新浪期货：市场流动性风险提升 权重指数趋势性弱化

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　　图一：股指期货对应主要指数2017走势图

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　从2017年上半年的市场表现来看，市场整体在一季度表现较强，而二季度表现较差，特别是在二季度的下行中，个股的杀跌普遍力度较大速度较快，上证指数第一个季度的涨幅，二季度仅仅用了一个月左右的时间便基本抹去，之后继续企稳回升，始终保持一种重心缓慢抬升的走势，直到8月底，上证指数才突破了之前一直压制的3300关口，而且突破之后行情的上行加速节奏并未能持续太久，短暂加速后便再度转为缓慢抬升和区间波动的节奏，11月中旬后市场整体再度转弱，并再度展开了一段力度较大的回调走势，并一度跌破3300关口，之后便在年底围绕这一点位开始低位的小区间内的反复震荡整理。

　　图二：2017三个现货指数的成交额变化

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　从市场的成交量数据来看，2017年沪深300，上证50，中证500的年日均成交量水平基本和2016年没有太明显的改变，市场整体仍处于一个存量博弈为主的资金环境中。

　　图三：沪深300的基差率变化

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　从市场的基差变化的角度来看，先看沪深300股指期货，虽然股灾之后的这两年，股指期货的贴水程度持续减弱，但多数时间处于贴水状态，直到今年的四季度也就是上证指数突破3300关口后，沪深300股指期货升水的情况才开始变多，而上证50由于走势相对更为强劲，股指期货进入升水的时间更早，在今年7月份便开始从之前持续贴水状态转为升水状态，并且下半年多数时间都处于持续的升水状态，而趋势相对不明确的中证500，其对应的期货品种则在2017年继续维持多数时间的继续处于贴水状态，从上面的市场的基差变化这个角度，我们也可以看出2015年的股灾的影响深远，市场的信心修复过程的艰难和漫长，可以这么说时至今日，很多中小市值的标的仍未走出股灾的阴影。

　　图四：主要市场指数的年内涨跌幅排名

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　从2017年的市场主要指数的表现看，今年的二八风化格外的突破，涨幅第一的中证100指数全年涨幅达到了30%多，而跌幅第一的中证1000指数全年跌幅超过17%。而在上述的主要指数中中证1000最能代表小市值标的的全年表现，因为从成份股的总市值中位数来看，中证1000指数总市值中位数为76亿元，而创业板指数、中小板指数分别约为160亿元和225亿元。而上图的主要涨幅排列也基本比较直观的反映了今年的市场越大市值表现越优的主体风格，即便是今年指数里的黑马中小板指数其今年之所有能有与创业板指数截然不能的表现，也主要得益于其市值前列的那部分标的中很多今年的涨幅都十分惊人，比如海康威视，大族激光，赣峰锂业等在今年的牛股排行上基本是前十的水平。

　　图五：沪深300行业年内涨跌幅排名

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　图六：中证500行业年内涨跌幅排名

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　从2017年行业表现和对几个指数贡献的角度来看，沪深300行业表现最好是食品饮料，其次为保险，耐用与服饰，硬件和地产，而我们知道沪深300中行业权重较大的一个就是保险为首的金融和地产板块，一个就是食品饮料和耐用与服饰这样的消费板块，而这些板块在2017年均有不俗的表现，这也是沪深300指数能在2017年取得不俗表现的主要原因，而从中证500的行业分类来看，涨幅居前是电信，原材料和消费板块，而从中证500板块的权重看，工业，原材料和信息技术占比居前，但这三个板块中，除了原材料今年表现较好外，信息技术和工业均全年下跌，主要权重板块的分化走势也是中证500在2017年趋势并不明确的主要原因。

