三利谱(002876)业绩基本符合预期，静待合肥盈利拐点

原标题：三利谱(002876)业绩基本符合预期，静待合肥盈利拐点 来源：中泰证券

事件：公司发布2019年半年报，实现收入6.16亿元，同比增长47.70%；归母净利润122万元，位于前期预告区间偏下限，基本符合预期；扣非后亏损623万元。

收入增长略超预期，静待合肥盈利拐点：分季度看，公司Q2单季度收入3.75亿元，同比增长46%，继续延续高增长态势，主要是受益于合肥1490mm产线稼动率提升，其上半年收入达到2.35元，较上年同期的8582万元大幅增长，是收入增长的核心驱动力。同时随着合肥产能利用率提升，公司Q2单季度毛利率明显恢复，达到18.56%，但由于合肥1330mm产线基本储备就绪，还未大批量交货，使得其整体稼动率依然未达到盈亏平衡点。参考中报数据来看，公司合肥基地上半年亏损3556万元，考虑到Q1合肥厂亏损幅度达2080万元左右(从少数股东权益数据推测，公司少数股东权益主要为合肥 三利谱 光电)，意味着Q2合肥厂亏损依然接近1500万元，我们预计，随着合肥1330mm产线开始批量量产，稼动率进一步上行，合肥基地盈利有望迎来改善。公司本部这边，上半年收入在3.8亿元左右，盈利也在逐步恢复，稳步增长趋势良好。展望三季度，虽然汇率波动，会影响短期业绩，但公司一方面具备一定调整能力；另一方面，汇率贬值，也会进一步提升下游客户下单积极性，推动公司稼动率提升，对冲部分汇率贬值影响。

在手产能储备充足，中期成长逻辑清晰：偏光片国产替代大趋势良好，潜在替代空间大，且公司目前产能储备充分，重要客户也基本完成导入量产工作，后续随着产能稳步释放，长期成长逻辑顺畅。上半年合肥产能上量顺利，后续结构有望进一步优化，提高43寸TV、笔记本电脑等更高附加值产品占比，届时1600万平米产能，对应满产收入有望达到8-10亿；同时我们预计龙岗产线20年会开始爬坡，21年大幅贡献业绩，恰好手机换机潮临近，届时有望承接更多高价值的小尺寸产品订单，满产对应收入可达到10亿元以上；再加上现有公司部分，全部满产后，公司收入规模有望达到30亿元左右。我们对比公司与台湾厂商成本构成，公司在折旧与人工成本上能够较台湾企业低10%左右，及时考虑到部分价格折让，公司大尺寸产品良率爬坡到正常情况后，净利率有望达7-8%，盈利能力依然较强，且19年以来偏光片行业景气度明显走高，利润率毋需担忧。

加码超宽幅产线应对挑战，长期潜在空间上看50-100亿收入：国内下游面板厂商崛起，国产偏光片替代迎加速，参考台湾偏光片产业发展历史来看，其本土三大家(力特、明基、奇美)合计供给常年维持在45%左右，考虑到2018-20年间国内高世代面板线进一步加速投产，国内偏光片市场规模有望从2017年的150亿元成长至2021年的300亿元左右，市场需求依然在快速增长。参考台湾本土化配套率以及外资在国内建厂进度，长期来看，国内偏光片行业本土化配套空间有望达到130-150亿元左右。目前偏光片国产化主要玩家包括三利谱、盛波光电，从产业格局来看，三利谱目前卡位优势更强，如后者2.5m产线进展不顺，三利谱潜在出货空间可达0.9-1亿平米，对应100亿收入规模；如果盛波顺利建成2条2.5m产线，对应公司潜在出货规模预计在6000万平米左右，对应收入60亿元左右。公司前期拟定增投入超宽幅产线，投产后总产能将达6000万平米以上，且有望进一步增强公司在43寸等产品的成本优势，同时将公司的规模化产能延伸至65寸及以上高毛利产品中，有望带动公司再上台阶。同时董事长参与认购，体现了对公司未来发展信心，另一方面，公司依托自身技术，不需要缴纳技术转让费，同时设备能力强，投资额较竞争对手更低，有望进一步强化成本端竞争优势。

投资建议：卡位偏光片国产替代好赛道，长期成长逻辑清晰，短期静待合肥基地盈利拐点，届时公司将迎来较大业绩弹性，我们预计公司2019/20/21年净利润为0.71/1.61/2.25亿元，增速155%/128%/40%，EPS为0.68/1.55/2.17元，对应PE为44/19/14倍，“买入”评级。

三利谱(002876)业绩基本符合预期，静待合肥盈利拐点