振兴生化(000403)2019年中报点评：业绩符合预期，经营持续改善

原标题：振兴生化(000403)2019年中报点评：业绩符合预期，经营持续改善 来源：东兴证券

事件：

2019年8月23日，公司发布2019年中报，实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.02亿元、7756万元、6243万元，同比增速分别为-5.81%、16.26%、1.67%。

观点：

收入端持续恢复，盈利逐季好转明显。1)19H1收入同比-5.8%，主要由于18年去库存后部分产品略有缺货所致；分季度来看，19Q2单季收入同比+7.9%，与19Q1单季同比-18.9%相比，收入端随血制品行业回暖持续恢复。2)19H1归母净利润与扣非后归母净利润分别实现增长，主要得益于公司报告期内精简组织架构、减少跑冒滴漏带来经营费用的有效降低，盈利能力快速提高。(19H1销售费率、财务费率稳定，管理费率12%相对去年同期18%大幅降低)3)分季度来看，19Q2单季扣非归母净利润4674万元(近年来单季最高)，同比+40%，相对19Q1单季同比-44%，盈利逐季好转明显。

公司问题逐步解决，经营改善有望持续。公司此前受治理管理等因素影响，经营状况较差，盈利水平与成熟企业差距明显，2018年血制品吨浆利润在30万元/吨左右，相比行业平均水平50-60万元/吨仍有较大提升空间。我们认为受市场担忧的管理等问题正在有效解决，公司经营改善有望持续。1)加强管理有效减少跑冒滴漏，较高费用水平快速降低；2)剥离不良资产，唯康药业已申请破产，子公司亏损对盈利的负向影响消除；3)产品线逐步拓宽，血浆综合利用率有望提高，高毛利品种有望抬高整体盈利水平，目前产品较少(6个品种)，在研品种逐步收获(人凝血因子VIII已报产，人纤维蛋白原已完成临床，人凝血酶原复合物已开展临床，人纤维蛋白粘合剂已申报临床)。

核心资产质地优秀，采浆规模仍具空间：公司2018年采浆量接近400吨，采浆规模位于行业中上，且仍具提升空间。1)核心资产广东双林质地优秀，目前13个单采血浆站中有6个系近三年新开浆站，尚未达到采浆峰值，同时2个浆站尚未采浆，具备增量空间；2)增设新浆站工作正在积极洽谈，在北方省份已取得5个县级建站批复和1个市级建站批复，支撑采浆规模持续增加。

股东持股成本较高，提供股价安全边际：2017年，大股东浙民投要约收购公司27.49%股权(36元/股)，经后续增持与委托投票，目前合计拥有公司31.37%投票权；二股东佳兆业经其控制的航运健康通过协议转让获得公司18.57%股权(43.2元/股)，经信达深分委托投票，目前合计拥有公司22.61%投票权。大股东二股东合计拥有近55%的投票权，且相对于目前30元/股左右股价持股成本较高，为公司股价提供了较好的安全边际。

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.7亿元、2.4亿元、3.5亿元，EPS为0.62元、0.90元、1.29元，对应PE为48x、33x、23x。我们认为公司历史问题正在有效解决，跑冒滴漏的减少带来经营费用快速下降，产品线逐步拓宽有望提高血浆综合利用率同时高毛利品种有望提高整体盈利水平，核心资产广东双林质地优厚，采浆规模仍具空间，维持“推荐”评级。

振兴生化(000403)2019年中报点评：业绩符合预期，经营持续改善