摩根士丹利：当美联储首次降息遇上“牛陡情景” 各类资产如何表现？

　　根据大摩经济学家预计，美联储将于7月降息50个基点。大摩利率策略师认为，美联储的首次降息将令美债收益率曲线变得陡峭。而市场定价中已反映了对美联储将在7月降息大约25个基点的预期。

　　若美联储在7月会议宣布降息，那么将是时隔10年后首次开启降息周期。美联储上一次开启降息周期的时间是在2009年7月。

　　通过将过去3个月与通常“牛陡情景”（利率下降、并伴随着收益率曲线变陡）下的资产表现进行对比，大摩发现，过去3个月中，美国信用债、科技股和美元，不仅表现出色，而且与“牛陡情景”下的走势完全相反（opposite）。相反，健康医疗和能源类股、欧元、铜价和原油价格通常在“牛陡情景”下表现较好，而目前的表现逊色。

　　（过去3个月 vs “牛陡情景”下表现差异最大的资产类别，来源：Morgan Stanley）

　　以下大摩从三个方面循序渐进地对比了当前市场与历来相似情形下的各资产表现。

　　从历史表现来看，美联储的首次降息（first Fed cut）对市场意味着什么呢？

　　（历来美联储首次降息后各资产的表现，来源：Morgan Stanley）

　　从上图中可见：

　　股市表现低迷：在美联储首次降息后，各区域的股市表现平均仅有个位数的增长率。与此形成鲜明对比的是，在美联储降息前，所有区域的股市均保持两位数的增长率。

　　发达市场的股市表现好于新兴市场：在过去的2个周期中，新兴市场股市表现不佳，而再往前追溯，其表现也并不出色。

　　价值型和成长型股票的表现更为复杂：其中，价值型股票开始表现出色，然而最终美联储首次降息的1年后，表现不及成长型股票。

　　美元走弱：相比于其他G10国家货币及新兴市场货币，美元整体表现更弱。日元表现逊色，但主要是受到1995年期间大幅贬值的拖累，当年日元贬值了将近40%。

　　债券上涨：不同地区、不同时间范围，G4国家的债券都表现较好。同时，国债的表现要优于其他所有区域性债券。

　　信用债下跌：美国投资级别债券（IG）和垃圾债（HY）均出现负的收益回报。其中，在美联储首次降息后，意大利国债表现出色。

　　布伦特原油和黄金的表现优于铜：在美联储首次降息后，布伦特原油表现一直较好，黄金价格基本维持横盘震荡，但金价在首次降息后的6个月后会出现上涨。

　　在利率下降、并伴随着收益率曲线变陡（bull steepening）的情况下，各资产表现又如何呢？

　　回溯至1990年，从历史表现来看，在利率下降、并伴随着收益率曲线变陡的情况下，通常不利于风险资产（股票、信用债），但利好政府债券。

　　在股市方面，防御性板块，例如必需消费品和健康医疗，在此环境下往往表现较好；而科技股则表现逊色。

　　在汇率和商品方面，在此环境下，美元通常走弱，而欧元、日元走强。同时，布伦特原油和黄金表现较好。

　　（历来在美债收益率曲线不同状态下各资产的表现，来源：Morgan Stanley）

　　大摩表示，在过去3个月中，美国2年\/10年国债收益率曲线维持在相对区间内的反弹，市场在定价中已反映了对美联储即将进入降息周期的预期。

　　对此，大摩比较了过去3个月中各资产表现，与通常在利率下降、并伴随着收益率曲线变陡（bull steepening）的情况下（以下简称“牛陡情景”）各资产的表现，并得出了以下结论。

　　当前的市场定价中，反映了什么？

　　股市整体表现：在过去3个月中，发达市场的股市出现上涨，且涨幅大于“牛陡情景”下的平均表现。相反，新兴市场股市的抛售状况超出预期。

　　股市不同板块\/类型的表现：在过去3个月中，科技股表现优于“牛陡情景”下的平均表现，而能源类股的表现不及过去平均水平。相比于“牛陡情景”下的历史表现，价值型股票的逊色表现更甚成长型股票。

　　信用债：鉴于历来的“牛陡情景”中，信用债通常是表现最差的资产，在过去3个月中，信用债的表现意外坚挺。

　　外汇：在“牛陡情景”中，美元趋于走弱，但近来美元仍然有所走强。

　　政府债券：过去3个月中，国债收益率已出现大幅上涨，类似于过去进入“牛陡情景”之前的表现。

　　商品：近来原油和铜价的表现，与通常在“牛陡情景”中的表现大相径庭。而近期金价的表现则与“牛陡情景”的通常表现相符。

　　（过去3个月 vs “牛陡情景”下的各资产表现，来源：Morgan Stanley）

　　（文章来源：WEEX）