　　房地产市场投资仍将维持平稳

　　图七：房地产销售端增速持续下行

　　资料来源：弘业期货研究院

　　图八：住宅价格指数保持平稳

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　　而对于中国的房地产市场而言，其繁荣发展伴随着中国经济过去几十年的迅猛进程，其地位也一直是中国发展的重要引擎，可以说房地产的走向很大程度上决定这中国经济的走向。但这几年随着经济转型的深入，和房地产价格的持续走高，其逐步走到了一个在很多时候与经济转型相抵触的局面，房价的高企，房地产市场的非理性繁荣，使得其吸纳了太多的社会财富，这些都是无益于经济转型和实体经济发展。也正是因为这样，房地产的调控才显得格外的重要和紧迫。一方面要尽可能的去库存，防范房价波动风险对经济的冲击，一方面，要抑制市场的投机行为和房地产的非理性发展，从目前为止的主要调控手段方面，包括热点城市的新房的限价，对交易环节的各种限制和成本的抬升，新购住房限售，增加有效土地供给，发展住房租赁市场等等，从目前调控的表观效应看，第一，已经快速萎缩的销售端进一步凝固；第二，今年，销售端的冰封并没有明显的传导到投资端，虽然投资增速有所下滑，但跌速较为平缓；第三，就是价格在强干预的下新房价格的窄幅波动。一个不太形象的比喻就是目前楼市已经走出了一个高位持续缩量窄幅波动的横盘走势。

　　而就2018年的房地产市场而言，上述的三个趋势我们认为大概率仍将持续，并且外部环境的变化使得目前的房地产调控更加没有松动的可能：主要指美国税改和加息缩表的叠加，明年外汇管制的压力会更大，美国的从全球回收流动性，提振美国经济的战略意图已经十分明显，我们的经济转型也注定只能加速，并且没有失败的余地，而年末结束的中央经济工作会议，也强调了要“保持房地产市场调控政策连续性和稳定性”。但同时外部环境的变化也使得坚定调控方向的同时要防止房地产出现大幅波动的风险，所以中央经济工作会议在调控内容表述上，更多的强调“完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制”和“要发展住房租赁市场特别是长期租赁”，而对房地产税没有表述，所以明年看，房地产调控的重点或在房地产租赁市场的建设，而房地产税虽是大势所趋，但料推进过程会更为谨慎。最后由于目前房地产绝对和相对库存都处于历史低位，房地产销量端的缩量需要更长时间才会传导到投资端，加上租赁市场的发展也会对房地产投资起到一定的稳定作用，所以明年的房地产投资我们预计还是以相对平稳为主。最后，针对目前部分城市的一些限购，限价有所松绑的信号，我们认为这还是在房地产调整已经取得了明显效果的情况的一些因城施政的正常调整，不能视做房地产调整有所改变的趋势。

　　不过我们也需要注意的是虽然目前房市销售端有继续缩量的趋势，但并不意味着有关上市房地产公司股价就一定会出现太大的回落的可能，因为这轮楼市调控中，房地产行业的集中度也在持续抬升，龙头房企优势越发突出，市场表现为强者恒强的现象越发明显，今年前三季度TOP10房企市占率达到25.0%，较16年提升6.3个百分点，所以我们也看到了2017年万科和恒大的股价在A股和港股都创出了历史新高，这也是需要我们注意的。

　　市场流动性风险是2018年需要重点关注问题

　　图九：外汇储备小幅回升

　　资料来源：弘业期货研究院

　　就2018年市场的主要风险来看，我们认为市场的主要风险来自于流动性的风险，特别是外部环境的变化，美国税改叠加持续加息，这可能在2018年对中国的资本市场甚至是主要的大类资产都会带来很大影响，2017年底美国税改顺利通过，这也使得中国的面临来自美国的外部环境的剧烈变化更快的到来，美国税改方案通过之后，市场一度有消息称中国正在制定一份应急计划，应对美国税收改革以及美联储预期中的加息行动给中国带来的影响。根据该计划，中国央行准备利用工具组合来支撑人民币，包括更高的利率，更严格的资本管制和更频繁的外汇干预。我们知道在2017年中国实行了更加严格的外汇管制，而在努力下，今年的外汇储备也一直保持着稳定的小幅回升的态势，但依然也只是维持在三万亿美元的红线上方，而未来美国注定将加速从全球回收美元流动性，这无疑会给中国稳定外汇储备和人民币汇率带来压力，外汇管制保持目前的严格趋势或者如市场传闻的继续加码的可能性。

