博时基金陈西铭：创新药是医药皇冠上的明珠，后市看好平台型、国际化、能够从Biotech变成Biopharma的公司

　　11月30日，2022新浪财经创新药研讨会举行，活动主题为“创新崛起，引领未来，新形势下医药创新与投资”，活动聚焦中国医药生物行业创新发展与投资，邀请医药上市公司高管、金麒麟医药分析师和顶流医药基金经理等，围绕中国创新药大变局以及2023医药投资策略等多个时下热点话题展开对话交流，共同探路未来。

　　博时健康成长混合基金经理陈西铭分享创新药投资策略。

　　陈西铭表示，只要疾病、只要病毒存在，未满足的临床需求就是长期存在的。因此，创新药是一个具有无穷无尽需求的行业，也是在行业需求上非常具有优越性的行业。

　　创新药投资是医药投资皇冠上的明珠。第一是创新药投资对人才的需求和对人才的要求非常高，第二是，创新药公司企业价值弹性大，导致对于投资人以及对于企业要求非常高。

　　长期看好创新药，创新药行业长期增长的确定性非常高。在目前行业出清的过程中去看未来，投资人要在行业相对比较冷静的时期，做好投资方向的筛选以及做好投资标的的挑选。

　　展望后市，看好能够成为平台型的，能够国际化的公司，能够从Biotech变成Bio pharma的公司。

　　以下是文字实录：

　　大家好，我是博时基金博时健康成长的基金经理陈西铭，今天很高兴跟大家分享我们对创新药投资的一些看法。

　　创新药在我眼里是一个非常具有特点的行业，它的一个典型特点，我认为是它具有无穷的需求。所谓的“无穷需求”指的一个未满足临床需求的这样一个创新药，它一旦面世，一定会有市场的。而未满足的临床需求又是无穷无尽的，像大家可能比较了解的流感，当流感历史上是被称为瘟疫，或者我们说当瘟疫出现的时候，事实上大家最开始的想法是需要有这样一个药，至少能够降低我的病痛。当有一个药能够降低病痛、减缓症状之后，大家又希望能不能有一个特效药能够治愈瘟疫。当特效药面试之后，大家又会希望是否能有这样的一个药早上服用，下午这个病就能好？

　　举这个例子想说明，只要疾病、只要病毒存在，未满足的临床需求就是长期存在的。因此，创新药其实是一个具有无穷无尽需求的行业，也是在行业需求上非常具有优越性的这么一个行业。

　　除了它具有无穷需求的这样一个行业之外，我们看到这个行业还有非常具有特点的行业驱动力，也就是大家非常熟知的老龄化。我们根据模型预测，从全球来看65岁以上人口的数量在2050年就将超过5—14岁的人口，也就是儿童，以及15到24岁的人口，也就是青年人的数量。也就是说2050年之后，老年人的数量就会超过儿童，也超过青年人，这其实是非常严重，但也是非常长期的一个人口趋势。大家比较清楚，老年人对医疗健康产品或者说对药品、对创新药的需求都是远远高于青年人和儿童的，而这个是全球的情况，我国的老龄化情况事实上尤其严重，之前世卫组织做过一个预计，预计2030年，我国65岁以上的老人的数量占比将从2020年的12%提升到2030年的占比18%。这是在2020—2030年这十年中发生的变化，我们看到行业长期增长是具有比较确定的情况。

　　除了需求以及老龄化驱动行业增长的特点之外，这个行业还有非常有意思的另外一个特点，我们曾经会说一句话“创新药投资其实是医药投资皇冠上的明珠”。为什么这样说？一方面，创新药投资对人才的需求和对人才的要求都是非常高的。创新药包括投资人也好，研究员也好，基本上目前博士学历似乎已经变成了一种标配，对于人才的学历包括他在整个行业中对行业的理解，事实上是提出了越来越高的需求。除了对人的需求之外，这个行业还有一个非常有意思的特点，它的弹性非常高，特别是做美股创新药投资的投资人会发现，这个行业经常会出现一种情况，某个公司重点产品的三期数据出来了，当天晚上它跌了95%，或者当天晚上它涨了300%。就是这样极高的股价或者是极高的企业价值的弹性，导致这个行业其实对于投资人以及对于企业事实上要求都非常高。

