开立医疗(300633)年报点评：19年平稳过渡，静待20年后续恢复

原标题：开立医疗(300633)年报点评：19年平稳过渡，静待20年后续恢复 来源：华泰证券

19年业绩略低于预期

公司4月21日发布19年报及20年一季报，19年实现收入12.54亿元(yoy+2.2%)、归母净利润1.02亿元(yoy-59.8%)、扣非归母净利润0.73亿元(yoy-66.8%)，业绩略低于业绩快报数据。1Q20实现收入2.34亿元(yoy+1.9%)、归母净利润-825万元(yoy-168.4%)。19年收入增速放缓主因为超声线民营及基层采购乏力，同时由于新品推广费用加大导致利润端增速下滑明显。1Q20疫情影响下，超声、内窥镜采购延迟，但收入端仍实现正向增长。我们略调整盈利预测，预计20-22年EPS为0.52/0.65/0.80元，调整目标价至32.52-33.55元，维持“买入”评级。

19年毛利率同比下滑，关注20年结构改善及控费成效

公司19年毛利率为65.28%(yoy-4.59pct)，主因：1)低毛利率威尔逊业务新增全年并表；2)尚不成熟的内窥镜业务收入占比提升；3)低毛利率海外业务占比提升。考虑20年高端产品放量改善业务结构，我们预计毛利率有望回升。19年销售、管理、研发费用率为32.5%(yoy+3.7pct)、5.9%(yoy+0.9pct)、20.3%(yoy+1.3pct)，主因新品推广及研发投入力度加大。

内窥镜延续高增长态势，期待高端放量带动20年超声回暖

1)内窥镜：软镜业务体量较小，19年收入同比增长超50%。我们预计1Q20软镜海外收入同比增长超60%，国内受疫情影响同比下滑，20年整体有望保持40%以上同比增长。威尔逊4Q18开始并表，19年收入约0.94亿元(yoy+20.9%)，20年有望维持约20%同比增速；2)超声：彩超19年收入同比下滑9.9%，我们预计1Q20海外超声收入同比增长15%-20%，国内同比下滑超30%。考虑20年S60进入收获期叠加19年低基数，我们预计20年超声收入同比增速有望回暖。

加快高端设备自主可控，加强基层医疗建设，公司有望持续受益

3月2日高层在北京考察新冠肺炎防控工作时指出，要加快补齐我国高端医疗装备短板，加快关键核心技术攻关，实现高端医疗装备自主可控。我们认为后续医疗设备行业有望迎来政策实质性加持，公司有望持续受益。同时，本次疫情暴露了国内基层医疗能力较薄弱的现状，我们认为疫情后国内有望迎来基层医疗的建设浪潮，公司有望持续受益。

看好内窥镜长期价值，维持“买入”评级

考虑疫情负面影响，我们略调整盈利预测，预计20-22年归母净利润为2.09/2.65/3.26亿元(20/21年前值为2.30/2.94亿元)，同比增长106%/26%/23%，当前股价对应20-22年PE估值59x/47x/38x。我们看好公司内窥镜长期价值，在内窥镜拉动及超声改善预期下，预计19-21年EPSCAGR为61.4%(VS可比公司的28.7%)，我们给予公司2020年63x-65xPE估值(可比公司2020年平均PE估值为61x)，调整目标价至32.52-33.55元，维持“买入”评级。