万科A(000002)年报点评：疫情下保持增长，扩张尚待发力

原标题：万科A(000002)年报点评：疫情下保持增长，扩张尚待发力 来源：华泰证券

核心观点

公司发布2020年一季报，实现营收477.7亿元，同比-1.2%；实现归母净利12.5亿元，同比+11.5%；EPS0.11元。作为规模和转型兼具看点的稳健龙头，我们看好万科在逆市中进一步成长，维持2020-2022年EPS4.03、4.75和5.66元的预测，维持目标价37.71-39.97元，维持“买入”评级。

结算节奏影响收入，基数影响下投资收益回补业绩

一季度受疫情影响，结算额略有下滑。竣工面积同比+8.9%，结算面积同比+1.8%，结算收入同比-6.3%。因中西部项目结算占比提升，毛利率-3.7pct至31.3%。归母净利增速高于收入增速，主要在于：1。去年同期合营项目计提减值准备，基数效应下投资收益同比增3.2亿至1.1亿；2。减值准备计提收窄，信用减值损失由去年同期的4.2亿收窄至0.06亿。一季度末已售未结金额6598.9亿，较19年底+8.3%，为未来业绩稳健增长备下注脚。

销售小幅下降，全年有望维持增长

2020年一季度，受疫情影响，新开工面积同比-30.5%。销售面积同比-4.3%，销售额达1378.8亿元，同比-7.7%，但销售额增速优于行业17pct，较TOP3、TOP10、TOP11-50以及TOP51-100房企的销售额增速分别高-5、5、15和20pct。一季度万科销售额市占率高达6.8%，同比+1.3pct。公司深耕能力出众，我们预计2020全年销售有望保持稳健增长。

扩张审慎，新增土储楼面价创2014年以来新低

一季度万科新增项目总建面约239.7万方，同比-67.1%，新增土储总价108.9亿元，同比-73.6%。权益地价总额约73.6亿元，同比-75.9%。受疫情影响，整体扩张大幅收缩，但公司在权益比例上维持去年以来的积极态度。面积以及金额口径下，新增土储权益分为80.5%和67.6%。结构上看，依然维持核心城市布局，一季度一二线城市投资占比达75%，平均楼面价控制在4423元/平，占销售均价比重28.4%，楼面价创2014年以来新低。

融资能力优异，2020年进一步大幅改善

2020年一季度末公司净负债率为34.3%，较19年底+0.4pct，但依然处于行业低位，短债覆盖率193.0%，较19年年底+19.9pct。2020年以来融资优势进一步凸显，2020年3月发行25亿公司债，利率3.02%-3.42%，其中5年期利率同比-63BP，同时万科还具备港股增发的平台优势(4月28日董事会进一步授权董事长办理发行事宜)。低杠杆的债务结构以及占优的融资成本，利于公司把握土地市场和收并购机遇。

规模和转型兼具看点的稳健龙头，维持“买入”评级

我们预计2020-2022年EPS为4.03、4.75和5.66元，我们认为分部估值法下万科市值约5328-5443亿。基于谨慎原则和行业折价情况，维持17%-20%的折价率，目标价37.71-39.97元，维持“买入”评级。