华源重组交接棒

　　这场规模惊人的央企并购并非简单的财务重组，决定进退行止的，除了国务院国资委的意志，还取决于重组方自身战略意图的实现

　　□本刊记者 毕爱芳/文

　　三个月前还是重组中国华源集团有限公司最大热门的中国诚通控股公司，如今已经让 位于国务院国资委属下另一特大型央企——华润(集团)有限公司。

　　消息人士称，诚通在今年1月正式退出重组，主要原因是诚通本身实力有限；重组有赖于国家开发银行50亿元专项贷款，却迟迟不能落实。作为2005年中被国务院国资委选定为国有资产经营公司试点的诚通，当初受国资委之托雄心勃勃重组华源，最终无果。

　　与诚通不同，华润重组华源的“王牌”向来是自有资金。就在去年11月诚通紧锣密鼓提交华源重组方案之际，华润也同时拿出了自己的方案。在最初草拟的两套主要方案中，华润或以自有资金25亿元注资华源，以51%的持股比例成为绝对控股股东；或总计注资50亿元，在华源集团控股达70%以上。

　　今年2月16日，华源集团董事会最终同意华润控股公司70%的重组方案；次日，华源系数家上市公司纷纷公告了这一消息。公告还显示，华源集团的另外30%股权，将由原持股8.34%的第三大股东金夏投资集团(中国)有限公司持有。

　　接近重组的人士告诉《财经》，国务院国资委于今年春节前夕致电华润集团领导人，希望华润接手华源。如今，华润集团旗下医药板块、纺织板块的相关负责人正频繁往来于京沪之间，与国资委和华源商谈重组细节。

　　“我们原本对整体接手华源并不积极，因为华源资产过于庞杂，集团母公司事实上处于负资产状况，且涉及上海、北京地方政府的多方利益。华润至今还不清楚要多大的投入才能填上这个窟窿。”华润一位知情人说。

　　若成功重组华源，则现今总资产达1100亿元的华润集团，其资产规模将膨胀至1600亿元。原本就拥有庞大的纺织和医药类资产的华润，在并进华源之后，将当仁不让地成为中国的最大医药集团和最大纺织集团。

　　然而如今看来，这场规模惊人的央企重组并非简单的财务重组，决定华润在这场重组之中进退的，还将更多地涉及其自身的战略发展意图；而后者的实现与否，则将取决于诸多利益方的权衡。

　　进退诚通

　　从正式进场至不得已退场，诚通在重组华源的舞台上仅扮演了三四个月的角色。

　　消息人士透露，2005年11月中旬，当国务院国资委正式决定由诚通重组华源之后，诚通曾拿出两套重组方案。

　　——方案一，诚通单独重组华源。由诚通向国开行申请50亿元贷款，其中25亿元的十年期贷款作为对华源集团的增资；另25亿元五年期贷款，则以股东借款方式投入华源，借款期同样为五年，利率等同于国开行给予诚通的贷款利率，且诚通在两年内拥有将借款转为股权的选择权。

　　同时，国务院国资委将其所持华源集团9.136%的股权划拨诚通。重组前，华源集团股东权益为25.88亿元，在注资25亿元及受让国资委所持股份后，诚通将持有华源集团近55%的股份，成为绝对控股的第一大股东。

　　——方案二，由诚通和境外战略投资者共同出资重组华源。诚通向华源注资25亿元，同时受让国资委所持华源股份，再由境外战略投资人注资25亿元；如此，增资后的华源集团股东权益将达到约75亿元，诚通、境外投资人和原股东将分持华源集团股份36%、33%和31%。

　　据悉，拟与诚通共同入股的境外投资人为CVC基金(CVC Asia Pacific Ltd)。

　　在诚通拟订的重组方案中，华源集团获得的50亿元资金主要用于以下方面：10亿元归还到期银行贷款，12亿元归还内部往来款项，22亿元用于增持上海医药集团、北京医药集团的股份。此前，华源于2002年以11亿元购进上药集团40%股份，2004年再以13亿元买入北药集团50%股权。重组后的华源斥巨资增持上药、北药两大医药集团股份，是为获得绝对控股权，真正有效整合医药板块。