　　我们去看创新药投资和曾经之前在中国二级市场上比较流行的仿制药的投资，这两者是非常不一样的。除了弹性或者说赔率的差别之外，它的一个估值思维，包括大家对企业的看法，事实上都是非常不同的，这个行业因此被我们称作“医药投资皇冠上的明珠”。

　　刚才我们提了创新药行业的一些特点，也就是我们对这个行业的一些认知，但是我们也需要去回顾一下历史，我们对于具有这样特点的行业，它所在的市场是什么样的市场，我们对于这个市场的一些认知。

　　2015年以前，我国的处方药市场是非常扭曲的，中国创新药行业在2015、2016年之前几乎是不存在的，一方面因为在2015、2016年之前，国内很少有真正的国产创新药。另一方面，在2015、2016年之前我国的处方药市场中创新药的占比本身就非常低。

　　我们在研究中发现创新药的一个“二八现象”，这其实是一个国际规律。在全球特别是在发达国家中，创新药在他们的处方药市场中基本上会占有20%的处方量以及80%的销售额，这当然是由创新药的价格相对比较高昂决定的，但是也能看出事实上在海外的处方药市场中，创新药的市场占比非常大，几乎是70%、80%的销售额占比。但是在2015、2016年之前，我国的创新药市场事实上只占到12%—15%的销售额比例，也就是说在当时其实创新药本身就不是一个大的市场，而这12%—15%的市场基本上还被进口的创新药所占据。因此，在那个时候确实创新药的投资也好，创新药企业的生存空间也好，事实上是相对比较低的。但是我们会发现，2015、2016年的情况在这几年发生了巨大的变化，包括监管层出台的各项政策，也包括从海外归来的非常厉害的投资人和创业人士，给整个行业带来的变化是结构上的调整，也就是“腾笼换鸟”。腾笼换鸟的空间就来自于在这12%—15%的创新药空间之外，有接近80%的仿制药市场，还有10%左右的中成药市场，事实上我们在这几年看到的情况是这些市场大幅地被创新药所压缩。

　　这样的背景下，国产创新药在2016年之后进入到一个热火朝天的状态，也就是进入了牛市。

　　大家可能会说我们讲的都是过去的荣光，事实上创新药行业，不管是全球的创新药行业，包括美股的生物科技股，也包括港股18A的这些公司，事实上在2016年以后的大牛市之后到达了2020年，整体上是有非常大的调整的。到最近的一个情况，美股的生物科技的估值水平，即使在有一波小的反弹之后，也仍然处于历史的低位，而港股18A的这些公司，在前期基本上普遍都回调，最大跌幅在50%以上。一些公司当时回调了90%以上的水平。

　　当然有很多原因，最大的原因肯定是宏观的因素，包括像美国降息等等。这样一些宏观因素确实是对创新药行业有巨大的影响。除了这个宏观因素之外，我们也看到创新药业在全球经历了十几年大的牛市，以及在国内七八年维度的牛市之后，前期行业的涨幅确实是巨大的，包括我们当时看到一些公司，质地是相对比较一般的，但是估值和股价却是呈现出一个泡沫化的状态。

　　因此，在这样的一个过程里，行业肯定是需要歇歇脚，这个行业不可能只有牛没有熊，一直是牛市，这是不可能，也是不合理的。因此，行业整体包括二级市场，包括一级市场的投融资，从2020年的年中前后到现在也经历了一年多的回调。我们看这样一个情况，也是符合产业发展的逻辑。但是我们必须在这里着重提一点，我们看海外特别是看美国的情况，创新药确实是一个“牛长熊短”的行业，也就是说由于它具有长期的确定性，这个确定性的原因在刚才的分享过程中也已经给大家论述过，这个行业长期不管是在全球也好，在国内也好，都是有增长的确定性的。在长期增长的确定性的背景下面，这个行业长期向上发展已经是确定的，但是可能在一些行业泡沫化的过程之后，还是会有一定的回调，在这样的回调之后，往往从海外的经验来看，又会打开新的上升周期。

　　在这两个上升周期之间做的出清的工作，它一定对行业的大负责公司来说以及投资人来说，一定是痛苦的。这就是产业出清的过程。

　　事实上据我们看到以及我们观察到产业中的情况，有很多公司甚至包括一些大的上市公司都已经开始做减少管线的工作，主要是在一些成熟而且布局相当拥挤的靶点上，这些进度靠后的公司，包括现金流比较好的一些龙头公司，都还是逐渐地砍到这样一些项目。大家经常会把这样一个情况形容为“行业的寒冰期，行业的冬天”，但我们也确实需要理解到这样的“冬天”是必不可少的。由于此前有非常多的创业者和投资者涌入，部分靶点和赛道过于拥挤，而且估值过于高，我们这样的一个调整的过程可能也是不可避免的。