　　同时在外部环境加速变化的同时，中国内部的各领域去杠杆进程和风险防范与监管加码的动作预计在2018年都将继续持续下去，并且就证券市场这块，很多变化可以说是出现的划断式的巨大变化：比如，从2018年1月1日起，资管产品增值税即将开征，这就意味着从2018年起，资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，需以资管产品管理人为增值税纳税人，按规定缴纳增值税，这充分体现出2018年金融去杠杆加速的政策基调，将对资管行业产生深刻影响；此外，证监会党委书记、主席刘士余在新年证监会工作起始之日便到证监会稽查局、稽查总队进行工作调研。指出要以查办大案要案为重点，全面落实整治金融乱象的工作要求，精准打击肆意妄为、逃避监管、影响恶劣的个人和机构。要运用大数据、云计算和人工智能为代表的现代信息科技，提升稽查执法的能力与效率。这样的强监管信号已经十分的明确，所以综上来看，2018年无论是外部还是内部对证券市场的资金面变化都是相对不利的，紧平衡和减量博弈可能会是2018年市场的面临的资金面变化的关键词，所以流动性风险我们认为在2018年或将是一个需要再度引起重视的风险因素。

　　钢铁为首的材料资源板块可能迎来大震荡，增加市场波动性

　　周期性板块，特别是原材料相关板块是过去一年市场的一大看点，之前的行情回顾我们也已经提到，对于中证500指数开看，原材料板块2017年的大幅表现对其贡献较大，使得中证500指数在2017能维持震荡格局，而原材料板块也成为2017年整体市场唯市场论中一个相对的异类板块，其中很多涨幅惊人的标的并不是有着很多的市值，所以对于原材料为首的资源类板块我们认为也值得我们进行下重点分析和梳理。

　　图十：黑色相关产业利润增速比较

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　首先我们要明确是过去一年的周期性板块的推动上行的核心逻辑为何，我们目前给这些周期行业特别是资源相关行业走强的逻辑判断是是过去一段时间供给侧改革强力推行下直接效果明显的那些行业的估值修复过程，也就是说，这些行业往往属于产业链的上游，属于供给端改革推动的价格上涨的阶段性效果的市场对应，而中下游还则受到下游涨价和需求端一般的双重影响继续低迷的走势，所以我们要明确的是过去和当下的逻辑并不是需求端出现明显改善，所以也无从谈起所谓的从估值修复往成长性的体现逐步转变的逻辑。从上图的以黑色金属产业链的利润走势我们可以明显的看出，业绩增速回升较快的是黑色冶炼和压延，其次是黑色金属矿采选，而中上游的铁路，军工，传播制造和电气机械和器材制造等则业绩增速继续低迷，所以在2018年我们需要注意是在房地产投资增速注定不会有太大回升的可能性的基础上，需求端难有太大的起色，那么资源板块的逻辑很难再未来出现质的改变，而这将成为这些板块尽管中期业绩优秀，但估值会有天花板压制的一个核心因素。

　　图十一：负债率回落但仍在高位

　　资料来源：弘业期货研究院wind

　　图十二：利率中枢上行趋势

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　　此外，我们还需要注意的一点事，尽管过去一段时间这些行业的业绩回升，从而其资产负债率水平也出现了一定的下降，但是下降的幅度还是十分有限的，黑色冶炼和压延的负债率也只是从高位的68%左右回落但仍在65%左右，我们知道的是在过去一年Shibor的中枢已经出现了明显的上移，而在2018年随着外部美国持续的加息和税改，内部的资金面转向紧平衡的趋势，预计国内资金的成本将进一步上行，这对于这些高负债率的行业也无疑是一个未来潜在的估值打压的重要因素，一旦2018年这样的行业的业绩高增长的增速出现回落的走势，那么负面的逻辑就很可能在阶段性里占据上风。

　　图十三：钢铁行业龙头标的的技术分析

　　资料来源：弘业期货研究院

　　最后从技术走势的分析上，我们以钢铁行业的龙头标的方大特钢为例。其从2016年的起涨点到现在，我们认为它这轮上行的五浪结构已经基本完成，而16年至今的上行走势历时已经有接近两年的时间，其一旦展开对应的同级别调整，那么无论是结构还是时间持续都将是非常的令人折磨，目前我们倾向于这样的调整已经展开，我们目前倾向于会走出子浪结构是223的调整节奏，因为之前上行周期较长，那么这样的223的调整在表观体现上或就是大区间的宽幅震荡，而且调整完毕后如果再度选择向上，下一个级别上行的起始浪也或会增加区间震荡的时间周期，加上我们之前的基本面的分析也比较支持资源板块在2018大概率只有中短级别趋势，大格局宽幅震荡或是主旋律。

