【国金研究】普洛药业深度：原料药+CDMO+制剂一体化，提质增效驱动成长

原标题：【国金研究】普洛药业深度：原料药+CDMO+制剂一体化，提质增效驱动成长 来源：国金证券研究所

国金证券研究所

医药健康研究中心

医药团队

核心结论

投资建议

在新一轮医药变革中，原料药企业的重要性和竞争力逐步提高，通过进入制剂领域提高价值链话语权。原料药产业将由以前的价格驱动的“类周期”行业到未来以新产品、新技术和新订单获取的成长性行业。

我们预测公司2019-2021年EPS分别为0.45/0.62/0.77元，对应当前股价PE分别为27/20/16倍；我们给予公司2019年PE为32倍，对应目标价14.43元，首次覆盖给予“买入”评级。

核心结论

公司是国内原料药龙头公司，践行“做精原料药、做强CDMO、做优制剂”的发展战略。

做精原料药，业务稳定增长：国际环境中，全球原料药行业较快增长，产能逐渐从欧美转移到新兴市场；国内环境中，环保趋严+药审改革+关联审评审批推动集中度提升。公司为国内原料药龙头公司，2018年西药原料药出口排名全国第三，国外收入占比近40%，在美国拥有21个DMF，环保、质量基础扎实；品种上，公司销售过亿品种十余个，兽药原料药在国内领先，竞争格局佳、生命周期长。受益于原料药价值回归，2013年~1H2019毛利率从23%平稳提升至32%。原料药业务稳定增长，为公司提供稳定现金流。

做强CDMO（合同研发生产服务），将成增长亮点：中国CDMO行业快速崛起，承接欧美订单。公司CDMO业务规模约为7亿元，具备“合成+发酵”双轮驱动，与硕腾、默克等头部兽药企业保持长期合作，客户粘性强、盈利能力高；安徽基地承接订单产生收入，逐步减亏。公司CDMO研发人员目前约100人，未来预计扩充到150人，随着老订单的放量和新订单的承接，预计公司CDMO会保持较高增长。

做优制剂，公司研发思路清晰：在具备原料药优势的品种上布局一致性评价，公司在抗癫痫第一市占率用药左乙拉西坦片上为首家双规格均通过一致性评价的企业，该品种即将参与联盟带量采购，若中选则可快速放量；同时公司加大研发投入，布局新药及ANDA优化产品结构，近期治疗中重度抑郁症以及季节性情感障碍的盐酸安非他酮缓释片ANDA项目获批。

管理层换届后提质增效，激励到位：2017年管理层换届后公司内部不同子公司重复部门整合，优化员工结构、提质增效，人均创利快速提升；控股股东及高管频繁增持彰显发展信心，2019年实施员工持股计划激励到位。

风险提示

原料药价格下行风险；猪瘟持续延长风险；环保、质量风险；汇率风险；药品调出医保目录导致销量下降风险；减持风险等。