　　然而，预期中的国开行贷款迟迟不能到位，诚通的重组计划最终落空。国开行有关人士告诉《财经》，作为政策性银行，国开行有意支持国企改革重组，但50亿元贷款给不给，给多少，国开行还需要对贷款风险作出分析评估后才能决定。

　　知情人透露，国开行内部一直有一种看法：既然诚通重组华源仍要靠国开行的贷款，那么这种“重组”方式，其实与华源之前以贷款资金支撑兼并收购的发展模式并无本质不同，国开行的50亿贷款给诚通还是给华源，区别不大；而且，国开行对诚通其实并不看好。

　　如今位列央企序号61号的诚通集团成立于1992年，截至2004年末的资产规模为80.23亿元，主营物流。

　　“诚通在资产规模、现金流量上甚至还不如华源，两者的业务关联度也很低，号称拥有572亿元总资产的华源其实不太看得上诚通。”知情人透露说。

　　锁定华润

　　诚通方案的最终流产，也许可视为国资委主导下国有资产运营试点的首次失败。“在对现有央企全面筛选比较后，国资委最后觉得能把华源重组做好、做成的最合适的企业，非华润莫属。”知情人说。

　　与诚通相比，华润虽非国务院国资委“钦定”的首批两家国有资产运营公司试点，但拥有十倍于诚通的总资产规模，且具有与华源医药、纺织主业较为匹配的产业结构。于是，在“出资人推动，市场化运作”的指导原则下，2006年1月，国资委决定放弃诚通方案，牵头华润与华源的战略性重组。

　　国资委在诚通败退之后，仍执意以另一家央企华润主导华源重组，也是出于对未来央企在国家经济格局中权重的筹划。

　　“此前国资委在华源集团只有不到10%的股份，不可能把华源作为自己发展的平台。”国资委一位官员明确地向《财经》表示。通过华润重组，一方面华润将托管国资委所持华源9.136%的股权，代其行使出资人权利；另一方面，通过增资扩股将华润所持华源股份提高到70%以上。

　　“这样一来，国资委既能拥有一个颇具市场竞争力的医药产业，又有望改造和提升纺织业这一央企的传统产业，可以说这两块都没有跑出国资委的‘自留地’。”分析人士说。

　　据了解，华润集团旗下的企业发展部，最初于去年11月初提出重组华源的意向。当年11月中旬诚通方案提交后，华润企业发展部也提交了两套增资入股的财务重组方案。目前，与国资委和华源的重组谈判，已改由华润集团下属的H股上市公司华润创业有限公司(香港联交所代码：0291)担纲执行。

　　迄今，华润创业拥有的最为外界熟识的资产，包括连锁超市“华润万佳”，以及与世界第二大跨国啤酒公司SABMiller PLC合资组建的华润雪花啤酒(中国)有限公司，后者在中国啤酒市场的份额名列第三。而华润创业不太为外界所知然而同等重要的另一大类资产，正是与华源相仿的纺织业。

　　知情人透露，华润介入重组之初，一度期望事先对华源集团100%的控股，但持股华源8.34%的第三大股东香港金夏集团非但不愿放弃股权，而且希望进一步增持。最终，演变为如今华润持股70%、金夏持股30%的初步格局。

　　据了解，港资身份的金夏集团与原纺织工业部素有渊源，其实际控制人早年曾与纺织工业部在香港合资开设窗口公司。而华源集团本身，即是原纺织工业部于1992年在上海发起创建。有分析指出，金夏在华源重组中不退反进，也许在某种程度上代表了华源原“纺织系”股东的意志。