　　市值决定分化的风格在2018会有惯性持续，但细节或有很大变化

　　2017年市场最大的看点就是二八分化的持续，但这种二八风格的持续也让大蓝筹和白马股的低估值的吸引力在新的一年里渐渐的弱化，相较于2017，资金在大蓝筹白马股里抱团，我们认为201年8，资金从其中外溢的欲求更大。但同时我们前文也强调了2018年市场的资金面大概率会比2017年更加的紧张，市场流动性风险的大幅提升下，中小盘标的受到的流动性因素的冲击最大，所以即便大蓝筹有资金外溢，大规模流向中小盘标的的可能也不大，2018年，中小盘股整体趋势可能仍不乐观，在这样的格局下，市场内部资金流向，可能是梯级的流动，资金会从一些超级蓝筹流向一些市值分布在200亿-1000亿左右的中大市值的二线蓝筹标的，特别是其中一些估值合理，成长性较为明确标的，但因为我们也并不是认为这些标的就能像2017的超级蓝筹和白马股那样具有集体性的表现，再加上这部分标的对指数的贡献本来也不如超级蓝筹和白马股，特别是对上证50和沪深300这样的权重指数，所以综合来看2018年我们认为二八分化大概率还会保持一定的惯性，但这样的惯性可能会体现的更加的隐晦，难以再是超级蓝筹的趋势性上行。

　　行情技术研判

　　综上上文来看，我们认为2018年市场的整体风险会有所抬升，而指数的趋势机会会较2017年更加的不明朗。

　　图十四：上证50指数技术分析

　　资料来源：弘业期货研究院

　　以2017年趋势性最强的上证50指数来看，2017年指数上行趋势出现了一定的加速迹象，但同时我们也需要注意的是从上证50的上行结构看，以2016年初作为整个这一轮上行的起涨点来看的话，2017年的上行基本是在构筑这个大级别趋势（5浪结构的话则目前在3浪阶段）（三浪节奏的话目前则在C浪阶段），而照着目前的趋势，2018年年初这个3浪或c浪的结构可能将完全走完，而就上方的压力位来看，上证50在3150的压力也十分巨大，所以目前看上证50在3150附近受阻回落的可能更大，即便后市的调整是5浪中的4浪。耗时预计也要4-6月的时间，而如果之前的上行结构是abc的三浪结构，则后市受阻回落的时间和空间将更加的巨大，所以总的来说今年对待上证50一定要保持相对谨慎的态度。当然如果3150一线被有效突破，则需要重新考量应对。对于沪深300指数来说，其指数的权重板块在今年均涨幅居前，加上上面我们对上证50指数的判断十分谨慎，所以对沪深300的判断我们认为也应该是需要谨慎的，2018年我们预计其运行空间在3800-4500左右。

　　图十五：中证500指数技术分析

　　资料来源：弘业期货研究院

　　而就中证500指数来看，2017年其趋势并不明朗，目前的形态结构疑似上升三角形态，而因为目前的资金面影响，市场的跷跷板效应或将长期存在，如果上证50在2018年年初持续冲高，则中证500可能会在2018年年初震荡走弱，去考验三角形态的下沿，极端情况可能会出现阶段性破位的情况，不过如果如上文的判断，上证50的冲顶完成后会迎来大级别调整的话，中证500或受到蓝筹中资金的外溢效应影响，在2018年出现先抑后扬的走势，但高度上也不宜过度乐观，还是要先看三角形上沿能否有效突破。

　　总的来说，2018年我们认为这三个主要指数的整体趋势性都不会太好，但是阶段性的趋势或还是值得参与的，但也正如上文分析的那样，今年几个指数的节奏的把握将对这种阶段性的趋势行情的参与显得十分的重要。

　　弘业期货

责任编辑：宋鹏