三大关拖垮中航油 陈久霖以曾国藩作比解释败因(2)

　　第2关 救或不救？拉锯战贻误了决断时机

　　据说，陈久霖对集团在援救中国航油(新加坡)一事上表现出来的犹豫不定至今仍困惑不解、甚至抱怨。但是国家应该力挺这样一家在海外违规投机失误的公司吗？

　　亏损8000万美元！这个数字在10月3日几乎把陈久霖击倒了，就在数月之前，这个数字还仅仅是580万。8000万亏损几乎是上市公司2003年利润总额的2.5倍，而5200万桶的交易量也已经是航油集团每年实际用油的数倍。

　　油价还在不断上升，陈久霖终于意识到，公司已经没有能力支付保证金，自己也已经无法独自承担。中国航油一名外籍雇员告诉本刊，当天，陈久霖当着风险管理委员会中的6名成员和2名期权交易员的面，拨通了总部的电话，放下电话后，竟当众痛哭了起来。

　　陈久霖对外界后来认为母公司不必对子公司的违规交易和错误决策买单的说法不以为然。他的道理是：“可以避免的损失为什么要放弃呢？!”他的理由是，国际上母公司拯救子公司、政府救助企业的例子很多，比如1998年长期资本管理公司(LTCM)同样因为衍生产品交易而濒临破产，还是美国联邦储备局自己出面、召集15家金融机构花了37亿美元收购90%的股权，最后成功把它救活。

　　陈久霖到那时还幻想自己能够召唤来“白衣骑士”，在外界不知情的情况下将中国航油一救而活。但是事实证明，这只是陈久霖的一厢情愿。

　　事实上，从拨通电话的那一刻起，事件的发展已经不在他的控制之内。

　　据航油集团有关人士透露，中国航油于2004年10月9日向航油集团提出正式的书面紧急请示；13日有关部门开会研究对策；16日，集团召开高层会议决策。那个时候，斩仓所需的金额已经在十几天后上升到1.8亿美元！”

　　这段时间中，陈久霖工作的重心是在中国航油内部四处游说，他一直坚定地认为集团应该出手救助，他害怕集团撇下他不管，并且最重要的是，他觉得集团可以救他。

　　据说，陈久霖建议集团救助有三点原因。第一，虽然交易员违规操作是账面亏损的源头，但中国航油还有救活的机会；要把管理层个体的错误和公司的前途分开来看。第二，集团占有上市公司75%的股份，关系切身利益，要尽量减少国有资产损失。第三，还应顾及国际影响，上市公司要面对7000多海外股民和国际舆论。

　　但很快，一贯强悍、独立的陈久霖，开始感觉无助，感觉自己像块“夹心饼干”，“外面要面对市场和交易对手，内部要摆平不同意见、提防泄密者。”——9月份时，市场已经开始对中国航油有所传言，中国航油面临着来自银行撤贷款、供应商不放账、保证金上涨、资金链面临断裂的空前压力。

　　当航油集团内部就“救还是不救”进行争论的时候，陈久霖的神经变得敏感而脆弱，他提防并分析着外界任何一丝风吹草动。10月5日，海外华文网站“文学城www.wenxuecity.com”出现一则新闻，暴料“中国航油(新加坡)出了问题”。10月11日，陈久霖写给集团高层的书面检讨被原文转交到了新华社等媒体。自此，陈久霖感觉到自己最担心的情况正在发生。陈久霖身边的人员说：“那时我们都感觉得到陈总面临的巨大压力！”

　　但是10月16日的高层会议之后，事态的转化似乎正遂了陈久霖心愿：集团决定救助。20日，集团把所持75%上市公司股份的15%折价配售给机构投资者，筹得1.07亿美金暗中用于补仓(事实上，这后来被外界普遍指责为母公司明知上市公司巨亏却隐瞒公众投资者并完成“内幕交易”，说明其公司治理严重不透明。)。24日至27日，中国航油集团董事长、党委书记海连城亲赴新加坡现场办公。25日，陈久霖促成了海连城与多家投资银行的会面，以听取专业意见。

　　其中，巴克莱资本公司总裁墨厘斯(Robert A. Morrice)预测：2004年的市场库存过高，投机基金将在美国大选后退出；所以油价会在12月下降，中国航油盘位不会亏损。当被问到如何规避继续持仓的巨大风险时，墨厘斯建议“买顶”，即在油价上涨时无须追加保证金，由此锁定风险并持盘观望。经测算，中国航油全部盘位的买顶费用总计低于1亿美元。

　　不过，“买顶”的建议没有被实行。10月26日，中国航油期权交易的主要对手日本三井开始逼仓，在现场的集团领导当即决定不再展期，而是斩仓！中国航油期权交易第一次出现了实际亏损，而这次斩仓撞在了历史最高价位55.43美元/桶，实际亏损达1.07亿美元。

　　随后两周，批准斩仓的实际损失累计达3.81亿美元。

　　斩仓的决定，让陈久霖意识到集团的思路与自己所主张的“救助”是矛盾的。这个时候，陈久霖开始越过集团高层、直接向上进行汇报。汇报的结果，据说是“分步化解危机”：

　　第一，拨3亿美元进行救助；第二，与国内石油公司合作；第三，签订协议把新加坡子公司的全部盘位转给中国航油集团，借助集团实力减少保证金支付，并给对手造成“中国政府在后台支持”的震慑效果。

　　11月初，据说在集团会议上也有人提出了相似的三点。第一，集团立即接盘，使新加坡子公司在账面上保持盈利，见机进行配股筹集资金。第二，将国资委和外汇管理局已经批准的3亿美金立即汇出。第三，寻找合作伙伴作为新股东进入。

