警告：LIBOR将退出市场

　　来源：云锋金融

　　封面来源：Pixabay

　　导读

　　此前，我们曾经讨论LIBOR的消失。作为金融市场长期广泛使用的定价参考利率，Libor将消失似乎耸人听闻。

　　不过，监管机构已经在紧锣密鼓地准备。LIBOR的英国监管机构英国金融行为监管局（FCA），以及美联储等，都积极推动市场为LIBOR的终结做好准备。LIBOR终结的时间点预计是2021年底，届时FCA将不再要求银行进行LIBOR报价。

　　6月3日，美联储负责监督的副主席兰德尔•夸尔斯（Randal K． Quarles）在替代参考利率委员会*（ARRC）的圆桌会议上发言，进一步警告LIBOR将退出市场，希望业界做好准备。他同时建议，应当从现在开始停止使用LIBOR。

　　现将夸尔斯讲话编译如下。简言之，LIBOR消失只是时间问题，应当开始做好准备。

　　为了方便读者理解，我们也适当插入了其他来源的材料和我们的说明。

　　目前，我们已经进入向终结LIBOR过渡的关键阶段。

　　自2014年以来，官方机构就已经公开警告，LIBOR或不再稳定。虽然没有多少人将警告当回事，但是我们之前指出的风险却愈加严重。英国金融行为监管局已采取行动期望维护LIBOR的稳定，但这样的干预效果只能持续到2021年末。在这样的情况下，一些人仍旧期盼LIBOR可以永久存在。我今天希望大家严肃地面对LIBOR会退出市场的警告。虽然具体的退出时间和进程仍不确定，但是LIBOR的监管者已经表示：现在更主要的问题不是LIBOR是否会结束，而是LIBOR将会如何结束。这一信息已经明确无疑。

　　夸尔斯所指应为FCA的表态

　　对于LIBOR将终结这一点已经有广泛认知。……今天，我将阐述LIBOR可能如何终结的细节，而不是会否终结。

　　Edwin Schooling Latter， 英国金融行为监管局（FCA）主管，ISDA年度法律论坛演讲 2019.1.28

　　出于对LIBOR稳定性的担忧，美联储召集了替代参考利率委员会（Alternative Reference Rates Committee’s，简称ARRC）。ARRC有责任为市场提供如下工具：

　　1 ．能够克服LIBOR不稳定性的替代参考利率；

　　2． 为该参考利率的衍生产品市场提供流动性，以便于持有现金者可以对冲利率风险的计划；

　　3． 能够限制LIBOR终止所带来的风险的合约模型。

　　注：这三个问题，简单说

　　1． 不用LIBOR用什么参考利率来借贷？

　　2．  另外，因为LIBOR除了用于现货市场，也广泛用于衍生品市场，因此，替代利率也需要有相应的流动性较好的衍生品市场，以利于市场参与者对冲风险。

　　3． 最后，LIBOR终止是一个时点（根据FCA是2021年底），但仍有合约在参考LIBOR确定，这些合约期限有可能会覆盖到LIBOR终止之后，到时候怎么管理这个风险，合约需要怎么调整？

　　ARRC已经提供了如上工具，在座各位应开始考虑使用。LIBOR的稳定性只能维持两年半，LIBOR向终结过渡宜早不宜迟。我相信ARRC已经选出了最合适和保证利益最大化的前进道路，不过不管你们如何选择这些路径，现在就开始转变市场参考利率，将有利于审慎的风险管理和对股东及客户负责。

　　首先，ARRC所选择的LIBOR替代利率是有抵押隔夜融资利率（the Secured Overnight Financing Rate，简称为SOFR），并开始为SOFR创造衍生品市场，以便于市场参与者可以为其现金敞口进行风险对冲。目前，芝加哥商业交易所（CME）、伦敦结算所（LCH）和洲际交易所（ICE）都为SOFR提供了期货市场和掉期市场，这些市场的参与量也在与日俱增。我希望，这些市场上流动性提高后，可以帮助你们关掉LIBOR仓位。与此同时，每个人都要参与国际掉期与衍生工具协会（ISDA）就LIBOR的衍生产品合约的后备条款的咨询，并签署相关ISDA协议，以使得这些LIBOR相关后备条款能够应用于遗留衍生品合约。这对保证全球金融体系的稳定性至关重要。

　　同时，ARRC为新发行的参考LIBOR利率的现金产品提供了更好的后备方案表述（fallbacks language）。很明显，目前很多合约中的表述并没有预见和考虑LIBOR永久终结的情况。ARRC的后备方案表述体现了广泛的市场参与者的意见，相关后备方案表述提出了一套稳健且经过深思熟虑的步骤，明确将结束LIBOR纳入考虑。从谨慎的风险管理和受托责任的角度，我敦促各位，无论是发行人还是投资者，都应该利用好这些后备方案表述。

