桐昆股份(601233)涤纶长丝量增价减，1H19业绩符合预期

原标题：桐昆股份(601233)涤纶长丝量增价减，1H19业绩符合预期 来源：中金公司

桐昆股份1H2019业绩符合我们预期

公司公布1H2019业绩：收入246.3亿元，同比+31.9%；归母净利润13.9亿元，同比+2.16%，对应每股盈利0.76元，符合预期。公司收入增长主要受益于销量大幅增长。报告期内公司主要产品POY/FDY/DTY销量同比增长16.6%/57.3%/13.7%，均价同比下滑7.95%/7.18%/5.92%。由于聚酯产品价格同比下行，公司1H19利率下降3.77PCT至11.47%。费用率整体保持平稳，其中销售费用率0.29%同比持平，管理+研发费用率3.01%，同比降低0.99PCT，财务费用率0.88%，同比降低0.54PCT。

发展趋势

PX盈利下滑趋势不变。近年来聚酯产业链企业向上游拓展，根据中纤网预测，2019年行业新增1220万吨产能达到2620万吨，YoY+87%，此外2020年有望进一步增加1310万吨。考虑到下游聚酯5-10%增速，PX扩产幅度远高于此，我们预计PX行业盈利预期下滑、景气度下行。2018Q4-2019Q2PX价差为4939/3714/2656元/吨，7月进一步下滑至1901元/吨，价差收窄趋势明显。

PTA+涤纶长丝环节利润有望持续改善。2019-2022年PX-PTA-涤纶长丝产业链供需格局反转有利于产业链利润向PTA+涤纶长丝转移。涤纶行业新增供给低于PTA和PX行业，且行业集中度趋势提升。随着油价在2019Q1触底反弹，2018Q4-2019Q2涤纶POY价差分别587/298/618元/吨。PTA产能投放主要集中于2020年及以后，2018Q4-2019Q2PTA价差为-93/656/929元/吨，我们预计2H19PTA盈利依旧保持高位。

聚酯项目扩产，大炼化19Q4投产，桐昆成长性强。桐昆恒邦四期30万吨长丝项目于近期开车成功，加上恒优化纤60万吨新增产能，我们预计公司产能全年新增90万吨至660万吨。近期恒力炼化项目投产后，业绩大幅超预期；桐昆股份参股20%的浙江石化项目有望于下半年投产，我们认为届时将增厚公司业绩。

盈利预测与估值

公司产品放量高于预期，我们小幅上调2019/2020年净利润5.7%/4.8%至29.62/38.21亿元。当前股价对应2019/2020年8.1/6.2倍市盈率。维持跑赢行业评级和20.00元目标价，对应2019/2020年12.3/9.6倍2020年市盈率，较当前股价有53.0%的上行空间。

桐昆股份(601233)涤纶长丝量增价减，1H19业绩符合预期