　　不过，会上的决议在会下却难以进展。为了救助中国航油，外汇管理局已经批准3亿美元拨款，结果分文都没有汇出！这是因为航油集团里有些人很悲观，他们觉得“与其花大量资金救助，还不如破产划算。”但陈久霖还是试图说服集团：不能只看中国航油只有1.45亿美元的净资产，要看10亿美元的市场价值！中国航油每年都有几千万盈利，还可以配股筹钱。只要经营正常，中国航油具有偿债能力。并且，按新加坡的法律不能轻易破产，要先重组。

　　其实，这时的陈久霖和集团有些领导的关系已经被推向了一个极其微妙的地步，很难说在一条船上了。当时，航油集团有的人在私下里说：过去出成绩都是陈久霖风光，现在出了问题反倒要我们来背？

　　不愿意在集团内部的悲观情绪中坐以待毙，陈久霖开始对外伸手，向BP、富地、维多等国际石油公司和中海油等国内企业寻求救助。其中最为乐观的机会，是BP接走全部期权盘位的两个方案：一是按市价给予20-30%折扣，按这一办法，中国航油的全部亏损约2亿美元；二是帮助管理盘位并向中国航油收取佣金，但保证金尽由BP支付，按这一办法，中国航油将支付约1亿美元的管理费。

　　对于这一次合作，陈久霖非常欣慰，他感觉“苦日子就要到头了”。不过，他显然高兴得太早。

　　11月初，BP的专门小组清理完了中国航油的所有盘位，在纽约召集全球董事会议审批和中国航油的合作协议，并要求航油集团领导当晚值班以便最终决策。但当晚10点，陈久霖就两个最后细节向值班领导请示时，未果。结果，合作泡汤。

　　伴随着几次合作意向的流产、加之10月底11月初连续几次斩仓耗去数亿现金，悲观的气氛在集团决策层蔓延。耐性渐失以后，集团“分步化解危机”的初衷转变为要求“一揽子”解决期权问题。由此，以“买顶”锁定风险并观望的选择被彻底抛弃，并否决了收购新加坡国家石油公司的既定计划；而剩余34%的盘位，在11月29日高价位时全部斩仓，5.5亿美元的实际亏损最终尘埃落定。11月30日，中国航油(新加坡)向当地法院寻求债务重组。

　　极富戏剧性的是，在此之后，油价正如巴克莱资本公司所言，自11月30日起大幅下降。其中，2005年期权价一度跌到WTI 42美元/桶、2006年40美元/桶。而中国航油期权平均卖出价格为2005年WTI 48美元/桶，2006年43美元/桶。按此测算，如果能如其最初承诺坚持到此时，亏损额无疑会大幅下降甚至反亏为盈。标准.普尔的事后评论说，“其实，中国航油只需5000万美元即可解围”！

　　这句评论后来多次被陈久霖在各种场合引用，以证明中国航油(新加坡)其实是万不该“死”的。不过，长江商学院副院长黄明教授对此却不以为然，他说：“陈久霖觉得自己冤枉，但衍生工具交易就是这样的，刚斩仓破产，油价就下来了，这在衍生工具交易中是通例。西谚说：对的太早就等于错了。熬不过逼仓的时刻，一切都是白费。”

　　黄明表示：“陈久霖抱怨集团不再给他支持，他不能这么埋怨人。做衍生交易一旦到了这个地步，哪里都融不到钱，谁也不敢再相信他。长期资本管理公司向巴菲特求救时，懂衍生工具的巴菲特都不肯相信长期资本管理公司那一帮诺贝尔奖得主，怎么能期望国内不怎么懂衍生交易的上级相信并再支持你呢？做衍生工具交易的，没有一家背后有无穷资本支持。假如是那样，你就肯定赢，但也没人敢和你做对家。中国政府1997年在金融大鳄阻击港币汇率时曾经放话力挺，最后那些投机的炒家被吓跑了。但你不能指望国家力挺一家在海外违规投机失误的公司。”

　　而惯常读史的陈久霖却从中国野史中去寻找他为何败北的缘由，他对友人说：“太平天国时，曾国藩在起初带领湘军连打了7次胜仗，名声大噪。但后来在武汉一次惨败，曾国藩跳江自尽。被解救后，曾国藩意气消沉，回到湖南老家。其二弟是出家人，送给他一本五千言《道德经》，曾国藩一夜连读13遍，悟出了‘大柔非柔、至刚无刚’的道理。”

　　“曾国藩开始总结教训，将失败最终归结于后备供给不足。此后，曾国藩复出，一半时间用在前线带兵打仗，而一半时间用在京城搞后备工作。他把荣辱和后方官员拴在一起，渐渐进入顺境，最终建立功勋。”

　　显然，这是陈久霖对集团为何最终不出手的一种理解。而在另一方面，集团和国资委在这几个月中处理此事的逻辑和思路是如何变化的，人们却始终不得而知。大家只是看到，事发后，国资委态度明确地表示，中国航油(新加坡)确系违规、政府不能出手相救。12月10日，国资委通过一条新华社电正式就中国航油一事作出措辞严厉的表态：“中国航油新加坡公司开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行为，该业务严重违反决策执行程序，经营决策严重失误，形成巨额亏损。目前中国航油集团正在全力处置。国资委正密切关注事件发展，待事件妥善解决后将依法追究责任人责任。”

　　在此后两天国资委的一次会议上，据报，李荣融表示中国航油事件“归根到底都是治理结构的问题，没有制度的权力就会带来腐败。央企的资产量很大，要闯祸就是大祸。防范风险要抓住两件事情，一个是要加强投资管理，第二是要完善财务报告系统。中国航油如果认真按照这两点做，发现问题及时制止，即使有损失也不会这么大，一定要吸取教训。”

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