　　目前，重组前的华源集团总股本为90669.6万股，国务院国资委除直接持股9.136%，还主要通过原“纺织系”股东中国纺织品进出口总公司等，持有另外逾20%的股份；以此计算，国务院国资委合计控制华源集团约30%的股权。华源另外70%的股权中，华源职工持股会和金夏集团分持逾8%的股份，分列第二、第三大股东，其余股份主要为上海市国资委的企业所持有。

　　参与重组的人士告诉《财经》，华润至今仍希望国务院国资委能将总计约30%的华源股份无偿划拨予它，而对于另外超过60%的股份(已除去金夏已经持有的8.34%的股份)，华润与金夏曾计划以每股0.90元的价格向其余老股东收购。

　　在无偿受让或收购完全部“老股”之后，华润和金夏都将斥巨资对华源进行增资，以维持在华源增资后7∶3的持股比例。

　　“初步测算，为了重组华源，华润至少要拿出50亿元现金。”知情人说，“国开行目前也在为华源制订贷款方案，可能给华源提供15亿-25亿元的贷款。”

　　但这一切，还只是财务重组层面上的框架方案，真正的难题还在后面。

　　愿否之间

　　《财经》获悉，早在2005年11月间，华润就曾对重组华源作过分析，认为重组华源的有利面非常明显——

　　其一，像华源这样同时拥有上药、北药两大医药集团的大型综合医药企业，有明显的收购价值。

　　其二，就纺织业而言，尽管华源纺织的盈利能力较差，但它毕竟是国内最大的国有控股纺织企业，华润若能以低价获取华源的纺织业产能和市场，亦属合算。

　　最后，华润还希望借助收购华源，成为国有资产经营管理公司。尽管2005年6月国务院国资委仅选择诚通、国家开发投资公司两家作为国有资产整合和产业升级的试点平台，但并不排除未来选择其他有实力的央企作试点。华润希望借重组华源之机，提升其在央企资产重组和结构调整中的权重，尽快进入国有资产经营管理公司之列。

　　但是，重组华源的不利之处同样明显。接近重组的人士告诉《财经》，华润非常希望在重组华源过程中，大举增持华源集团对上药集团、北药集团的股份——如今的华源尚未获得对两大医药集团的绝对控股权，其余股权仍在北京市和上海市政府的手中。事实上，自华源创始人、集团董事长周玉成2002年、2004年大举并购上药、北药两大集团至今，华源在很大程度上并未真正掌握这两家企业，对其拥有真正话语权的，仍是两地政府。

　　当2005年华源因资金链趋紧而陷于整体危机之时，上海市国资委曾一度与国务院国资委竞争对其重组的主导权，前者曾提出以其所持上药集团30%的股权对华源进行增资，从而在华源集团持股29%，加之上海市属企业所持的华源股份，上海市国资委将由此取得华源的绝对控股地位。

　　“也许是出于施加压力的考虑，去年9月，上海当地银行曾向当地法院提起至少11起诉讼，对象均为‘华源系’企业，向他们逼债。”知情人有此一说。

　　事后显示，上海国资委主导的重组方案很快受到国务院国资委的抵制，最终流产。2005年9月履新华源集团总裁的张杰就曾表示，“为何不能以国务院国资委主导重组华源？中央本应比上海拥有更多的资源。”

　　对于眼下的华润集团，在投入真金白银之后，能否如愿以偿地从北京、上海两地政府手中收购北药集团和上药集团的股份？能否妥善处理好与地方政府的利益关系？又能否有效解决华源集团成立14年以来狂飙突进式的扩张并购所带来的一系列后遗症？

　　“华源在历史上的并购面临了巨大的整合困难，那我们现在是否有能力比华源做得更好呢？”华润的一位人士如是说。

　　而这一切，还是未知数。-

　　《财经》杂志06年5期封面及目录 caijing.hexun.com/text.aspx?sl=2319&id=1552234