　　但是，还有一个更容易的路径：那就是停止使用LIBOR 。在当前的时点，继续使用LIBOR似乎很容易：LIBOR大家都很熟悉，而且市场流动性仍然不错。但是，放在未来看，这一决定就可能是有风险的。当LIBOR终结后，很难向人解释，为什么被警告之后仍继续使用这一即将终结的利率？而且，仅仅依赖于合约中的后备方案陈述，也会为合约过渡带来操作风险和经济风险。企业在评估继续使用LIBOR的成本时应当考虑上述因素，投资者和借款者在接受挂钩LIBOR的工具时也应当考虑这些风险。如果你们认真考虑这些因素，我相信你们会发现，现在开始向去LIBOR化是符合你们利益的。

　　在组织ARRC时，我们建立了公私部门合作模式，以解决关键的金融稳定性风险。最终，LIBOR相关的都是私人合约，最终要靠私营部门推动这种转变。在座每个人都必须考虑最优的风险处理办法，而公共部门必须协助。在最近的金融稳定委员会举行的LIBOR过渡的圆桌会议上，我们听到私营部门的呼吁，要求我们更清晰地说明转型对监管和税收的影响，并要求我们采取更加“强硬”的监管方式。

　　现在是时候认真对待私营部门的上述诉求了，而我们也正在这样做。比如，美联储正和商品期货交易委员会等监管机构一起，对遗留衍生工具的保证金规则的处理工作向市场做出更清晰的说明。相关机构员工正在针对现存非清算掉期合约的起草保证金规则修订方法，以确保这些合约因为去LIBOR化及贯彻ISDA协议而产生的变化，不会影响到这些合约的“祖父地位”（grandfathered status 即，这些合约的执行，依照合约生效时的保证金规则，而不是去LIBOR化的新规则）。这是ARRC的一项关键诉求，我们期待公众对该提案的看法。

　　美联储的监管部门已经在与大型公司的监督讨论中包含了一些LIBOR过渡计划的细节。美联储期望其监管下的银行已经开始对这个计划做一些准备工作和应对措施，并且随着2021年末的到来，这些工作能够日趋完善。我们的监管方法将持续根据机构规模和LIBOR风险的复杂程度进行调整，但是我们对于大型公司的应对计划期望日益提高，大型公司们应该认识到这一点并抓紧准备工作的进行。我们会从这些公司获取反馈，并根据这些反馈来评估我们下一年对它们的监管期望。

　　我要再探讨一下我们的监管压力测试的问题。最近一些人声称，将借贷合约中的LIBOR替换为SOFR，银行在压力情景下的净利息收入预期会被压低，这不利于银行通过美联储的监管压力测试。但是正如我们最近发布的监管压力测试模型的进一步描述中所说，压力情景下净利息收入预测的利率变量，是十年国债收益率、三个月国债收益率和十年BBB评级的公司债收益率。也就是说，净利息收入的监管预测主要基于这样一个隐含假设，即LIBOR和SOFR会随着短期国债利率的变动而被动变化。鉴于这些机制，选择以SOFR而不是LIBOR贷款不会导致压力情景下预测净利息收入的下降。

　　注：SOFR是有抵押隔夜融资利率，是以美国国债做抵押的利率，而LIBOR是无抵押的银行间利率。按理二者之间存在信用利差。也许这是有人认为银行如果参照SOFR而不是LIBOR来借贷可能压缩利差的原因。FCA也曾经讨论了这一点：对于新合约，可以按照SOFR加上预计利差来制定，而涉及旧合约的后备方案，则可能需要根据历史情况确定静态的信用利差（credit premia）。这样，就降低了银行净利息收入被压缩的可能。

　　我希望今天进一步为大家明晰了LIBOR转变之路接下来的方向，并且相信接下来的圆桌会议也可以进一步达成这样的目标。最后，我要赞扬一下避免金融稳定性受到威胁的ARRC的委员会成员。

　　注：ARRC是美联储于2014年召集成立的私营部门行业组织，它成立的目标是为美元LIBOR寻找替代参考利率，制定相关合约的最佳操作，并制定LIBOR有序过度的落实计划和指标。该组织有20多个工作小组，涉及上百个机构，1800名工作人员。

　　资料来源：

　　1、”The Next Stage in the LIBOR Transition“ Federal Reserves， 03/06/2019

　　2、LIBOR transition and contractual fallbacks，FCA，28/01/2019

　　3、“Libor将结束，Hibor会如何？“云锋金融22/03/2019

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责任编辑：魏雨