东吴农业 | 新洋丰：中期业绩稳健增长，新型肥表现亮眼

原标题：东吴农业 | 新洋丰：中期业绩稳健增长，新型肥表现亮眼 来源：纺服新消费马莉团队

来源：纺服新消费马莉团队

投资要点

事件：公司公布19年中报，19H1收入57.75亿同增4.25%，归母净利6.30亿同增17.06%。

1.剔除贸易及坏账计提影响，收入增速11.4%，利润增速23.1%，业绩稳健增长

收入端：剔除贸易影响收入同增11.39%。由于部分原材料贸易业务的收入确认方式由总额法改为净额法，导致19H1贸易收入下滑57.96%，剔除贸易影响收入端增速11.39%。细分产品来看：1）核心业务复合肥收入43.65亿同增15.53%。其中新型肥销量同增23.01%，收入同增28.32%，增长强劲；常规肥销量同增5.13%，收入同增11.84%。2）磷肥方面，由于复合肥产销增加带来自用量增加，导致外销量/收入同比减少3.05%/3.95%，而上半年原料硫磺、合成氨、磷矿价格大幅下跌加之磷酸一铵价格相对坚挺，毛利率21.51%同增0.98pct。

利润端：剔除其他应收款坏账计提归母净利增速23.13%，扣非净利增速22.61%。新洋丰2016年收购绿港51%的股份，后收购方案调整，收购比例从51%降为10%。收购方案中要求绿港方拿部分收购款买入新洋丰股票，由于收购比例降低，而绿港方已买入1276万股股票（每股均价15.08元），形成其他应收款1.92亿。2017年3月洋丰集团已垫付该笔应退回的收购款1.92亿，所以不存在亏损的可能。考虑到该笔款项中报会计期间坏账计提比例由10%提升至30%从而造成减值准备约3845万，影响税后利润约3268万，剔除后19H1归母净利同增23.13%，扣非净利同增22.61%。另外，如果股价达到15.08元且公司冲回坏账准备5766万，将增加4902万净利（1.92亿*30%*（1-15%））。

2.新型肥增长亮眼，产品结构持续优化升级

19年上半年公司新型肥交出漂亮答卷：销量同增23.01%，收入同增28.32%，增长强劲，同时收入/毛利占比18.82%/22.61%提高3.53/3.08pct，产品结构持续优化升级，带动19H1综合毛利率21.34%提高1.7pct，盈利能力不断增强。

聚焦高端肥料的研发推广：18年与中国农大的专用肥学科带头人张福锁院士合作，成立农业农村部作物专用肥料重点实验室，在稳定性肥料、特肥、专用肥、水溶肥、生态肥等系列上均有产品出新，例如推出高毛利的虾稻肥，顺应水稻减产、虾稻养殖趋势。19年2月成立力赛诺推广销售高端肥料及与德国康朴专家合作的“康朴诺泰克”，于19Q2开始投放市场，下半年将进一步贡献销量。

加大推广高附加值的专业技术服务：17年底公司开始组建技术服务团队，现在已有约100人的规模，加大新型肥示范田的建设力度，18年建设示范田115块，19年将建设113块，合计228块中有225块都是新型肥示范田。通过高附加值的技术服务形成差异化竞争壁垒，不断增强新型肥经销商与农户的粘性。

3.报表质量优质，规模效应进一步释放

费用方面，公司19H1销售费用率同比下降0.08pct，主要受益于:1）品牌优势及主业不断做大所带来的规模效应；2）自建码头和铁路专用线（吉林铁路专运线18年底投入使用），有效降低运输成本（运输费用在复合肥企业销售费用中占比最大约40%）。19H1管理费用率同比下降0.07pct，主要系折旧摊销减少及内部运营效率提升所致。

同时，在上半年磷复肥（磷酸一铵、复合肥）收入增速11.05%的情况下，应收款项同降5.1%，预付款项同降11.7%，应付账款同降6.5%，预收账款同增98.42%，经营性现金流12.8亿同增321%，表现亮眼。财务报表数据体现公司拥有较强的护城河，渠道优势明显。

4.磷酸一铵供给侧改革强化公司一体化优势

三磷整治持续推进：19年4月生态环境部印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》，指导湖北、四川、贵州、云南、湖南、重庆、江苏等7省（市）开展集中排查整治，7月各省（市）均已完成地方自查工作，692家“三磷”企业（矿、库）中275家存在生态环境问题，占比40%。目前各地正进入整治阶段，将在2020年底前基本完成。

磷酸一铵价格受供给侧收缩有望提高，公司成本端优势将进一步凸显。截至19年5月底磷酸一铵产量676.8万吨同比下降6.61%，环保供给侧收缩逐步显现，我们认为后续磷酸一铵的价格受供给侧改革影响将逐步走高。公司拥有180万吨磷酸一铵产能，并有望在行业整合阶段承接部分产能，成本端优势将进一步发挥。虽然短期内可能受三磷整治影响产能利用率和环保开支，但长期利好复合肥行业中拥有资源优势且环保达标的龙头，公司的核心产品力将不断凸显。

盈利预测及投资建议

公司作为农化消费白马，基于产业链一体化优势，产品性价比较高且经销商盈利良好，使得公司历史上保持业绩稳健成长。2019年延续市占率提升与产品结构优化升级的成长逻辑，看好公司成长可持续，我们预计19-21年公司实现营收110.04/122.81/136.72亿，同增9.7%/11.6%/11.3%；归母净利9.98/12.06/14.53亿，同增21.9%/20.9%/20.5%。当前股价对应PE为15.0X/12.4X/10.3X，维持“买入”评级！

风险提示

原材料价格波动；环保力度不达预期；三磷整治力度超预期，加大环保开支与经营成本；农产品价格反弹乏力

免责声明

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。

市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；

中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；

减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；

中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。

团队介绍

马莉 东吴证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师

南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于东吴证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部。十二年潜心纺织服装行业研究，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。

2018年纺织服装行业水晶球第1名；2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名；2016年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名；2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强；2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。