　　我们公司非常关注，包括后续的ADC领域、双抗领域，以及细胞基因治疗等等领域，事实上虽然在这样一个行业出清的过程里面，在这些领域，它的技术创新仍然是在持续不断地进行中的，也就是说我们在长期确定的一个驱动力，给我们带来一个长期增长的过程里面，这些技术创新仍然在持续地驱动行业的进步，但是可能在一些相对比较拥挤，在这样的一些赛道，我们会看到这样的寒冰期和技术创新，和在这样一些新兴产业中的技术创新，这两者会并存。

　　在这样的一个行业相对冰冷的状态里面，我们也看到一些非常好的迹象。一是技术创新；二是兼并和收购潮。这其实是2022年非常明显的现象，海外的big  pharma特别是这些在新冠特效药以及疫苗中赚了非常多现金流的企业，实际上在今年引领了整个行业的兼并收购潮。这样一些收购潮可能不仅仅只是影响欧美的一些biotech，甚至我们国内的一些顶尖的biotech，事实上也是有相应的合作机会，这些合作机会近期也是提振了一些行业的情绪。在这样一个行业的寒冰期中，让这些企业能够渡过寒冰期。

　　综合以上所说，我们长期对行业一定是看好的，行业长期增长的确定性是非常高的。但是我们站在目前行业出清的过程中去看未来，我们首先在这个位置上投资人要好准备，我们要在行业相对比较冷静的时期去做好投资方向的筛选以及做好投资标的的挑选，这样的一个情况一定是好于我们在行业的泡沫期去看公司、去聊行业，一定是做这样的一个选择。

　　我们未来看好什么样的方向？特别是在公司层面，首先我们还是会非常看好能够靠自己成为平台型的，能够国际化的公司，能够从Biotech变成bio  pharma的一些公司，肯定是我们长期看好的公司。

　　刚才我们为什么提平台型和国际化？一个公司如果目前还只有非常少的靶点，或者是它的一些产品线目前不具有非常强的竞争力，事实上在现在的这样一个时期，后续企业存续的持续性可能都不是太强。而像一些具有平台型技术的公司，它后续的产品线丰富的可能性相对更高。

　　另外，国际化也是我们非常看重的方向。国内肯定是创新药不错的市场，但是确实真正要去获得最大的超额的利润或者说能够获得最大的市场，肯定还是在国际化上面，能完成国际化的一些公司，最终它能够从biotech成为bio  pharma的核心点所在。当然这样的公司一定是少数的，不可能说我们看好的所有公司我们都希望它从biotech成为bio pharma，这是不可能的。因此，我们还看好另一类公司，也就是说它在技术或者平台，或者某类产品，或者某个靶点上能做到特别优秀、特别靠前的一些公司，它能够凭借高的技术壁垒去实现它在单产品上面比较好的盈利，最终能以比较高的估值去被收购的一类公司，也是我们相对比较看好的。我们去研究欧美相关企业也能发现，在行业相对比较冷静的一些时期，事实上投资人和相关的企业，大家一定都是专业化或者我们说大家都不再像之前一样投一个公司就希望伴随着这个公司上市。大家可能说我只要投A轮或者我只要投B轮，在这样一些轮数结束可能就撤出去，大家发挥自己专业的优势，只投某一轮，只做某一类的赛道，这是投资人的选择。而这个公司的选择就是我发扬我在技术或者平台、或者产品上面最长的那块长板的优势，在这样的一个优势上面做到世界顶尖，最终能够以比较好的估值被大公司所收购，这样一些公司包括在长期的企业存活的确定性上，或者是在它的估值上，其实仍然是被我们所看重的。这也是我们认为在这样一个行业相对冷静的时期，包括投资人，包括相关公司，需要去关注的一些点。越是行业不好的时候，事实上去打磨内功，使自己在某个领域做到行业领先就越为重要。

　　最后，祝创新药行业的所有人，包括我们的公司，包括我们的创始人，包括我们的投资人，能够渡过这个冰雪皑皑的寒冬，迎来春意盎然的春天。

　　谢谢大家！

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责任编辑：常福强