龙头型公司：受宏观调控、加息和人民币汇率升值影响小的垄断和资源紧缺性行业；消费相关行业：继续看好医药、食品饮料、纺织、通讯设备、家电、零售、传媒等行业的龙头公司，在消费品结构上，关注农村消费对大众消费品需求上升的投资机会；农业相关受益行业，如尿素、钾肥、农用生产资料、农业经营企业等；人民币升值相关受益行业，如造纸、航空、资产价值和盈利比重可能上升的不可贸易行业等，回避受人民币升值负面影响过大的行业；由于价格管制的放松和市场化定价而价格可能上涨的行业，如水、电、学费、公交运输、有线电视价格等；3G推出可能产生的投资机会。(国泰基金管理公司独家供稿)
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